2015 ist sicher nicht das Jahr, in dem man allgemeingültige Aussagen über die Schwellenländer (EM) als Ganzes treffen sollte. Schließlich besteht die Anlageklasse der EM-Unternehmensanleihen aus einer vielfältigen Mischung aus festverzinslichen Wertpapieren mit unterschiedlichen Risiko- und Ertragsaussichten. Hinzu kommt, dass sich ihre Volkswirtschaften derzeit zunehmend in unterschiedliche Richtungen entwickeln. Große Unterschiede gibt es vor allem zwischen rohstoffexportierenden und -importierenden Ländern. Darüber hinaus ist in den Schwellenländern Asiens eine höchst unterschiedliche Dynamik unter den Rohstoffimporteuren und -erzeugern zu beobachten. Diese sich ständig ändernden Trends und Entwicklungen machen aktives Fondsmanagement und Fundamentalanalysen wichtiger denn je. Auf eine stark selektive Titelauswahl setzende Anlagestrategien werden jedoch zweifellos von lohnenden Anlagechancen bei EM-Unternehmensanleihen profitieren können. So locken einige Länder mit attraktiven Bewertungen und Fundamentaldaten, während sich in anderen taktische Chancen bieten. Wieder andere hingegen sollten Anleger am besten meiden.
Wachsende Unterschiede
Bereits eine grobe Analyse des EM-Anlageuniversums macht deutlich, welche verschiedenartigen Kräfte dort derzeit am Werk sind:
Asien befindet sich im Umbruch. Immer mehr Länder in der Region stellen ihre bislang vom verarbeitenden Gewerbe geprägte Wirtschaft auf ein konsumbasiertes Modell um. Innovationen im Bereich E-Commerce treiben das Wachstum an, heimlich unterstützt von einer günstigen demografischen Entwicklung. Obschon nicht neu, sind diese Trends heute wichtiger denn je und werden noch viele Jahre ihre positive Wirkung entfalten. Zugleich profitieren rohstoffimportierende Länder wie Indien und China von den gesunkenen Öl- und Rohstoffpreisen. Dank Indiens ehrgeiziger Reformagenda hellt sich der Ausblick für das Land gegenwärtig auf, während Chinas Wirtschaft zusehends vom Konsum angetrieben wird.
Lateinamerika hat einen anderen Weg eingeschlagen. Dort verlangsamt sich das Wachstum und dürfte auch in den nächsten Jahren hinter der Trendrate zurückbleiben. Sinkende Rohstoffpreise und ein starker Dollar stellen die Länder in der Region vor große Herausforderungen. In einem Dilemma stecken zudem viele Länder in Lateinamerika, die eigentlich die Zinsen erhöhen müssten, um die Inflation in Schach zu halten, gleichzeitig aber zum Ankurbeln des Wachstums die Zinsen niedrig halten wollen.
Auch in Mittel- und Osteuropa schwächt sich das Wachstum ab ungeachtet erster Anzeichen für eine Stabilisierung der Binnennachfrage. Da sich Russland in einer Rezession befindet, die vermutlich noch mindestens zwei Jahre dauern wird, sehen sich die Länder, deren Währungen direkt an den Euro gekoppelt sind, vor großen Problemen. Auch wenn die negativen Folgen durch das quantitative Lockerungsprogramm der Europäischen Zentralbank etwas abgefedert werden.
Technische und fundamentale Unterstützung
Ungeachtet makroökonomischer und geopolitischer Risiken gibt es derzeit gute Gründe für eine konstruktive Sicht auf die Schwellenländer.
Technische Faktoren wirken sich positiv aus
Da viele Staatsanleihen derzeit unweit ihrer absoluten Tiefststände rentieren und einige sogar negative Renditen abwerfen, wächst weltweit die Nachfrage nach höherverzinsten Unternehmensanleihen und Vermögenswerten. Wie Grafik 1 zeigt, summiert sich das Volumen der Anlagewerte, die weltweit inzwischen nur noch eine negative Rendite einbringen, auf 1,2 Billionen Euro. Aus der Grafik geht zudem die Rendite anderer Anlageinstrumente aus diversen Anleihesektoren hervor, darunter auch zahlreiche EM-Teilsektoren. Diese Konstellation lässt vermuten, dass die Suche nach Rendite und Diversifizierung noch Jahre weitergehen wird. Nutznießer dieser Entwicklung könnten unter anderem die Schwellenländer sein.
Grafik 1: Potenzial für eine Umschichtung in EM-Unternehmensanleihen
So ist in den letzten Jahren insbesondere der Markt für auf US-Dollar lautende Unternehmensanleihen aus Schwellenländern kräftig gewachsen. Die damit einhergehende größere Markttiefe könnte eine Allokation in diese Anlageklasse zu einem lohnenden Investment machen. Ungeachtet der kontinuierlich steigenden Nachfrage wird es im Verlauf dieses verlängerten Kreditzyklus natürlich immer wieder Phasen mit höheren Schwankungen geben, da immer mehr Anleger in dieselben Märkte drängen. Aus unserer Sicht gewinnt daher eine strikte Titelauswahl zunehmend an Bedeutung. Zumal im aktuellen Umfeld, in dem mehr Unternehmensanleihen herab- als höhergestuft werden: Ein in den Schwellenländern zu beobachtender Trend, der sich fortsetzen dürfte.
