Wer sich mit der Geschichte der Finanzmärkte befasst, wird von der Erholung des NASDAQ 100 Index im Juli nicht sonderlich überrascht gewesen sein: Es war das 15. Mal in Folge, dass der Index in dem Monat positive Renditen erzielte. Dennoch hatten nur wenige den Anstieg im Juli um 13 % vorausgesagt, da der Index zu Monatsbeginn hinter den globalen Performance-Ranglisten zurückblieb und um fast 30 % unter dem Stand zu Jahresbeginn lag.
Zwar hatten US-Growth-Aktien im Juli die Nase vorn, doch mit Ausnahme von Schwellenländeraktien und einigen Rohstoffen entwickelten sich fast alle Anlageklassen gut. Die scheinbar gute Stimmung unter den Anlegern schien angesichts der erheblichen Herausforderungen, die die Weltwirtschaft, die Politik und die Politik insgesamt zu bewältigen haben, nicht zu passen. Schließlich war der Juli ein Monat, in dem die USA in eine technische Rezession abrutschten, Italien und Großbritannien unerwartet ihre Premierminister verloren und die europäischen Erdgaspreise um ein Drittel stiegen. Es war auch ein Monat, in dem die Stimmung an den chinesischen Märkten abkühlte, da die Besorgnis über die Corona-Situation und den Immobilienmarkt wieder aufflammte und sich die politischen Beziehungen zwischen den USA und China erneut verschlechterten.
Eine rasche Neubewertung der Zinserwartungen stimmte die Märkte in den letzten Wochen so zuversichtlich, dass sie alle Bedenken über Bord warfen. Weit verbreitete Anzeichen für eine Konjunkturabschwächung und zunehmende Hinweise auf einen Höchststand der Güterinflation lösten ein Umdenken aus. Während die Märkte Mitte Juni davon ausgingen, dass die Fed die Zinssätze im zweiten Quartal nächsten Jahres auf 4 % anheben würde, wird nun erwartet, dass die Zinssätze gegen Ende dieses Jahres ihren Höchststand bei 3,25 % erreichen werden. Die Zinserwartungen für Großbritannien und die Eurozone für 2023 wurden ebenfalls drastisch nach unten korrigiert.
Der Weg nach oben verengt sich
Diese Abnahme des wahrgenommenen Risikos einer Überstraffung durch die Zentralbank hat die Sorgen der Anleger vor einer Rezession abgeschwächt. Während also zu Jahresbeginn angesichts höherer Zinserwartungen neben Risikoanlagen auch Staatsanleihen verkauft wurden, kam es im Juli zu einer deutlichen Erholungsrallye sowohl bei defensiven als auch bei Risikoanlagen. Da die Investoren im Allgemeinen immer noch recht vorsichtig positioniert sind, könnte die jüngste Erholung sowohl bei Aktien als auch bei Staatsanleihen noch weitergehen, sofern die Wirtschaftsdaten und die Botschaften der Zentralbanken weiterhin unterstützend wirken. Allerdings scheint der Weg zu einer nachhaltigen Erholung bei Risikoanlagen von hier aus besonders schmal zu sein, mit beträchtlichen Risiken auf beiden Seiten.
Das Hauptrisiko in der Geldpolitik besteht für die Märkte nun darin, dass die Erwartungen auf welchem Niveau und wie zügig die Zinssätze in den großen Volkswirtschaften ihren Höchststand erreichen können, zu optimistisch geworden sind. Zwar sprechen die kurzfristigen Trends beim globalen Wachstum und bei der Wareninflation für eine Änderung der Zinserwartungen, doch ist es keinesfalls selbstverständlich, dass die Zentralbanken diese Änderung gutheißen werden. Es ist durchaus denkbar, dass sie sich dagegen wehren könnten. Da der Verbraucherpreisindex in den USA in den nächsten Monaten voraussichtlich über 9 % liegen wird und die Inflation in Großbritannien im zweistelligen Bereich bleibt, werden die Fed und die Bank of England nicht den Eindruck erwecken wollen, dass ihr derzeitiger Kampf gegen die Inflation kurz vor dem Ziel steht, und eine weitere Lockerung der geldpolitischen Bedingungen zum jetzigen Zeitpunkt wahrscheinlich nicht begrüßen.
Beim Wachstum nehmen die globalen Risiken weiter zu. Die makroökonomische Dynamik lässt nun in allen großen Volkswirtschaften deutlich nach, da die Wiedereröffnungsbooms abklingen und die Straffung der Geldpolitik zu greifen beginnt. Die Konsensprognosen für das reale BIP-Wachstum in den USA im Jahr 2022 sind von rund 4 % zu Jahresbeginn auf heute 2 % gesunken. Die Prognosen für das Wachstum im nächsten Jahr liegen bei nur 1,3 % in den USA, 1,1 % in der Eurozone und 0,6 % in Großbritannien. Abgesehen von der sich entwickelnden zyklischen Dynamik gibt es eine Reihe idiosynkratischer Wachstumsrisiken, die mit der russischen Gasversorgung in Europa, den Immobilienproblemen in China und einer scheinbar immer größer werdenden Zahl weltpolitischer Probleme zusammenhängen.
Rallyes ausblenden, Qualität erhöhen
Zwar sehen wir nach dem Einbruch in der ersten Jahreshälfte durchaus Potenzial an den globalen Märkten, doch würden wir uns davor hüten, die jüngsten Marktgewinne zu optimistisch zu interpretieren. Wir tendieren eher dazu, die Rallye bei Risikoanlagen auszublenden, als ihr nachzujagen. Wir können uns vorstellen, dass es für Risikoanlagen weiter nach oben geht, aber es ist ein schmaler Pfad, der eine ausreichende Verlangsamung erfordert, um die kürzlich gesenkten Zinserwartungen zu bestätigen, aber nicht so viel, dass die Wachstumssorgen überhand nehmen. Derzeit ist dies nicht unser Basisszenario. Wir gehen davon aus, dass die Märkte unruhig bleiben werden, und betrachten die sich abzeichnende Rallye als gute Gelegenheit, die Stabilität der Portfolios zu erhöhen, indem wir das Exposure auf die Qualität der einzelnen Anlageklassen ausrichten.
Paul O’Connor, Head of Multi-Asset bei Janus Henderson Investors
