Die COVID-19-Pandemie dauert nun schon fast zwei Jahre und immer noch bestehen viele Unsicherheiten. Die wirtschaftliche Aktivität in den USA verzeichnete 2021 gemessen am BIP-Wachstum eine deutliche Erholung gegenüber dem pandemiebedingten Rückgang im Jahr 2020. Niedrige absolute und reale Zinssätze prägen die wirtschaftliche Landschaft seit fast einer Generation. Die Bemühungen zur Verhinderung eines wirtschaftlichen Einbruchs in den letzten zwei Jahren führten zu einer extrem expansiven Geldpolitik und einem Inflationsniveau, das es seit einem halben Jahrhundert nicht mehr gegeben hat. Viele stellen sich die Frage, wie lange die Inflation von Löhnen und Warenpreisen dauern wird.
Die letzten drei Monate des Jahres waren vom Auftreten der Omikron-Variante von COVID-19 sowie den zunehmenden Inflationsbedenken geprägt, die die US-Notenbank veranlassten, eine schnellere Umsetzung der Reduzierung der Anleihenkäufe bekannt zu geben. Während die Aktienmärkte zum Jahresende Allzeithochs erklommen, deuten geringere fiskalische Konjunkturmaßnahmen, eine strengere Geldpolitik und eine höhere Inflation auf eine Verlangsamung der Wirtschaftsaktivität im kommenden Jahr hin. Steigende Zinsen in vielen Schwellenländern stellen bereits eine Wachstumsbremse dar, was die Wahrscheinlichkeit einer Konjunkturabkühlung in den USA erhöht. Um in diesem Umfeld erfolgreich bestehen zu können, mussten politisch Verantwortliche, Unternehmen und Privatpersonen ihr Verhalten ändern.
Druck auf die Bewertungen Dürfte im Verlauf des Jahres nachlassen
Die Unternehmensgewinne blieben am Ende eines Jahres mit einer robusten Erholung von den pandemiebedingten Tiefständen stark. Die Auswirkungen der geld- und fiskalpolitischen Anreize zeigten sich an den Barbeständen der Haushalte und Unternehmen in Rekordhöhe, die die Nachfrage ankurbelten, und an der Höhe der Investitionen. Während die Lieferketten angespannt blieben, zeichnete sich zum Jahresende eine Besserung im Hinblick auf die Überlastung der Häfen und die Logistikprobleme ab.
Wir behalten das langfristige Wachstum im Auge, wenn wir über unseren Anlagehorizont über die Zukunft nachdenken, da viele schon vor der Pandemie bestehenden Trends fortbestehen oder sich sogar beschleunigen. Obwohl wir uns bewusst sind, dass die Erstellung von Prognosen in dem aktuellen Umfeld außerordentlich schwierig ist, haben wir Wachstumstreiber ausgemacht, die vom US-BIP-Wachstum unabhängig sind. Wir rechnen jedoch damit, dass der Druck auf die Bewertungen durch die Geldpolitik in ähnlicher Weise wie bereits im vierten Quartal weiter zunehmen wird. Growth-Aktien mit hohen Bewertungen blieben deutlich zurück. Die Kurse vieler dieser Aktien befanden sich auf einem Höchststand, als Bedenken über die möglichen Auswirkungen steigender Zinsen auf die Bewertungen aufkamen. Viele der wichtigen Unternehmen, die von der Pandemie profitierten, schneiden im Jahresvergleich schlecht ab. Wir sind jedoch überzeugt, dass die Auswirkungen dieses Vergleichs im Laufe des Jahres 2022 nachlassen werden.
Sektorielle Gesichtspunkte
Im vierten Quartal verzeichnete der Immobiliensektor die beste Performance, da er von der Wiedereröffnung der Wirtschaft profitierte. Informationstechnologie folgte dicht dahinter. 2021 verzeichnete der Energiesektor die höchsten Marktrenditen, aber Immobilien, Informationstechnologie und Finanzen schnitten ebenfalls gut ab. Defensive Sektoren wie Konsumgüter und Versorger erzielten unterdurchschnittliche Wertentwicklungen. Informationstechnologie und zyklische Konsumgüter behielten ihre führenden Stellungen längere Zeit bei.
