In unseren letzten Asset Allocation Committee Outlooks haben wir ein Ende der Unruhe und durch die US-Zollpolitik und eine allmähliche Stabilisierung risikobehafteter Wertpapiere, wenn nicht leichte Gewinne prognostiziert. Wir gingen also von einer gewissen Normalisierung der Politik aus. Märkte und Wirtschaft, so unsere Annahme, würden die Zölle verkraften und sich an die neue Welthandelsordnung gewöhnen, zumal die Konjunktur vor dem „Liberation Day“ Anfang April recht stabil war. Risikobehaftete Wertpapiere fanden wir daher zu Jahresbeginn durchaus interessant. Als die Märkte einbrachen und die Volatilität nach oben schnellte, waren wir in Aktien generell übergewichtet.
Vier Monate später ist vieles klarer. Das stützt unseren Optimismus, ändert aber nichts an den anhaltenden Risiken für die US-Wirtschaft. Der Arbeitsmarktbericht vom Freitag war überraschend schwach, was für eine nachlassende Arbeitskräftenachfrage spricht.
In nächster Zeit schließen wir weitere Überraschungen nicht aus. Wir glauben aber auch, dass Welthandel und Zölle künftig weniger Schlagzeilen machen werden. Zu Beginn der zweiten Jahreshälfte notieren amerikanische Large Caps wieder fast auf Allzeithochs, auch wegen der guten Zweitquartalsergebnisse. Jetzt wird man verstärkt darauf achten, wie Unternehmen und Verbraucher auf die Zölle reagieren – und was das für die harten Inflations-, Gewinn- und Beschäftigungszahlen bedeutet.
Für die USA erwarten wir in der zweiten Jahreshälfte ein ähnliches Wachstum wie in der ersten – und damit ein deutlich geringeres als in den letzten Jahren, in denen das Potenzialwachstum überschritten wurde. Mit einer Rezession rechnen wir aber nicht. Wirtschaft und Märkte dürften trotz allem stabil bleiben.
Für einen positiven Langfristausblick sprechen die gute Liquidität sowie hohe Investitionen durch KI und andere Innovationen. Geld- und Fiskalpolitik dürften die Weltwirtschaft weiter stützen, sobald die Unruhe vorbei ist. Viele bislang bekannte Daten scheinen das zu bestätigen.
Allmählich mehr Klarheit
Letzte Woche ist viel passiert. Vor der Deadline am 1. August wurden wichtige Handelsvereinbarungen geschlossen. Unternehmensergebnisse wurden ebenso veröffentlicht wie wichtige Zahlen zur Beschäftigung, zum Wirtschaftswachstum und zur Inflation. Hinzu kamen zahlreiche Notenbanksitzungen, vor allem natürlich die der Fed.
Drei Dinge fielen uns auf.
Beginnen wir mit dem Hauptgrund der Unsicherheit: den Zollverhandlungen. Bei Redaktionsschluss am 1. August hatten sich die USA mit einigen der größten Handelspartner geeinigt – unter anderem mit der EU, Japan, Südkorea, Großbritannien und Vietnam. Viele Vereinbarungen stehen noch aus, aber die bisherigen Einigungen lassen erkennen, wie die neue Welthandelsordnung aussehen wird. Die Durchschnittszölle auf US-Importe sind jetzt zwar so hoch wie seit Jahrzehnten nicht mehr, aber doch niedriger als am „Liberation Day“ angedroht. In den nächsten Monaten wird man genau registrieren, wie Unternehmen und Verbraucher damit umgehen.
Zweitens wächst die Wirtschaft trotz der recht unberechenbaren Politik im Frühjahr noch immer ordentlich. Nach den Zahlen des US Bureau of Economic Analysis (BEA) ist die US-Wirtschaft im 2. Quartal annualisiert wieder um 3% gewachsen, nach 0,5% Rückgang im ersten. Das lag am wieder etwas stärkeren Konsum, vor allem aber am deutlichen Importrückgang.
So erfreulich das ist, so wenig sollte man übermütig werden. Langfristig lässt das Wachstum nach. Annualisiert ist die US-Wirtschaft in der ersten Jahreshälfte 2025 nur um 1,1% gewachsen, nach 2,9% in der zweiten Hälfte des Vorjahres. In den beiden letzten Quartalen des Jahres dürfte das Wachstum noch niedriger sein.
Drittens scheint der Arbeitsmarkt trotz einzelner Schwächezeichen insgesamt stabil. Zwar berichtete das Bureau of Labor Statistics am Freitag, dass die US-Wirtschaft im Juli nur 73.000 neue Stellen geschaffen hat – deutlich weniger als die erwarteten 104.000. Außerdem wurden die Zahlen für die Vormonate massiv nach unten korrigiert. Dem stehen allerdings die besseren Zahlen vom Wochenbeginn gegenüber: Anleger waren erfreut, dass die Zahl der offenen Stellen (7,44 Millionen nach 7,71 Millionen im Mai) weitgehend stabil blieb und auch kaum mehr Arbeitslosengeldanträge gestellt wurden.
Stabil scheinen nach wie vor auch die Unternehmensgewinne. Letzte Woche legten Unternehmen, vor allem drei der Magnificent 7, bessere Zahlen vor als erwartet. All das spricht für eine anhaltend stabile US-Wirtschaft, wobei es in einzelnen Bereichen durchaus anders aussehen kann.
Die Fed wird all das genau beobachten. Wie erwartet änderte sie die Leitzinsen letzte Woche nicht. Dennoch werden auch dieses Jahr weitere Zinssenkungen erwartet, bei einem weiter schwachen Arbeitsmarkt vielleicht schon bald. Bei der Inflation bleibt die Notenbank aber skeptisch. Vor den Zollankündigungen war sie fast auf das 2%-Ziel gefallen, doch in den nächsten Monaten dürften die Zölle die Preise treiben. Der PCE-Kernindex des BEA scheint das bereits abzubilden. Im Mai stieg er leicht, um 0,3% z.Vm. Gegenüber dem Vorjahr legte er um 2,8% zu.
Unsicherheiten und Risiken bleiben
Trotz guter Gründe für einen mittelfristig optimistischen Konjunktur- und Marktausblick raten wir in den nächsten Wochen und Monaten zur Vorsicht.
US-Titel scheinen im internationalen Vergleich weiter teuer. Auch deshalb halten wir Diversifikation für so wichtig, vor allem durch Investitionen in Qualitätsunternehmen aus Europa, Japan und ausgewählten Emerging Markets, die attraktiver bewertet scheinen.
Außerdem sind August und September oft volatil. Hohe Inflationszahlen vor allem aufgrund der Zölle könnten für heftige Turbulenzen sorgen – bis die Auswirkungen auf die Leitzinsen absehbar sind. Andererseits hat die Fed ein doppeltes Mandat. Sie wird also auch genau auf eine mögliche Arbeitsmarktschwäche achten.
Wir rechnen auch mit bisweilen kurzfristigen Änderungen der Fiskalpolitik in den USA und anderen Industrieländern. Vielleicht flammt der Handelsstreit wieder auf, und auch die weltpolitischen Risiken bestehen weiter. All das kann immer wieder zu Volatilität führen. Trotz solcher kurzfristigen Risiken sind wir aber mittelfristig optimistisch – für die US-Wirtschaft, die Weltwirtschaft und risikobehaftete Wertpapiere.
Von Erik Knutzen, Co-Chief Investment Officer – Multi-Asset Strategies und Jeff Blazek, Co-Chief Investment Officer – Multi-Asset Strategies, Neuberger Berman
