Der US-amerikanische Präsident Donald Trump bezeichnet diesen Haushalt als „one, beautiful, big bill“, und es handelt sich zweifellos um ein umfangreiches Gesetzespaket. Fairerweise muss man sagen, dass die tatsächliche Ausweitung des Defizits mit einem geschätzten Durchschnitt von zusätzlichen 0,5% des BIP im Zeitraum 2026-2028 nicht erheblich ist. Diese relativ günstigen Aussichten beruhen jedoch auf der Annahme, dass die Zollsätze tatsächlich durchschnittlich mindestens 10% über dem Niveau von vor 2025 liegen und die US-Zinsen im kommenden Jahr leicht sinken werden.
Dennoch stellt das Gesetzespaket wohl einen Fall von fiskalischer Unüberlegtheit dar. Erstens ist die Ausgangssituation höchst ungewöhnlich und auch die Märkte haben Anfälligkeit signalisiert: Das US-Primärdefizit – also das Haushaltsdefizit ohne Zinszahlungen – liegt im Durchschnitt bei 3% des BIP, ein historischer Höchstwert für die USA außerhalb von Kriegs- oder Rezessionszeiten. Angesichts eines Gesamtdefizits von 6 bis 7% in absehbarer Zukunft könnte jede Konjunkturabschwächung die Fähigkeit der Regierung einschränken, einer Kontraktion entgegenzuwirken.
Zweitens haben die Märkte seit April die historischen Korrelationen durchbrochen, die für eine Reservewährung typisch sind, nämlich dass höhere Anleiherenditen die Währung aufwerten. Dies bedeutet eine Ausweitung der Risikoprämien für US-Vermögenswerte im Allgemeinen und für US-Staatsanleihen im Besonderen. Der Haushalt wird diesen Trend bestätigen und verstärken, da preissensible Käufer die Renditen in die Höhe treiben.
Drittens enthält das Paket mehrere Bestimmungen, nach denen Steuersenkungen kurz nach den nächsten Präsidentschaftswahlen auslaufen, so dass die Auswirkungen auf das Defizit über den gesamten Zehnjahreshorizont geringer aussehen. Dies macht die Politik der Haushaltskonsolidierung in der Zukunft schwieriger, so wie der Status Quo 2025 die Verlängerung der Trump'schen Steuersenkungen von 2017 erforderte.
Viertens emittieren nicht nur die USA mehr Schulden, sondern auch Teile Europas und Asiens beginnen mit größeren fiskalischen Stimulus-Maßnahmen, so dass das weltweite Angebot an sicheren Anlagen nun deutlich schneller steigt als die Nachfrage.
Dies hat zur Folge, dass die längerfristigen Renditen von US-Anleihen stärker von der Marktstimmung abhängen und die Laufzeitprämie – die Risikoprämie für langfristige Anleihen – volatiler und anfälliger für Ereignisse ist. Wir gehen zwar nach wie vor davon aus, dass die FED die Zinsen in den kommenden Quartalen senken wird, aber die längerfristigen Renditen könnten durchaus weiterhin so bleiben, wie es gemeinhin heißt: „higher for longer“.
Von Elliot Hentov, Head of Macro Policy Research bei State Street Investment Management