Angeführt von den Mega-Cap-Unternehmen legte der IT-Sektor des S&P 500 Index 2021 um 35% zu (und 17% allein im 4. Quartal). Die kürzlich gemeldeten Gewinne für den Technologiesektor sind weiterhin sehr gut und bestätigen die grundlegende Stärke vieler Unternehmen sowie die langfristigen Trends. Wir sind davon überzeugt, dass der Markt im aktuellen Umfeld, das von Covid-19 maßgeblich beeinflusst wird und auch dann, wenn sich die weltweite Lage nach und nach normalisiert, weiterhin Unternehmen favorisieren sollte, die ein Asset-light-Geschäftsmodell, disruptive Produkte und ein rascheres organisches Wachstum aufweisen.
Im Gegensatz zum letzten Konjunkturzyklus von 2009 bis 2019 spiegeln die Bewertungen diese starken langfristigen Trends besser wider, und die Entwicklung am Markt ist immer noch breit abgestützt, da für 2021 und 2022 ein hoher Anstieg des BIP-Wachstums erwartet wird und die Konsensschätzungen von höheren Zinsen und einem Inflationsanstieg (wenn auch von einem sehr niedrigen Ausgangspunkt) ausgehen. Wir rechnen daher mit einer anhaltenden Volatilität und Konsolidierung für den Technologiesektor, sowohl relativ als auch absolut.
Durch die Pandemie hat sich die Akzeptanz digitaler Technologien um mehrere Jahre beschleunigt, und wir erwarten, dass viele dieser Änderungen von Dauer sein werden. Den Unternehmen wurde bewusst, dass sie, um in diesem neuen Umfeld wettbewerbsfähig zu bleiben, die strategische Bedeutung der Technologie als wesentlichen Bestandteil ihrer Geschäftsaktivität betrachten müssen und nicht nur als Quelle für Kosteneffizienz. Das führt dazu, dass Unternehmen Investitionen tätigen, die wahrscheinlich dafür sorgen werden, dass dieser Trend anhält. Hier bieten sich viele Möglichkeiten: schwerpunktmäßige Investitionen in Technologie; Strategien für den elektronischen Handel; Übergang des Unternehmens zur Cloud; Business-to-Consumer-Geschäftsmodelle und der verstärkte Einsatz von Software-Applikationen in Unternehmen.
Während sich der Gesundheitssektor des S&P 500 Index im vierten Quartal weitgehend entsprechend dem Gesamtindex (der eine Rendite von 11% verzeichnete) entwickelte, blieb sein Zuwachs von 25% im Jahr 2021 hinter der Rendite von 29% des breiteren Markts zurück. Obwohl das Gesundheitswesen im letzten Jahr mit Gegenwind zu kämpfen hatte, sind wir überzeugt, dass die kurzfristige Underperformance des Sektors wieder wettgemacht werden kann, da Anleger mehr Wert auf die Fundamentaldaten der Unternehmen und die bedeutende Chance zur Generierung von Alpha legen, die umfassende Innovationen in dem Sektor bieten können. Des Weiteren sind wir immer noch zuversichtlich, dass die sechs Jahre andauernde Belastung der Pharmaindustrie, insbesondere der Biotechnologie, enden wird, da wir schließlich etwas Klarheit in Bezug auf die Arzneimittelpreise erhalten haben. Wir freuen uns, dass die meisten negativen Elemente der Reform der Arzneimittelpreise jetzt vom Tisch sind und gehen davon aus, dass die abschließenden Details der Reform zu bewältigen sind. Insbesondere sind jetzt, da „Maßnahmen“ in Bezug auf die Arzneimittelpreise ergriffen werden, etwaige drastische Veränderungen vom Tisch, die sich möglicherweise negativ auf die Branche ausgewirkt hätten. Das Ausbleiben von weiteren Meldungen aus Washington in Verbindung mit der Bekanntgabe eines FDA Commissioner dürfte dem Gesundheitswesen im weiteren Verlauf des Jahres 2022 zugutekommen.
