DPAM CEO-Kolumne: "Das Triptychon"

DPAM | 05.10.2022 15:28 Uhr
Peter De Coensel, CEO DPAM / © e-fundresearch.com / DPAM
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2022 hat die Weltwirtschaft und die Finanzmärkte in eine neue Konstellation katapultiert. Eine Konstellation, die durch ein Maß an Komplexität gekennzeichnet ist, wie es in der Nachkriegszeit nur selten zu beobachten war. Die Komplexität äußert sich in einer Schwächung des geopolitischen Kräfteverhältnisses, in einer sich verändernden Dynamik zwischen Kapital und Arbeit und in einer digitalen Beschleunigung, die sich auf öffentliche und private Geschäftsmodelle auswirkt. Wir lüften kurz den Schleier, um ihre Auswirkungen auf die Finanzmärkte zu kommentieren. Der Ausdruck und die Sichtbarkeit dieses Triptychons erklärt die aggressive Korrektur in allen Anlageklassen ohne die Unterstützung der Zentralbanken im Jahr 2022. Die anhaltend hohe implizite und realisierte Volatilität ist ein Nebeneffekt.

In den letzten fünf Jahren haben sich die Handelsspannungen zwischen den USA und China verschärft und halten nun auf einem höheren Niveau als zuvor an. Die chinesische Initiative "Belt and Road", eine globale Infrastrukturinitiative, wurde durch unklar definierte G7-Initiativen konterkariert, die hauptsächlich von den USA vorangetrieben wurden. Beide Initiativen, die der Globalisierung einen neuen Impuls geben sollten, erlahmen jedoch zusehends. Angesichts der drohenden Rezession in den USA und des zunehmenden Kontrollverlusts über die sich in China entwickelnde Immobilienkrise wird ein deutlicher wirtschaftspolitischer Reflex nach innen sichtbar. Protektionistisches Verhalten weitet sich von der Basis her aus. Billige Arbeitskräfte und billige Waren, die aus dieser sich einst gegenseitig verstärkenden Partnerschaft im Geiste resultierten, bröckeln. Ein ähnliches Bild ergibt sich in der EU durch den Brexit und den vollständigen Bruch mit Russland als Energielieferant der Wahl. Billige Energie ist mittelfristig nicht mehr zu haben. Die Auswirkungen sind für die Finanzmärkte langwierig, erfordern aber eine anhaltend höhere Risikoprämie an den Aktien- und Anleihemärkten. Im Laufe des Jahres 2022 haben wir einen Teil dieser Realität herausgearbeitet. Das Fortbestehen einer erneuten Dynamik des "Kalten Krieges" passt nicht zu den von internationalen Gremien wie der UNO, dem IWF oder der Weltbank geforderten integrativen Wachstumszielen. Es ist damit zu rechnen, dass die Angebotsverknappung nachlässt, aber auch wieder auftritt, wenn bestimmte politische Machtverhältnisse erneut gestört werden.

