SLLBs – Rettung der nachhaltigkeitsbezogenen Finanzierungsinstrumente?

Robuste Sustainability-Linked Loans (SLLs) stärken den schrumpfenden Markt für nachhaltigkeitsbezogene Finanzierungsinstrumente

2021 führte die International Capital Market Association (ICMA) die Sustainability-Linked Bond Principles (SLBP) ein, in denen Richtlinien festgelegt sind, um die finanziellen Merkmale von Anleihen mit der Erreichung von ESG-Zielen zu verknüpfen. Zur gleichen Zeit begann die Europäische Zentralbank (EZB), Sustainable-Linked Bonds (SLBs) als Sicherheit für ihr Programm zum Ankauf von Assets zu akzeptieren.^1,2 Noch im selben Jahr erreichte die Emission von SLBs einen Höchststand von 97 Mrd. US-Dollar (9,0% aller 2021 emittierten, gelabelten Anleihen). Dies zeigt die Beteiligung von Unternehmen am gelabelten Fixed-Income-Markt ungeachtet der Größe ihres vorab identifizierten grünen und/oder sozialen Anlagepools. Seitdem lässt die Popularität dieses Instruments jedoch nach: 2023 wurden nur noch 66 Mrd. US-Dollar emittiert (6,7% aller gelabelten Anleiheemissionen).³ Gleichzeitig erweist sich der SLL-Markt trotz eines rückläufigen Volumens (-34% im 1. Halbjahr 2024 mit 275 Mrd. US-Dollar) als robust und bildet seit 2019 den größten Teil der gelabelten Kredite (ca. 75% des Gesamtmarktes für gelabelte Kredite im 1. Halbjahr 2024).⁴

Obwohl das Volumen im vergangenen Jahr vor allem aufgrund höherer Zinssätze und vermeintlicher Reputationsrisiken rückläufig war, haben sich SLLs aus mehreren Gründen als robuster erwiesen als SLBs.

Die seit langem geforderte Dekarbonisierung der Kreditportfolios ist wohl eine der wichtigsten Triebkräfte für das Marktwachstum von nachhaltigen Schuldtiteln im Bankensektor. Der erste Impuls kam 2020 von regulatorischer Seite: Die EZB forderte die Banken auf, klimabezogene Risiken in das Risikomanagement und die Stresstests einzubeziehen.⁵ Auch die Bank of England (BoE) setzte die Banken über ihre Aufsichtsbehörde (Prudential Regulation Authority) unter erheblichen regulatorischen Druck: 2019 veröffentlichte sie ihr Supervisory Statement mit der Forderung an die Banken nach der Entwicklung solider Pläne für den Umgang mit klimabedingten Finanzrisiken.⁶

Während eine aktuelle EZB-Studie belegt, dass die Banken der Eurozone zunehmend Klimarisiken in ihre Kreditvergabepolitik einbeziehen,⁷ merkten mehrere Stakeholder an, dass sich die Integration von Klimarisiken bisher auf die Berichterstattung und Verpflichtungen konzentrierte (z. B. Heatmap zur Klassifizierung der Wesentlichkeit von Übergangsrisiken, finanzierte Emissionen und damit verbundene Ziele) und dass die Banken generell Schwierigkeiten hatten, diese Risiken vollständig in die Entscheidungsprozesse einzubeziehen.⁸

Deshalb ist – über die anfänglichen (und laufenden) regulatorischen Bestrebungen hinaus – die Rolle von Initiativen wie der von den Vereinten Nationen initiierten Glasgow Financial Alliance for Net-Zero (GFANZ)⁹ und ihrer Untergruppe Net-Zero Banking Alliance (NZBA)¹⁰ besonders wichtig für die Schaffung eines robusten SLL-Marktes. So verpflichten sich die NZBA-Mitglieder beispielsweise, ihr Kredit- und Investmentportfolio bis 2050 auf Netto-Null-Emissionen auszurichten, und innerhalb von 18 Monaten nach ihrem Beitritt Ziele für 2030 oder früher festzulegen. Darüber hinaus verpflichten sich die Mitglieder zur Veröffentlichung von Jahresberichten, in denen die Fortschritte im Vergleich zu den vom Vorstand genehmigten Transformationsstrategien gemessen werden, einschließlich klimarelevanter sektoraler Strategien und Maßnahmen.¹¹

Auch wenn Investoren nicht immer ausreichend Informationen über die konkrete Vorgehensweise der Banken bei der Bewältigung von Klimarisiken in ihren Kreditportfolios erhalten, wächst die Erkenntnis über den positiven Einfluss von SLLs auf die Risikoreduzierung des Bankensektors in Bezug auf den Klimawandel. 