Die Rendite der Finanzwerte betrug im 4. Quartal 2021 5 % und blieb damit hinter dem S&P 500 Index zurück, der eine Rendite von 11 % erzielte. Dennoch schlugen Finanztitel im Gesamtjahr 2021 den breiteren Markt mit mit einem Anstieg von 35% gegenüber 29% beim S&P 500. Viele der längerfristigen makroökonomischen Probleme, die den Sektor und andere konjunktur-/zinssensitive Bereiche des Marktes bereits vor der Pandemie belastet hatten, bestehen immer noch. Die Fed deutete darauf hin, dass die Zinsen noch mindestens bis Ende 2022 niedrig bleiben werden, und es es ist immer noch unsicher, ob höhere Nominalzinsen aufrechterhalten werden können. Das aktuelle Umfeld bleibt günstig für Universalbanken und Makler/Assetmanager, da die Kapitalmärkte sehr robust und die Kosten gut unter Kontrolle sind. Die Dimension ist zum Wettbewerbsvorteil geworden, und wir sehen Geschäftsmodelle mit großer Reichweite und höheren Rentabilitätskennzahlen positiv. Außerdem äußern sich die potenziell steigenden Zinsen (insbesondere bei einer steileren Renditekurve) in höheren Zinseinnahmen und Gewinnen für die regionalen Banken, wenngleich dies bereits weitgehend in die Aktienkurse eingerechnet ist.
Obwohl Energie 2021 der Sektor mit der besten Wertentwicklung war, blieb er in den letzten beiden Quartalen weitgehend zurück. Midstream-Unternehmen entwickelten sich im 4. Quartal im Großen und Ganzen seitwärts: Der Alerian MLP Index gewann 55 Bp. hinzu, während der Alerian Midstream Energy Index, der eine größere Gruppe an Midstream-Infrastrukturunternehmen und MLP umfasst, 37 Bp. einbüßte. Während eine Erholung eindeutig im Gange ist, könnten die Anleger aufgrund der Unsicherheit in Bezug auf die Geschwindigkeit und den Zeitpunkt der vollständigen Wiedereröffnung der Wirtschaft in den USA und weltweit eine Atempause einlegen, wie an der Performance in diesem Quartal deutlich wird. Aufgrund der sich weiter langsam verbessernden Wirtschaftsaktivität dürften Aktien nach und nach nicht nur die kurzfristig beschleunigte Erholung, sondern auch die langfristig positive Wirkung der stark transformierenden Unternehmensreform widerspiegeln, die in den letzten Jahren stattgefunden hat. All diese Faktoren dürften sich für die Midstream-Gruppe positiv auswirken.
Der Versorgungssektor legte im Dezember kräftig zu und schloss das 4. Quartal 2021 mit einem Anstieg von 13%. Damit übertraf er leicht den breiteren Markt, der 11% erzielte. Auch wenn er das Jahr mit einer starken Performance beendete, zählte der Versorgungssektor in den letzten zwölf Monaten trotz der zugrundeliegenden starken Fundamentaldaten zu den Sektoren mit der schlechtesten Performance. Tatsächlich übte die Gruppe auch während dieser Phase der wirtschaftlichen Volatilität ihre operative Tätigkeit weiterhin aus und konnte starke Gewinne erzielen und gleichzeitig die Risiken ihrer Portfolios abbauen. Eine anhaltend solide Geschäftsführung in Verbindung mit den potenziellen Wachstumschancen durch Investitionen in erneuerbare Energien dürften die Gewinne des Sektors künftig stützen. Die Diskrepanz zwischen den Fundamentaldaten und der Performance von Versorgungsunternehmen unterstreicht die attraktive absolute und relative Chance in dem Sektor, insbesondere angesichts der unterdurchschnittlich niedrigen Zinsen.