Die Wirtschaftsleistung fließt den Kapitaleigentümern in Form von Gewinnen, Dividenden und Renten oder der Arbeit in Form von Löhnen, Gehältern und sonstigen finanziellen Leistungen zu. Es mag überraschen, aber in den letzten 100 Jahren war der Anteil von Arbeit und Kapital in % des BIP stabil, wobei ein gewisser Korridor zwischen beiden besteht, der sich jedoch bei 70 % für Arbeit und 30 % für Kapital entwickelt hat. Die Lohnsetzungsdynamik arbeitet gegen das Kapital. Gleichzeitig wird das Kapital aufgrund geopolitischer Zwänge daran gehindert, eine optimale Kombination von Produktionsfaktoren zu erreichen. Aufgrund der angespannten Lage auf dem Arbeitsmarkt ist die Verhandlungsmacht der Arbeitnehmer stark. Die Gehaltsforderungen beruhen auf drei Faktoren. Der Ausgangspunkt für die laufenden Verhandlungen wird durch den vorherigen Vertrag und die vorangegangene Lohnzuwachsrate bestimmt. Zweitens wurde die Entwicklung der Gesamtinflation in der jüngsten Vergangenheit vom Kandidaten  extrapoliert. Drittens beeinflussen die kurzfristigen Inflationserwartungen (d. h. 1 Jahr) die Lohnerwartungen. Nicht zwangsläufig die langfristigen Inflationserwartungen. Die Kombination der oben genannten Faktoren erklärt die anhaltende Lohninflation, die in allen Volkswirtschaften mit einem Niveau von 5 % und mehr im Jahresvergleich zu beobachten ist. Die Lohninflationsspirale der zweiten Runde gewinnt an Zugkraft. Nur eine harte wirtschaftliche Rezession kann eine Umkehr herbeiführen. Eine plötzliche, unerwartete Verlangsamung der Beschäftigung und ein anschließender Anstieg der Arbeitslosigkeit können solche Ergebnisse bewirken. Die Zahlen zu den Gehaltsabrechnungen außerhalb des US-Landwirtschaftssektors am 7. Oktober, Anfang November, Dezember und Anfang 2023 werden darüber entscheiden, wie hoch die Leitzinsen der FED am Ende sein werden und wie lange die US-Notenbank den Status quo beibehalten wird. Fiskalische Verschwendung ist ein Rezept für Verwerfungen und Panik, wie wir in der vergangenen Woche im Vereinigten Königreich gesehen haben. Die britischen institutionellen Anleger lecken ihre Wunden. Wir bewerten diese erratische Politik als einmalig, als ein echtes Experiment, das andere Regierungen davon abhalten sollte, ähnliche Entscheidungen zu treffen, die die Inflation anheizen und die Stagflation zementieren.

Ein erfolgreicher Übergang zu einem digital gestützten Geschäftsmodell ist ein wesentlicher Bestandteil, um eine zweckorientierte, nachhaltige und integrative öffentliche Organisation oder ein privates Unternehmen zu werden. Ein wachsender Anteil der neuen Wertschöpfung in der Wirtschaft wird auf plattformbasierten Geschäftsmodellen im Finanz- und Nichtfinanzsektor beruhen. Die digitale Transformation wird zu einem Unterscheidungsmerkmal, denn Unternehmen, die innovativ sind, mit dem Wandel Schritt halten und eine hohe Widerstandsfähigkeit aufweisen, werden sich durchsetzen. Solche Unternehmen könnten auch die erforderlichen Talente anziehen, flexible Arbeitsbedingungen bieten und die erforderliche Größe erreichen, die die Gewinnmargen schützt. Das Markt-Beta-Exposure als Haupttreiber der Anlageperformance wird durch die Wertpapierauswahl ersetzt. Die Identifizierung und Auswahl von Unternehmen, sowohl im Aktien- als auch im Anleihebereich, wird den Anlageerfolg bestimmen. Die Länderauswahl und der Aufbau eines gut diversifizierten, nachhaltigen Staatsanleihenportfolios werden zu einem attraktiven Wertangebot.

Dieses Triptychon von Veränderungen ist im Jahr 2022 aufeinandergeprallt. Ergebnis: Die Performance des S&P 500 war bis Ende September in fast 100 Jahren nur in drei Fällen schlechter. Der Small- und Mid-Cap-Index Russel 2000 ist mit -25,7 % im Jahresvergleich auf dem besten Weg, 2008 zum schlechtesten Jahr seit der Einführung des Index in den späten 70er Jahren zu machen. Bei den festverzinslichen Wertpapieren liegt der Global Aggregate USD 56 Billionen Bond Index bei -19,89% in USD. Unbemerkt. Der Neustart, der den Marktteilnehmern beschert wird, ist historisch. Der Silberstreif am Horizont, der den aktuellen Schmerz nicht lindert, ist, dass sich die längerfristig erwarteten Anleiherenditen normalisiert haben. Der Zinssatz für 10-jährige US-Staatsanleihen lag in den letzten 30 Jahren im Durchschnitt bei 3,92 %. Wenn wir den Rückblick um 10 Jahre verlängern, kommen wir auf ein durchschnittliches Niveau von 5,22 %. Ein solches Ergebnis würde politische Fehler nach britischem Vorbild erfordern. Jay Powell und Janet Yellen kennen ihre Wirtschaftsgeschichte viel zu gut, um solchen Fehlern zu erliegen.

Peter De Coensel, CEO DPAM

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