Ein weiterer Grund für den geringeren Rückgang von SLLs im Vergleich zu SLBs ist, dass SLLs oft von einer begrenzten Anzahl von Banken syndiziert werden, die über die erforderliche Expertise und das Know-how verfügen. Die enge Zusammenarbeit zwischen Kreditnehmer und -geber ermöglicht ein detailliertes Verständnis der Nachhaltigkeitsbedürfnisse und -ziele. Dies erleichtert zwangsläufig die Kreditstrukturierung und insbesondere die Definition von Leistungsindikatoren (KPIs) und Nachhaltigkeitszielen (SPTs), die eng auf die individuelle Nachhaltigkeitsstrategie des Kreditnehmers abgestimmt sind. Die regelmäßige Interaktion erleichtert die Überwachung und Anpassung der Ziele und der damit verbundenen Gespräche. Darüber hinaus ist es einfacher, sich auf das wirtschaftliche Ergebnis zu einigen (z. B. Kuponanpassungen oder Einmalzahlungen, je nachdem, ob die vordefinierten SPTs erreicht werden). Auf dem Anleihemarkt hingegen ist eine viel größere und vielfältigere Gruppe von Akteuren beteiligt, was eine solche Anpassung und eine kontinuierliche Einbeziehung erschwert. Daher kann der Kreditmarkt komplexere und zahlreichere KPIs aufnehmen, während der Anleihemarkt eher einfachere KPIs bevorzugt.¹²

Und schließlich hat sich der SLL-Markt im Gegensatz zu den SLBs gut entwickelt, da die Instrumente an die Bedürfnisse von Unternehmen unterschiedlicher Größe, einschließlich kleiner und mittlerer Unternehmen, angepasst werden können. Außerdem gab es bei den Banken bereits Strukturen für andere Formen von Konsortialkrediten, die an SLLs angepasst werden konnten.¹³

Sustainability-Linked Loans Financing Bonds (SLLBs): ein neues Finanzinstrument mit dem Potenzial, die Marktintegrität von nachhaltigkeitsbezogenen Finanzierungsinstrumenten zu verbessern und Banken bei der Finanzierung ihrer Transformationspläne zu unterstützen

Bislang galten SLBs und SLLs als die wichtigsten gelabelten Instrumente zur Finanzierung des Klimawandels. Allerdings hat das schwindende Vertrauen in SLBs und SLLs dafür gesorgt, dass Unternehmen mit geringen grünen oder sozialen Assets nur noch ein eingeschränktes „Übergangsfinanzierungsangebot“ zur Verfügung steht. Solche Unternehmen sind häufig in folgenden Branchen tätig: (i) „grüne Enabler“, die nur begrenzt über grüne Assets verfügen, aber in der Wertschöpfungskette grüner Projekte eine wichtige Rolle spielen (z. B. Bergbau), (ii) schwer umsetzbare Sektoren, die einen konkreten Weg zur Klimaneutralität eingeschlagen haben, aber noch ganz am Anfang ihrer Nachhaltigkeitsreise stehen und über begrenzte grüne Assets verfügen (z. B. Stahlproduktion) oder (iii) schwer umsetzbare Sektoren, die keinen klaren Weg in Richtung „Netto-Null“ haben, aber Maßnahmen ergriffen haben, die ihren CO2-Fußabdruck bereits drastisch reduzieren können (z. B. Langstrecken-Passagierflugverkehr).

