- Anleiheinvestoren haben eine schwierige Reise hinter sich, aber die Stimmung gegenüber festverzinslichen Wertpapieren hat sich gedreht
- Bis zu einer möglichen bevorstehenden Rezession könnte es länger dauern
- Zahlungsausfälle bei Unternehmen möglich
„Der beste Zeitpunkt für den Erwerb festverzinslicher Wertpapiere ist erfahrungsgemäß dann, wenn die Geldpolitik die letzte Zinserhöhung in einem Zinserhöhungszyklus vornimmt. Dies könnte für zinssensitive Bereiche wie Staatsanleihen und Investment-Grade-Unternehmensanleihen in der zweiten Hälfte des Jahres 2023 ein gutes Zeichen sein“, beschreibt Jim Cielinski, Global Head of Fixed Income von Janus Henderson die gegenwärtige Situation der Fixed-Income-Märkte.
Step back
Die Märkte für festverzinsliche Wertpapiere haben sich in den letzten 18 Monaten stark verändert, es sei aber zu bedenken, woher sie kommen. 2022 seien sie verständlicherweise nicht beliebt gewesen, da die konzertierte geldpolitische Straffung der Zentralbanken zu einem starken Renditeanstieg und einem Rückgang der Anleihekurse führte. Heute jedoch sei die Stimmung eine ganz andere.
Die weltweiten Zuflüsse in festverzinsliche Anlagen sind deutlich im positiven Bereich. EPFR Global berichtet, dass im bisherigen Jahresverlauf 152 Mrd. US-Dollar in Fixed-Income-Fonds geflossen sind.[1] Der Hauptgrund seien die verfügbaren Erträge: Für einjährige US-Staatsanleihen könnten Renditen von fast 5 % erzielt werden, und selbst einjährige deutsche Bundesanleihen würden mit 3,2 % rentieren – weit entfernt von den negativen Renditen, die noch im Mai 2022 geboten wurden.
„Angesichts der unsicheren Wirtschaftsaussichten finden Anleger erneut Gefallen an einer Anlageklasse, die Erträge, relative Kapitalsicherheit und eine potenzielle Diversifizierung von Aktienbeständen bietet“, fasst der Anleiheexperte die Stimmungslage zusammen und glaubt, dass sich dies fortsetzen wird.
Der Corona-Ausnahmezustand mag vor einiger Zeit geendet haben, aber seine Auswirkungen dauern an. Erst im ersten Quartal dieses Jahres hat sich China wieder vollständig geöffnet. In vielen Sektoren weltweit sind Einnahmen und Kosten nach wie vor nicht im Gleichgewicht – die Ausgaben für Tourismus und Freizeit steigen wieder an, während die Ausgaben für Waren zurückgehen. Die Konjunkturpakete und die während der Pandemie angehäuften Ersparnisse werden gerade erst aufgebraucht. Die Lieferkettenstörungen, die in den letzten Jahren zum Kostenanstieg beigetragen haben, haben sich umgekehrt.
Mind the Gap
Zeitverzögerungen trüben die Signale der Leitindikatoren und wirken sich weiterhin auf die Inflationsdaten aus. Umgekehrte Renditekurven (Anleihen mit längerer Laufzeit rentieren weniger als Anleihen mit kürzerer Laufzeit und ähnlicher Bonität) seien seit jeher ein Signal einer bevorstehenden Rezession. Untersuchungen haben gezeigt, dass seit 1969 die Zeitspanne zwischen der Inversion der 3-Monats-/10-Jahres-Renditekurve (an mindestens zehn aufeinander folgenden Handelstagen) und dem Beginn einer Rezession zwischen fünf und 16 Monaten lag.[2] In diesem Zyklus dürfte es länger dauern, bis sich der Druck entlädt, was auf die extreme Diskrepanz zwischen Nominal- und Realwachstum zurückzuführen sei. Cielinski dazu: „Ja, es gibt eine Verlangsamung, aber das nominale Wachstum wurde durch die höhere Inflation geschönt. Das nominale Wachstum des US-Bruttoinlandsprodukts (BIP) lag 2021 bei atemberaubenden +10,7 % und verlangsamte sich erst 2022 auf +9,2 % – zwei der stärksten Werte der letzten vier Jahrzehnte.“ [3] Oft würden die Gewinner der unvorhergesehenen Inflation übersehen werden – nämlich die Kreditnehmer.
Höhere Zinssätze hätten Finanzierungslücken offenbart. Eine Ironie der jüngsten Bankenturbulenzen bestünde darin, dass die Silicon Valley Bank nicht durch eine Rezession oder eine Konjunkturabschwächung zu Fall gebracht worden wäre, sondern durch eine Kombination aus hohen nicht realisierten Verlusten und der Diskrepanz zwischen dem Tempo, in dem die Bank Finanzmittel aufnehmen und den Abhebungen von Einlegern nachkommen konnte.
Die Turbulenzen dürften die Solidität der Bilanzen und die Finanzierungskosten der Unternehmen ins Rampenlicht gerückt haben. Viele Unternehmen haben mehrere Anleihen emittiert, die im Laufe der Zeit nacheinander fällig werden. Sie könnten in der Regel einen starken Anstieg der Zinssätze verkraften, da er nur einen kleinen Teil ihrer Schulden betrifft. Besorgniserregend seien Unternehmen mit einem hohen Anteil an variabel verzinsten Anleihen oder hohen Fälligkeiten fester Anleihen, die refinanziert werden müssen, so der Experte. Wer beispielsweise vor einigen Jahren eine Anleihe zu einem Zinssatz von 4 % emittiert habe, müsse nun für die Refinanzierung eine Rendite von 9 % zahlen. „Zahlungsausfälle werden kommen“, warnt Cielinski.
Licht am Ende des Tunnels
„Die Inflation war schon immer der Feind der Anleihen. Da diese Gefahr jedoch allmählich schwindet und die Zinssätze in den kommenden Monaten wahrscheinlich ihren Höchststand erreichen werden, wird Duration immer weniger zu einem Schimpfwort“, fasst Jim Cielinski in seinem halbjährlichen Marktbericht zusammen und legt nahe: „Der beste Zeitpunkt für den Erwerb festverzinslicher Wertpapiere ist erfahrungsgemäß dann, wenn die Geldpolitik die letzte Zinserhöhung in einem Zinserhöhungszyklus vornimmt.“ Dies könnte für zinssensitive Bereiche wie Staatsanleihen und Investment-Grade-Unternehmensanleihen in der zweiten Hälfte des Jahres 2023 ein gutes Zeichen sein.
Jim Cielinski, Global Head of Fixed Income von Janus Henderson
[1] Quelle: EPFR Global, bis zum 17. Mai 2023.
[2] Quelle: Bianco Research, 3. Februar 2023.
[3] Quelle: Bloomberg, Bureau of Economic Analysis, Nominelles BIP der USA, jährliche Kalenderveränderung gegenüber dem Vorjahr in Prozent, zurückgehend bis 1983. Daten korrekt zum 31. Mai 2023.
