Marktperspektiven im Mai: Politische Risiken und geldpolitische Reaktionen im Fokus

Übersicht: Testen der Grenzen

• US-Präsident Trump testet weiterhin die Grenzen der Märkte und der US-Wirtschaft. Während sich die Anleger offenbar an die hohe politische Unsicherheit in den USA gewöhnen, sind die tatsächlichen wirtschaftlichen Auswirkungen der Zölle noch nicht in den objektiven Daten zu erkennen.
• Wir bevorzugen Engagements in Unternehmensanleihen, da Handelsabkommen und Zollausnahmen für weitere Entspannung an den Märkten sorgen könnten und der Höhepunkt der Unsicherheit möglicherweise hinter uns liegt. Aber angesichts des Risikos einer moderaten Rezession in den USA und der durch stagflationäre Kräfte eingeschränkten Handlungsfähigkeit der Fed sehen wir davon ab, der Erholung der globalen Aktienmärkte nachzujagen.
• Die Renditen bleiben nach dem jüngsten Rückgang auf Abwärtskurs, wenn auch nur moderat. Eine Erholung des US-Dollars dürfte nur von kurzer Dauer sein, da seine Attraktivität als sicherer Hafen stark gelitten hat und Anleger ihre strategischen US-Engagements wahrscheinlich reduzieren werden.

• Eine teilweise Kehrtwende bei den Zöllen wird nicht ausreichen, um die Unsicherheit an den Märkten und deren negative Auswirkungen auf die Nachfrage zu beseitigen. Wir rechnen mit einer schwachen Konjunktur im zweiten Halbjahr und einem BIP-Wachstum von höchstens 1% im Jahr 2025.
• Die harten Daten spiegeln die politischen Turbulenzen noch nicht wider, aber sowohl Unternehmens- als auch Verbraucherumfragen deuten auf stark steigende Konjunktur- und Inflationssorgen hin.
• Wir gehen davon aus, dass die Fed in der zweiten Jahreshälfte reagieren und die Zinsen in diesem Jahr dreimal senken wird, um eine Rezession zu verhindern. Die Risiken sind ausgewogen, da der politische Druck das FOMC zu einer weiterhin restriktiven Geldpolitik zwingen könnte.

• Die Daten entsprechen unserer Erwartung, dass die Konjunktur nach dem im ersten Quartal überraschend starken BIP-Wachstum anschließend stagnieren dürfte, wobei der Handelskrieg einen wesentlichen Grund dafür darstellt.
• Wir gehen davon aus, dass die Auswirkungen des Handelskriegs die Disinflation verstärken werden, was zusammen mit den erhöhten deutschen Staatsausgaben die Konjunktur stützen wird.
• In diesem Umfeld wird eine Rezession vermieden werden können, und die EZB dürfte ihren Leitzins um weitere 50 Basispunkte auf 1,75% senken, höchstwahrscheinlich im Juni und Juli.

• Wir haben unsere Wachstumsprognose für dieses Jahr auf 0,4% gesenkt, da die Zölle die Wirtschaft hart treffen und den durch das starke verfügbare Realeinkommen generierten Impuls weitgehend neutralisieren werden.
• Wir gehen davon aus, dass sich die Inflation bis zum Jahresende auf unter 2% im Vorjahresvergleich verlangsamen wird, verursacht durch eine schwächere Konjunktur, die die Möglichkeit zu Preiserhöhungen einschränkt, einen stärkeren Yen sowie niedrigere Rohstoffpreise.
• Infolgedessen wird die BoJ weniger Druck zur Anhebung der Zinsen ausgesetzt sein, sodass wir für dieses Jahr keine weiteren Zinserhöhungen mehr erwarten.

