„Wir nutzen einen Top-Down-Ansatz auf Länderebene bei der Anlage in Schwellenländeraktien. Eines der stärksten Argumente dafür ist die Rolle der Währungen und die Varianz der Renditen. Die Währungen der Schwellenländer sind in der Regel volatiler als die der Industrieländer, aber darüber hinaus korrelieren die Kursbewegungen in den Emerging Markets in der Regel mit den Ausschlägen an den Aktienmärkten und mit den wirtschaftlichen Bedingungen.
Dieser Ansatz hat sich in der ersten Hälfte des Jahres 2023 bewährt. In diesem Zeitraum erzielten einige große Schwellenländer (aus dem Bereich mit höherem Beta und höherer Empfindlichkeit gegenüber dem US-Dollar) sowohl bei den Währungen als auch bei den Aktien starke Renditen. Beispielsweise wies der MSCI Mexico eine Rendite von 11,6 Prozent in Lokalwährung auf, während der mexikanische Peso gegenüber dem US-Dollar um 13,9 Prozent aufwertete und die USD-Rendite des Index auf 27,1 Prozent anstieg. Brasilien und Indonesien verzeichneten in der ersten Jahreshälfte ähnliche Renditemuster.
Diese Unterstützung der Aktienrenditen durch die Währungen ist auf eine Reihe von Faktoren zurückzuführen, die unseres Erachtens auch in der zweiten Jahreshälfte 2023 anhalten dürften. Das stärkt unser Vertrauen in die Märkte, in denen unser Portfolio übergewichtet ist.
Unterschiedliche Bedingungen für US-Dollar und Lokalwährungen
Wechselkurse sind nur ein Indikator. Die Fundamentaldaten des US-Dollars waren in diesem Jahr nicht gerade förderlich. In den Jahren 2021 und 2022 erlebte der US-Dollar eine dramatische Stärke gegenüber den Währungen der wichtigsten Handelspartner, wodurch der reale effektive Wechselkurs auf ein Dreißigjahreshoch stieg. Dies bedeutete eine Übertreibung gegenüber den Terms of Trade für Rohstoffe, die sich Ende 2022 und in der ersten Hälfte des Jahres 2023 in eine negative Dynamik verwandelte. Angesichts der unsicheren Aussichten könnte die US-Notenbank in der zweiten Jahreshälfte 2023 die Zinsen erhöhen oder senken, aber die Zinsaussichten scheinen weniger hektisch zu sein als bei anderen globalen Zentralbanken.
Dagegen haben viele Zentralbanken in den Schwellenländern, darunter Mexiko und Brasilien, die Zinsen viel früher und weitaus aggressiver angehoben als die Zentralbanken der Industrieländer. Die politischen Entscheidungsträger in diesen Ländern sind trotz der eindeutigen Desinflation in ihren Volkswirtschaften vorsichtig geblieben: die Ex-ante-Realzinsen in Brasilien nähern sich 9 Prozent. Andere Zentralbanken wie z. B. in Indien und Indonesien haben sich dafür entschieden, ihre Währungen mit überschüssigen Devisenreserven zu stützen. Aber sie haben der Inflation nicht entgegengewirkt, wie wir es in vielen Industrieländern erlebt haben.
Carry-Trade-Investoren im Glück
Die Kombination dieser Faktoren führte zu sehr günstigen Bedingungen für Carry-Trade-Investoren, die sich in US-Dollar finanzieren und in die Zins- und Anleihemärkte der Schwellenländer investieren. Da diese Ströme die Währungsvolatilität stabilisiert haben, haben sich die risikobereinigten Carry-Renditen stetig verbessert. Ein Index von JP Morgan für die einmonatige Volatilität von Schwellenländerwährungen erreichte während des Covid-Ausverkaufs einen Höchststand von 20 Prozent. Im Jahr 2022 lag er bei durchschnittlich 11,3 Prozent und ging im Juni 2023 auf 8 Prozent zurück. Volatilitätsbereinigte Carrys sind im Vergleich zur Vergangenheit immer noch attraktiv.
Schließlich sind die Fundamentaldaten für den Handel sowohl in Bezug auf die Preise (Terms of Trade) als auch auf die Warenströme (Handelsbilanzen) äußerst günstig. Die Handels- und Leistungsbilanzsalden Brasiliens, Indiens und Indonesiens sehen im historischen Vergleich gut aus, während das mexikanische Handelsdefizit durch Überweisungen mexikanischer Arbeitnehmer aus dem Ausland ausgeglichen wird. In allen vier Ländern wird das starke Wirtschafts- und Binnennachfragewachstum unweigerlich zu steigenden Importen führen. Aber die Ausgangsposition bleibt nach dem schwachen Wachstum der Binnennachfrage in den 2010er-Jahren und dem starken Ausverkauf der realen effektiven Wechselkurse im Jahr 2020 attraktiv.
Für diese Schwellenländer sehen wir attraktive wirtschaftliche Bedingungen und ein starkes Bekenntnis zur geldpolitischen Orthodoxie, die zunehmende Kapitalströme von globalen Carry-Trade-Investoren anziehen. Diese Ströme treiben die Liquidität und das Wachstum weiter an und stabilisieren und stärken die Währungen, was alles sehr positiv für Aktienanleger ist. Wir sehen die Aussichten für diese Märkte in der zweiten Jahreshälfte weiterhin sehr positiv.“
Von James Syme, Senior Fondsmanager von J O Hambro Capital Management
