Das Jahr 2021 ist bislang im Allgemeinen von einer hohen Risikobereitschaft an den Aktienmärkten gekennzeichnet. Die Aktien der Industrieländer entwickeln sich sehr gut und haben die Erträge globaler Anleihen bei Weitem übertroffen. Angesichts der kräftigen Erholung – sowohl der Wirtschaft als auch der Unternehmensgewinne – in den USA, der niedrigen Leitzinsen und der anhaltenden Wertpapierkäufe der US-Notenbank haben US-Aktien eine besonders gute Performance erzielt. Dabei liegen im Vergleich der großen Marktindizes US-REITs und US-Aktien vorn.
Höhenflug der Rohstoffmärkte dürfte anhalten
Vor dem Hintergrund der starken weltweiten Konjunkturerholung nach COVID-19, der weiterhin gestörten Lieferketten und der Kapazitätsengpässe nach einer Dekade mit minimalen Investitionen aufgrund des damaligen Preisverfalls, der Umweltbestimmungen und des Einflusses von ESG-Anlagen erzielten Rohstoffe ebenfalls eine starke Performance. Zur Performance der Rohstoffe trug auch der weltweite Aufwärtstrend der Inflation bei, denn diese Anlageklasse wird aus historischer Sicht als wirksame Absicherung von Inflationsüberraschungen genutzt. Aus unserer Sicht dürfte die Stärke der Rohstoffpreise anhalten; wir halten daher an der Übergewichtung dieses Segments in unseren Multi-Asset-Portfolios fest.
Steigende China-Risiken
Im Gegensatz dazu verzeichneten chinesische Aktien eine deutliche Underperformance, die sich nach dem harten Durchgreifen staatlicher Aufsichtsbehörden in mehreren Bereichen, darunter Technologieriesen, Datensicherheit und Nachhilfeunterricht, auf das letzte Quartal konzentrierte. Darüber hinaus gab es mehrere Interventionen seitens der Politik, die gesellschaftliche Angelegenheiten wie etwa den Klimawandel, die Immobilienpreise und das Gesundheitswesen betrafen. Das Tempo und der Umfang dieser Veränderungen führten zu Unsicherheit unter Anlegern, sodass manche sich fragten, ob chinesische Aktien überhaupt noch investierbar sind. Da chinesische Aktien innerhalb des MSCI Emerging Markets Index die höchste Gewichtung — ungefähr 40% — haben, trugen sie auch am meisten zur Underperformance von Schwellenländer- gegenüber Industrieländeraktien in diesem Jahr bei.
Das jüngste Risiko mit Bezug zu China, das die Märkte beunruhigt, ist der drohende Zahlungsausfall des überschuldeten Immobilienriesen Evergrande Group. Zusätzlich verschärft wurde die Lage, weil die chinesische Regierung die höhere Beschränkungen für die Fremdkapitalaufnahme im Immobiliensektor beschloss. Während manche warnten, dass dies Chinas „Lehman-Moment“ sein könnte, widersprachen die meisten Beobachter dieser Analogie, was sie damit begründeten, dass Evergrande im globalen Finanzsystem nicht die gleiche zentrale Stellung wie Lehman einnimmt und die Erwartung besteht, dass die chinesische Regierung geeignete Schritte unternehmen wird, um zu verhindern, dass die Krise des Immobilienriesen das größere Finanzsystem und die Wirtschaft destabilisiert. Ob diese Situation sich zu einem größeren Problem für die Finanzmärkte entwickelt oder nicht, ist noch nicht absehbar. Ein Zahlungsausfall könnte jedoch zumindest einen deflationären Schock darstellen, der das Wirtschaftswachstum ausbremst, was wiederum der geldpolitischen Lockerung in China, die bereits angelaufen ist, neuen Schub geben würde, auch wenn ein Überschwappen auf den größeren Finanzmarkt verhindert wird.