• China sieht sich einem volatilen makroökonomischen Umfeld gegenüber. Wir senken unsere Wachstumsprognose für 2025 von 4,5% auf 4,2%.
• Da wir von einer langfristigen strategischen Konfrontation mit den USA ausgehen, werden die Zölle auf einem höheren Niveau als vor dem „Liberation Day“ bleiben.
• Die Konjunktur hat die Talsohle erreicht, doch es sind weitere fiskalische und monetäre Impulse erforderlich, um die Auswirkungen der Zölle auszugleichen. Der Renminbi wird jedoch nicht als „Waffe“ eingesetzt werden.

• Die US-Zölle dürften sich negativ auf das BIP-Wachstum der CE3-Länder (Polen, Ungarn und Tschechien) auswirken, während die Einschätzungen zu den Auswirkungen des Handelskriegs auf die Inflation weiterhin gemischt sind. Die Zentralbanken dieser Länder dürften daher kaum einheitlich reagieren.
• Während die polnische Nationalbank sich bereit erklärte, die Zinsen im Mai zu senken, dürfte die ungarische vor dem dritten Quartal keine weiteren Zinssenkungen vornehmen. Die tschechische Nationalbank befindet sich in einer Feinabstimmungsphase. Wir rechnen dort mit Zinssenkungen im Mai und August.

• Deutsche Bundesanleihen haben sich, umgekehrt zum ersten Quartal, im April besser entwickelt als US-Staatsanleihen. Insbesondere eine steigende Risikoprämie verhinderte, dass US-Staatsanleihen den Erwartungen hinsichtlich der Fed-Zinsen folgten.
• Wir gehen davon aus, dass sich der Abwärtstrend der Renditen in den nächsten Wochen fortsetzen wird, doch angesichts des erreichten Niveaus erscheint eine anhaltende Rallye unwahrscheinlich.
• Die Staatsanleihen der Nicht-Kernländer der Eurozone haben das volatile Marktumfeld gut überstanden, die Spreads haben sich nur geringfügig ausgeweitet. Wir erwarten für die kommenden Wochen eine Seitwärtsbewegung der Spreads, wobei Anleihen der peripheren Länder besser abschneiden dürften als diejenigen der Kernländer.

• Die anhaltend starke Bond-Nachfrage in Verbindung mit den erwarteten weiteren Zinssenkungen der Zentralbanken stützt unsere Long-Position in Investment-Grade-Wertpapieren.
• Hochzinsanleihen haben seit dem „Liberation Day“ in Bezug auf die Spreads schlechter abgeschnitten als Investment-Grade-Anleihen, aber der Carry bleibt hoch und bietet Schutz, sofern es nicht zu einer schweren Rezession kommt (was angesichts des Einlenkens von Trump unwahrscheinlich ist).
• Wir empfehlen, die Duration in Investment-Grade-Nicht-Finanzwerten im 5-7-Jahres-Segment zu verlängern und Rangklassenrisiken gegenüber Kreditrisiken zu bevorzugen, da AT1 und Hybridanleihen nach wie vor attraktiver sind als BB-geratete Anleihen.
• Finanzwerte weisen in der Regel ein höheres Beta auf als Nicht-Finanzwerte, aber ihre Fundamentaldaten sind derzeit sehr stark und ihre Exposition gegenüber Zöllen ist geringer, sodass wir gegenüber Nicht-Finanzwerten eine neutrale Haltung beibehalten.

• Die US-Zölle werden zu einer gewissen Verlangsamung des Wachstums in den Schwellenländern führen, die angesichts der robusten makroökonomischen Fundamentaldaten jedoch beherrschbar sein dürfte.
• Wir bleiben vorsichtig, sehen die Aussichten für lokale Schwellenländeranleihen jedoch zunehmend positiv.
• Bei den Auslandsanleihen bevorzugen wir Investment-Grade- und BB-Papiere. Die Renditen dürften positiv bleiben. Bei den lokalen Anleihen bevorzugen wir Zinsen gegenüber Währungen und sind sehr selektiv.

