Der Stimmungsumschwung bei den US-Gewerbeimmobilien ist im vergangenen Jahr bemerkenswert schnell erfolgt. Prognosen zur Nachfrage von Mietern und Investoren, die noch kurz zuvor realistisch schienen, wurden durch eine ungesunde Kombination aus rasch steigenden Zinsen und einer sich schnell abschwächenden Wirtschaft zunichte gemacht.
Wir gehen davon aus, dass die USA in diesem Jahr eine Rezession erleben werden. Eine über dem Zielwert liegende Inflation wird mit einer längeren Phase hoher Zinsen einhergehen. So rechnen wir mit einem erheblichen Rückgang der Werte von Gewerbeimmobilien, einer Verschlechterung des Wachstums des Nettobetriebsergebnisses, höheren Kapitalkosten und einer Verknappung der Liquidität. Zudem wird sich das Beschäftigungswachstum in den USA wahrscheinlich verlangsamen, was zu einer negativen Nutzernachfrage führen wird, insbesondere auf den Büromärkten.
Die Immobilienmärkte korrigieren sich bereits. Die Renditen sind vorerst stabil geblieben, weil die Neubewertung Zeit braucht und die Erträge insgesamt weiter gestiegen sind. Aber die Signale für eine Verlangsamung des Marktes sind eindeutig: Die Preise fallen bereits und die Kapitalisierungsraten der Transaktionen haben schon zugenommen.
Dass sich US-Immobilien bisher vergleichsweise widerstandsfähig gezeigt haben, stellt so manchen Anleger vor schwierige Entscheidungen bei der Vermögensallokation. Hinzu kommt, dass die Märkte für Fixed Income und Aktien in diesem Jahr bereits stark nachgegeben haben. Dies hat zur Folge, dass Asset-Allocation-Modelle, die zuvor gut diversifiziert waren, plötzlich verzerrt sind, weil der Wert von Anleihen und Aktien gesunken ist, während sich Immobilienwerte vergleichsweise gut gehalten haben.
Unsicherheit führt zu Preisbildungsschwierigkeiten
Der wirtschaftliche Abschwung stellt Immobilieninvestoren vor zwei unmittelbare Herausforderungen. Erstens drohen Bewertungsverluste: Vermögenswerte mit flachen Einkommensströmen sind in diesem Umfeld steigender Zinsen am anfälligsten für Bewertungsverluste, insbesondere in Sektoren mit den niedrigsten Kapitalisierungsraten. Auch ist das Ende des Zinserhöhungszyklus noch lange nicht erreicht, so dass sich ein Teil der von uns beobachteten Preisanpassungen wahrscheinlich zuerst in den Bewertungen von Immobilien mit langen Mietvertragslaufzeiten niederschlagen wird.
Die zweite damit verbundene Problematik betrifft jene Immobilienarten, die sich auf nicht-diskretionäre Ausgaben stützen und die im Zuge einer Konjunkturabschwächung in Bedrängnis geraten würden. Der Industriesektor beispielsweise sieht sich mit einer gleichzeitigen Abkehr von Gütern (für die viele Menschen in den letzten zwei Jahren viel Geld ausgegeben haben), dem Druck steigender Zinsen und Kreditkosten sowie einem Rückgang der E-Commerce-Anteile und der Einzelhandelsumsätze konfrontiert. Wenn sich das Blatt wendet, werden Anleger mit einem breit gestreuten Portfolio, das nicht von einem bestimmten Wachstumsfaktor wie den Konsumausgaben abhängig ist, relativ gesehen profitieren.
Diese Herausforderungen werden erst jetzt deutlich, zum Teil weil so wenige Transaktionen stattfinden. In Zeiten der Unsicherheit haben die Immobilienmärkte immer Schwierigkeiten, ein Gleichgewicht bei der Preisbildung zu finden, da niemand kaufen oder verkaufen will. Die Reaktion vieler Immobilieninvestoren bestand darin, eine Pause einzulegen und den Kauf oder die Entwicklung neuer Objekte auf Eis zu legen. Wir hingegen betrachten die aktuellen Marktbedingungen als Chance. Der Wettbewerb um die besten Vermögenswerte und Standorte war in den letzten Jahren sehr intensiv. Jetzt ist der Zugang zu diesen Vermögenswerten viel einfacher, und zwar zu Bedingungen, die für unsere Kunden günstiger sind.
Derzeit geht es nicht darum, ob es Chancen gibt, sondern um die Frage, welche Abschlaghöhe ausreichend ist, da sich der Markt noch in einem Preisfindungsmodus befindet. Wir sind nach wie vor der Meinung, dass strukturelle Wachstumstreiber, die mit den großen gesellschaftlichen Veränderungen zusammenhängen – Demografie, Digitalisierung und Dekarbonisierung –, der Schlüssel zu einem langfristig positiven Realwachstum sind. Diese Trends werden sich weit über diesen Marktzyklus hinaus fortsetzen und wir suchen weiterhin gezielt nach Möglichkeiten, davon zu profitieren.
Fokus auf strukturelle Wachstumstreiber notwendig
Gleichzeitig sind die Anforderungen an den Einsatz von Kapital heute viel höher als früher. Zudem wird die Auswahl von Anlageklassen, Objekten und Märkten zunehmend wichtiger werden. In den letzten Jahren haben sich einige Immobilieninvestoren angewöhnt, in allgemeine Trends oder Themen zu investieren. Das war schon damals nicht ausreichend und wird es in Zukunft schon gar nicht sein. Daher müssen die Anleger diszipliniert in die strukturellen Wachstumstreiber investieren, die auf lange Sicht erfolgreich sein werden.
Ebenso muss jede potenzielle Investition gründlich geprüft werden. Abwärtsszenarien müssen die Art von Mietrückgängen einbeziehen, die in Rezessionen auftreten. Erwartungen, die noch vor wenigen Monaten vernünftig erschienen, müssen überdacht werden, und wir müssen ziemlich pessimistische Annahmen für die prognostizierten Renditen treffen. In den nächsten zwei bis drei Jahren werden Disziplin und Kontrolle die Schlagworte für Immobilieninvestitionen sein. Aber die Chancen sind da. Es geht nicht darum, alles auf Eis zu legen, sondern sich für mögliche Chancen bereit zu machen.
Von Cathy Marcus, Global Chief Operating Officer und Head of U.S. Equity bei PGIM Real Estate