Gründe für „buy the dip“
Bis die Risiken in China in jüngster Zeit zu Turbulenzen führten, hatten US-amerikanische und globale Aktien bei einer geringen Volatilität und sehr begrenzten Schwächephasen in diesem Jahr unablässig zugelegt. Könnte ein Kreditereignis, wie zum Beispiel ein Zahlungsausfall bei Evergrande, eine überfällige Korrektur an den globalen Aktienmärkten auslösen? Angesichts fast einer Verdopplung der Aktien seit dem Tiefstand während der COVID-19-Pandemie und des hohen Standes der Bewertungen der Aktienmärkte ist dies nach wie vor durchaus möglich. Sollte es an den Aktienmärkten aber wegen dieses Ereignisses zu einem größeren Rückgang kommen, glauben wir jedoch, dass dies aufgrund der grundlegenden Stärke der Erholung der Wirtschaft und der Gewinne sowie der geringen Wahrscheinlichkeit einer wirtschaftlichen Rezession nur eine kurze Schwäche und daher eine recht gute Kaufgelegenheit sein würde.
Die starke Erholung der Wirtschaft nach der COVID-19-Rezession führte zu einer beeindruckenden Erholung der Unternehmensgewinne. Erwartungen zufolge werden die Gewinne von US-Unternehmen in diesem Jahr um 46% steigen, während Unternehmen in der Eurozone, Großbritannien, Japan und den Schwellenländern ihre Gewinne im Kalenderjahr 2021 gemäß MSCI um 60%, 77%, 29% bzw. 64% steigern dürften.1 Das rapide Gewinnwachstum führte trotz der anhaltenden Zugewinne der globalen Aktienmärkte zu einer Abschwächung der hohen Bewertungskennzahlen. Die Kurs-Gewinn-Verhältnisse sind in allen großen Regionen gegenüber Ende 2020 gefallen. US- und europäische Aktien werden weiterhin mit einem beachtlichen Aufschlag auf ihr geschätztes durchschnittliches KGV über 10 Jahre gehandelt, während die Bewertungen von Schwellenländer- und japanischen Aktien eher ihrem historischen Durchschnitt entsprechen. Britische Aktien werden hingegen mit einem Abschlag auf ihren historischen Durchschnitt gehandelt, was zum Teil auf der Unsicherheit im Zusammenhang mit dem Brexit beruht.
Bei einer moderat risikofreundlichen Positionierung bleiben
Da das Wirtschaftswachstum gegen Jahresende – wenn die Wirkung der Delta-Variante auf die Wirtschaft nachlässt – wieder anziehen und die geldpolitischen Bedingungen in aller Welt akkommodierend bleiben dürften, halten wir an einer moderat risikofreundlichen Anlagestrategie fest: Übergewichtung von Aktien, Rohstoffen und Immobilien gegenüber Anleihen und Barmitteln. Es ist unwahrscheinlich, dass der jüngste Inflationsanstieg zum jetzigen Zeitpunkt einen signifikanten Politikwechsel auslöst. Während die Fed auf dem besten Wege ist, noch in diesem Jahr die Drosselung ihrer Wertpapierkäufe einzuleiten, dürfte der Leitzins noch weit ins Jahr 2022 bei nahe null bleiben. Die Geldpolitik wird wahrscheinlich akkommodierend bleiben, da die Fed bereit ist, einen Anstieg der Inflation über die Zielvorgabe zuzulassen, um ihr Ziel der maximalen Beschäftigung zu erreichen.
Die Anleihenrenditen dürften wieder in Richtung der Niveaus aus dem 1. Halbjahr steigen, wenn die Risiken durch die Delta-Variante den Zenit erreicht haben und wieder abnehmen. Die Zinsen dürften jedoch – jedenfalls vorläufig – aufgrund der strukturellen Trends und der Politik der Zentralbanken auf historisch niedrigen Niveaus bleiben. Die Bewertungsverhältnisse der Aktienmärkte weisen hohe, wenn auch sich verbessernde Bewertungsverhältnisse auf, aber die gesamtwirtschaftlichen Bedingungen, die Performance der Unternehmen und die niedrigen Zinsen sorgen weiter für eine solide Wertentwicklung. Substanz-, zyklische und niedrig kapitalisierte Aktien haben in den letzten Monaten Rückschläge erlitten, bleiben aber attraktiv bewertet. Diese Segmente könnten vor einer erneuten Outperformance stehen, denn die Wirtschaft wächst weiter kräftig, und die von der Delta-Variante ausgehenden Risiken nehmen ab.
1 Quelle: FactSet, Stand: 31. August 2021.