Grafik 2: Quellen für höhere Renditen
Der erwartete Nachfrageanstieg bei höherverzinsten Anlageinstrumenten fällt in eine Zeit, in der parallel dazu das Angebot an EM-Anleihen schwindet. Großen Emittenten wie Russland und Brasilien fällt es zusehends schwer, neue Anleihen am Markt zu platzieren. Im Falle Brasiliens gibt den Anlegern vor allem die Wirtschaft Anlass zur Sorge. Bei Russland hingegen stehen finanzielle Probleme im Vordergrund. Hierzu gehören der schwache Rubel und die Rezession, in die das Land weiter abzurutschen droht. So muss Russland derzeit gleich zwei herbe Rückschläge verkraften, nämlich die Sanktionen des Westens wegen der Ukraine-Krise und den massiven Ölpreisverfall seit Juni 2014.
Für Euro-basierte Anleger dürfte es künftig jedoch eine größere Auswahl an EUR-Unternehmensanleihen aus den Schwellenländern geben, um die steigende Nachfrage zu befriedigen. Ein Wermutstropfen ist dabei das wohl sinkende Angebot für Dollar-Anleger. Unterstützend wirkt ferner der Fahrt aufnehmende Kapitalzufluss in die Auslandsanleihemärkte der Schwellenländer. Auch dieses Geld sucht in einem begrenzten Pool an Wertpapieren nach Rendite und dürfte damit die Kurse nach oben treiben.
Bewertungen begünstigen Schwellenländeranleihen
In vielen Bereichen sind die Bewertungen von Schwellenländeranleihen attraktiv verglichen mit anderen Anleihesektoren. So zeigt ein Vergleich der letzten fünf Jahre, dass hochverzinste Unternehmensanleihen aus den Schwellenländern attraktiver bewertet sind als ihre Pendants aus den USA oder aus Europa.
Die Divergenz für sich arbeiten lassen
Die aktuellen Themen in unserem Portfolio spiegeln die Unterschiede zwischen den Schwellenländern wider und machen deutlich, dass wir den Markt für ein Universum halten, dass von Fundamentaldaten getrieben wird. Während auf gesamtwirtschaftlicher Ebene zahlreiche Herausforderungen bleiben, entwickeln sich die Fundamentaldaten bestimmter Branchen und Emittenten in die richtige Richtung. Eine sorgfältige Auswahl der Länder, Branchen und Wertpapiere dürfte sich daher spürbar positiv auf die Gesamtrendite auswirken.
China übergewichtet
In unserem Portfolio am stärksten übergewichtet sind Anleihen aus China. Dabei ist die Gewichtung das Ergebnis titelspezifischer Chancen, die wir vor allem bei staatseigenen Betrieben, Infrastruktur- und halbstaatlichen Unternehmen wie ICBC identifiziert haben. Von ICBC beispielsweise haben wir die nachrangige zusätzliche Tier 1 (AT1) Anleihe mit unbegrenzter Laufzeit im Portfolio, die im Oktober 2014 begeben wurde.
Brasilien/Mexiko – gesamtwirtschaftliche Hürden, aber attraktive titelspezifische Chancen
In Brasilien haben wir ein Reihe von attraktiv bewerteten Unternehmen ausfindig gemacht. Übergewichtete Positionen haben wir in der Öl- und Gas- sowie der Infrastrukturbranche bei Petrobras und Odebrecht aufgebaut. Auch der „Proteinsektor“, also Fleisch- und Geflügelhersteller, ist im Portfolio übergewichtet. Letzterer ist eine der wichtigsten Exportbranchen Brasiliens. In Mexiko halten wir den Chemiesektor für attraktiv. Allerdings ist hier eine sehr sorgfältige Titelauswahl erforderlich, denn immer mehr Bereiche sind überlaufen und die Bewertungen damit eher überzogen.
Russland – jenseits der Schlagzeilen
Russland halten wir nach wie vor aus technischer Sicht und auch aufgrund der Bewertungen für interessant, gehen aber bei unserem Investmentansatz äußerst selektiv vor. Zu unseren Favoriten zählen Anleihen von Gazprom, Lukoil und VimpelCom. Attraktiv macht VimpelCom vor allem seine hohen Cashflows und dass es seine Anleihen vorzeitig tilgt.
Märkte, die man lieber meiden sollte
Am anderen Ende der Skala finden sich jene Bereiche und Märkte, um die wir aus fundamentalen Erwägungen wie im Falle Argentiniens und Venezuelas bzw. aus Bewertungsgründen einen Bogen machen. Letzteres gilt in Lateinamerika für Chile und Peru, in Asien für Thailand, Malaysia und Korea sowie für die mittel- und osteuropäischen Länder.