Es arbeiten mehrere Stakeholder wie die ICMA oder die Loan Market Association (LMA) aktiv daran, das Vertrauen in den Markt für Nachhaltigkeitskredite wiederherzustellen. Kürzlich haben sie Richtlinien für eine neue Art von Instrumenten herausgegeben, die dazu beitragen könnten, die Widerstandsfähigkeit nachhaltigkeitsorientierter Strukturen zu stärken: Sustainability-Linked Loan Financing Bonds (SLLBs). In den Sustainability-Linked Loans Financing Bonds Guidelines (SLLBG)¹⁴ werden diese definiert als „jede Art von Anleiheinstrument, bei dem (i) die Erlöse oder ein gleichwertiger Betrag ausschließlich zur teilweisen oder vollständigen Finanzierung oder Refinanzierung eines Portfolios neuer und/oder bestehender geeigneter SLLs verwendet werden, die mit den SLL-Prinzipien im Einklang stehen, und (ii) die mit den vier Komponenten der SLLBG (die von den Green Bond Principles abgeleitet wurden), den Social Bond Principles und den Sustainability Bond Guidelines.“

SLLBs könnten die beiden großen Schwachstellen ausgleichen, die häufig mit SLLs und SLBs in Verbindung gebracht werden, indem sie Fixed-Income-Investoren einbinden und die Transparenz der finanzierten SLL-Portfolios erhöhen. SLLs werden oft für ihre mangelnde Transparenz und Ambition bezüglich der gewählten Nachhaltigkeitskriterien (einschließlich KPIs und SPTs)¹⁵ kritisiert – und mehr noch, weil die Strukturierungsdetails unter Verschluss gehalten werden. Der SLB-Markt hingegen hat trotz der Versuche, den Zugang zu erleichtern, bestimmte Emittenten gelegentlich im Stich gelassen – vor allem jene, die in schwer umsetzbaren Sektoren tätig sind und weiterhin mit Greenwashing-Bedenken zu kämpfen haben. Tatsächlich bieten SLLBs für Unternehmen in schwer umsetzbaren Sektoren (indirekt) einen guten Weg für den Zugang zum Markt für nachhaltige Finanzierungen, indem sie ihre Finanzierungen mit spezifischen, messbaren Nachhaltigkeitszielen verknüpfen und so Greenwashing-Bedenken entkräften. SLLBs können auch für mehr Markttransparenz sorgen, indem sie strenge Kriterien und Maßnahmen zur Rechenschaftspflicht für Kreditnehmer festlegen. Dies stellt sicher, dass die Nachhaltigkeitsziele nicht nur ambitioniert, sondern auch überprüfbar sind, was die Glaubwürdigkeit des Marktes für gelabelte Finanzierungen stärkt. Letztlich fördern SLLBs einen integrativeren Ansatz für nachhaltige Finanzierungen, indem sie einem breiteren Spektrum von Unternehmen – sofern sie strenge Nachhaltigkeitskriterien einhalten – die Teilnahme ermöglichen und so ein transparenteres und verantwortungsvolleres Finanzökosystem fördern.

Mehr Transparenz auf dem SLL-Markt bedeutet auch mehr Transparenz bei den Maßnahmen, die die Banken zur Verbesserung der ESG-Performance ihrer Portfolios ergreifen. Aus nachhaltiger Sicht wäre es vorteilhaft, wenn Banken SLLBs als Chance sehen würden, (i) klare und ehrgeizige Standards für SLLs zu setzen, aber auch (ii) Transparenz darüber herzustellen, wie diese Standards mit den eigenen Nachhaltigkeitszielen der Bank übereinstimmen.

Die meisten SLLs haben ein KPI für Treibhausgasemissionen (laut Moody's mehr als 70%¹⁶). Daher erwarten wir, dass SLLBs Informationen darüber liefern, wie SLLs eingesetzt werden, um die Dekarbonisierung des Portfolios einer Bank zu unterstützen. Dies ist bei einem der ersten auf dem Markt ausgegebenen SLLB-Rahmenwerke bereits der Fall.¹⁷ Banken können durch ein stärkeres Engagement auf dem SLLB-Markt auch den Umfang ihrer Kennzahlen für nachhaltige Finanzierung und die damit verbundenen Ziele präzisieren¹⁸, die gemeinhin als Grundpfeiler ihrer Nachhaltigkeitsstrategie gelten. Bis heute haben nicht alle ihre Kennzahlen für nachhaltige Finanzierung klar definiert. Wenn doch, definieren sie selten genaue Auswahlkriterien für SLLs, selbst wenn das Instrument einen bedeutenden Teil der nachhaltigen Instrumente ausmachen kann, die die Bank in einem Jahr anbietet. Die Berichte über nachhaltige Finanzkennzahlen sollten verbessert werden, um eine detaillierte Aufschlüsselung der nachhaltigen Instrumente (z. B. nach Art, Sektor und Projekt) zu ermöglichen. 