• Mit der Erosion des US-Exzeptionalismus dürfte auch die Zurückhaltung der Anleger gegenüber USD-Engagements länger anhalten und den Status des Dollars als sicherer Hafen weiter erschüttern, sodass der Greenback weiter an Wert verlieren dürfte.
• Nach dem Anstieg um 10% seit Jahresbeginn bestehen für das Währungspaar EUR/USD jedoch sowohl Aufwärts- als auch Abwärtsrisiken.
• Der USD könnte vorübergehend auch von Hoffnungen auf eine Entspannung der Handelsspannungen mit China profitieren. Im krassen Gegensatz zu den Mustern unter Trump 1.0 sind seit Trumps erneutem Amtsantritt Handelssorgen eine Quelle der USD-Schwäche.
• Angesichts der stagflationären Auswirkungen der Zölle auf die US-Wirtschaft dürfte die Fed bei Zinssenkungen zurückhaltender vorgehen als die EZB, was dazu beitragen dürfte, den Abwärtstrend des USD abzufedern.

• Im April sahen sich Anleger in der Eurozone mit einer starken Zunahme der Volatilität und einem Rückgang der Gewinnerwartungen konfrontiert. Die langwierigen Handelsverhandlungen werden für anhaltend hohe Unsicherheit sorgen.
• US-Unternehmen melden robuste Ergebnisse für das erste Quartal: Im Median der Sektoren wuchsen die Earnings per Share (EPS) um 7,5%, die EPS-Abweichungen gegenüber dem Konsens sind mit +5,6% positiv (5,9% im vierten Quartal).
• Wir bleiben für die nächsten drei Monate vorsichtig (flache bis leicht positive Erträge), sind jedoch konstruktiver als Anfang April und gehen davon aus, dass die Märkte in einem Jahr wieder Renditen im niedrigen zweistelligen Bereich erzielen werden (S&P 500 bei 5.900 Punkten), wobei die EU im Basisszenario eine Outperformance erzielen dürfte.
• Leichte Übergewichtung der EU gegenüber dem SPX, Übergewichtung des MDAX und der EU-Small Caps, Japans, Indiens und Polens. Diversifizierung in den USA in gleichgewichteten S&P 500, Goldindustrie und Phase-4-KI. EU-Sektoren: Übergewichtung von Finanzwerten, Rüstung, Lebensmittel, Bau, Immobilien, Halbleiter, Versorger; Untergewichtung von Investitionsgütern außer Rüstung, Kommunikation, Dienstleistungen, Basiskonsumgüter, Rohstoffe, Software und Transport.

• Langfristige Staatsanleihen aus dem Euroraum erzielten im April (Stichtag 28.04.2025) eine Outperformance, wobei Anleihen der Kernländer, Spaniens und Italien rund +2,5% erzielten. Unterdurchschnittlich entwickelten sich der MSCI Europe ex EMU (-2,4%) und langfristige US-Treasuries (-1,1%).
• Bei den Staatsanleihen der Eurozone schnitt das lange Ende der Zinskurve in allen Märkten mit durchschnittlich +160 Basispunkten (Gesamtrenditedifferenz) besser ab als das kurze Ende. In den USA war mit -170 Basispunkten das Gegenteil der Fall.
• Wir gehen davon aus, dass die Volatilität angesichts des unvorhersehbaren Verhaltens von Präsident Trump hoch bleiben wird. Diese politische Unsicherheit und die schwächeren Konjunkturumfragen werden die Aktienmärkte weiterhin belasten, weniger jedoch den Hochzinsbereich. Wir sehen die Renditen eher nach unten tendieren (wenn auch nach dem jüngsten Rückgang nur moderat).
• Unter dem Eindruck von Trumps „Liberation Day“ sahen unsere Allokationsempfehlungen vom 9. April moderate Untergewichtungen in Aktien und Hochzinsanleihen vor. Angesichts weiterer Anzeichen dafür, dass Trump seine Haltung selektiv lockert, werden wir eine Neutralisierung der Position in Aktien anstreben und uns gleichzeitig wieder positiver gegenüber Anleihen, einschließlich Hochzinsanleihen, stellen.