Bestimmte Herausforderungen könnten die positiven Auswirkungen der SLLBs überschatten

Zwar begrüßen wir die Einführung dieses Instruments, werden seine Entwicklung jedoch genau beobachten, um die nachstehend skizzierten potenziellen Einschränkungen zu bewerten. 

Die Sustainable-Linked Loans Financing Bonds Guidelines bestätigen verschiedene „Optionen, die den Emittenten zur Verfügung stehen können, um ein angemessenes Maß an Transparenz zu erreichen“ – eines der Hauptziele der Initiative.

Die erste Option (die kürzlich vom Crédit Agricole angewandt wurde) zielt darauf ab, detaillierte Kriterien (z. B. KPIs, SPTs) festzulegen und eine externe Überprüfung des Gesamtrahmens zu erhalten. Dies dürfte zwar für mehr Klarheit in Bezug auf die SLLs sorgen, die diese detaillierten Kriterien erfüllen, doch könnte dieser Ansatz zu selektiv sein. In der Tat dürfte eine stärkere Überprüfung der SLLB-Initiative zu ehrgeizigeren und strengeren Kriterien führen, die viele von Banken gewährte SLLs möglicherweise nicht erfüllen. Zwar halten wir SLLBs für eine wichtige Möglichkeit, die Standards und die Transparenz für alle SLLs zu erhöhen, doch besteht das Risiko, dass diese positiven Auswirkungen nur für die ehrgeizigsten Kredite gelten (wodurch ein Markt der zwei Geschwindigkeiten entsteht). Eine externe Überprüfung kann zwar zur Bewertung der Qualität von SLL-Assets beitragen, ist aber nicht umfassend. Es fehlen kontextbezogene Informationen, insbesondere auf Transaktionsebene, wie z. B. das Tätigkeitsland (die Relevanz der KPI und das SPT-Ziel können entsprechend variieren) oder die relevante Vergleichsgruppe des Unternehmens (die als Benchmark für die Bewertung der ehrgeizigen Ziele des Kreditnehmers dient).

Der alternative Ansatz (kürzlich von Nordea verwendet¹⁹) enthält weniger Details auf der Rahmenebene, erfordert aber für jeden SLL eine externe Überprüfung²⁰. Eine externe Überprüfung entspricht definitiv den bewährten Verfahren, und durch die Festlegung übergreifender Ziele könnte mehr Raum für maßgeschneiderte SLLs geschaffen werden. Dies könnte zwar dazu beitragen, eines der bereits erwähnten Risiken zu mindern – d. h. mehr Verständnis über bewährte Praktiken für SLLs zu schaffen –, doch könnte dadurch das Hauptziel der SLLBs abgeschwächt werden: Transparenz. So könnte die Verschwiegenheitspflicht Banken (und externe Prüfer) daran hindern, die Nachhaltigkeitsnachweise für jede Transaktion zu veröffentlichen. Auch wenn die Überprüfung durch Dritte den nachhaltigen Investoren Sicherheit gibt, können sie aufgrund fehlender Schlüsseldaten kein Urteil fällen. Natürlich können diese verschiedenen Optionen auch dazu führen, dass die Banken mit den SLLBs unterschiedlich verfahren.

Die größte Stärke von SLLBs liegt unserer Meinung nach in ihrer Einzigartigkeit. SLLBs werden den Weg ebnen, um die Transparenz und die Ambitionen der Übergangsstrategien sowohl der Finanzinstitute als auch der von ihnen finanzierten Geschäftsaktivitäten zu verbessern.

Von Armand Satchian und Océane Balbinot-Viale, ESG-Analysten der Crédit Mutuel Asset Management

_{1 EZB, EZB akzeptiert Sustainability-Linked Bonds als Sicherheiten, https://www.ecb.europa.eu, September 2020.}