CO2-Reduktion ohne Sektorwetten

Nachhaltigkeit ist ein vielschichtiges Thema, welches die Themen Umwelt (E), Soziales (S) und Unternehmensführung (G) vereinigt. Neben dem ESG-Score (siehe Equity Insights #18), welcher auf Ausmaß und Management von Nachhaltigkeitsrisiken abstellt, gibt es weitere Kennzahlen, die sich direkt aus Unternehmenspublika­tionen entnehmen lassen. Ein weit verbreitetes Kriterium ist die CO₂-Intensität, welche Treibhausgas-Emissionen (umgerechnet in CO₂-Äquivalente) im Verhältnis zum Umsatz misst, um eine Ver­gleichbarkeit zwischen Unternehmen unterschiedlicher Größe zu gewährleisten.

Der Umsatz als Maß für die Unternehmensgröße steht dabei in direktem Verhältnis zur Produktionstätigkeit. Anders als der auch verwendete Enterprise Value (Unternehmenswert) unterliegt der Umsatz keinen Marktschwankungen. Eine Normierung anhand des Enterprise Values hätte zudem zur Folge, dass ein Unternehmen alleine durch positives Sentiment und höhere Wachstumserwar­tungen grüner erscheint aufgrund der folglich höheren Bewer­tung.

Bei CO₂-Emissionen wird zwischen verschiedenen "Scopes" unter­schieden. Scope 1 umfasst direkte Emissionen, die das Unterneh­men im regulären Geschäftsbetrieb verursacht. Scope 2 bezieht sich hingegen auf die Emissionen aus der vom Unternehmen genutzten Energie. Scope 3 betrachtet wiederrum die gesamte Wertschöpfungskette nach oben ("Upstream") und unten ("Down­stream"). Upstream: Welche Emissionen wurden im Rahmen der Schöpfung/Herstellung aller verwendeter Inputmaterialien verur­sacht? Downstream: Welche Emissionen entstehen aus der Nut­zung der eigenen Produkte bzw. Dienstleistungen?

Gegenwärtig wird bei der CO₂-Intensität typischerweise auf Scope 1 und 2 abgestellt, da sich die Datenlage bei Scope 3 deutlich schwieriger gestaltet und entsprechend Schätzungen erfordert. Als Beispiel sei auf Automobilhersteller verwiesen, deren Scope 3-Emissionen letztlich vom Fahrverhalten der Kunden abhängt. Auf Portfolioebene besteht zudem das Problem von Doppelzäh­lungen. Beispielsweise würde Continental die Emissionen aus der Herstellung von Reifen unter Scope 1 klassifizieren, zusätzlich werden diese bei Volkswagen unter Upstream Scope 3 berück­sichtigt. In unserer Analyse fokussieren wir uns aus diesem Grund aktuell auf Scope 1 und 2.

Fallbeispiel anhand des globalen Aktienmarktes

Abbildung 1 stellt die Wertentwicklung bei Reduktion der CO₂-Intensität relativ zum globalen Aktienmarkt bei Kontrolle aller Faktor-, Sektor- und Länderrisiken dar. Ohne ganzheitliche Sichtweise weisen entsprechende Strategien typischerweise ein Übergewicht in per se CO₂-armen Branchen auf, wie beispiels-weise Technologie, Finanzen oder Gesundheit. Letztlich verfehlt dies – abgesehen von den Sektorrisiken – jedoch das Ziel, in je­dem Sektor die nachhaltigen Vorreiter zu selektieren, um einen strukturellen Wandel branchenübergreifend voranzutreiben.

Abb. 1: Relative Performance vs. Globaler Aktienmarkt (Juni 2009 – April 2022) 

Quelle: Assenagon, Bloomberg 

Wie Tabelle 1 zeigt, lässt sich eine Reduktion der CO₂-Intensität bei Kontrolle aller Faktor-, Sektor- und Länderrisiken sehr effi­zient mit einem äußerst geringen Tracking Error erzielen. Bei­spielsweise geht eine signifikante Reduktion um 40 Prozent mit einem Tracking Error von nur 0,25 Prozent einher. Auch der rela­tive Drawdown, d. h. wie weit ist man im schlechtesten Fall hinter der Benchmark zurückgeblieben, fällt mit 0,7 Prozent gering aus. 

Quelle: Assenagon, Bloomberg

Rechtsschiefe Häufigkeitsverteilung der CO₂-Intensität

Relativ zur Verbesserung des ESG-Scores lässt sich eine Reduktion der CO₂-Intensität mit deutlich geringerem Tracking Error realisie­ren. Dies liegt darin begründet, dass ESG-Scores auf 0 bis 10 nor­miert werden, wohingegen die CO₂-Intensität nach oben hin un­beschränkt ist. Darüber hinaus ist deren Verteilung über den glo­balen Aktienmarkt nicht gleichmäßiger Natur, wie Abbildung 2 darstellt. Dieser hat eine Intensität von ca. 150 Tonnen CO₂ pro Mio. USD Umsatz, wobei mehr als 80 Prozent des Indexgewichts einen Wert von weniger als 100 aufweisen. Somit wird klar, dass eine Minderheit von Unternehmen für einen Großteil der Emissio­nen verantwortlich ist. Tabelle 2 zeigt das Extremum dieser Ver­teilung anhand der fünf Unternehmen, die am meisten zur CO₂-Intensität des globalen Aktienmarktes beisteuern. Bei einem kombinierten Indexgewicht von 1,7 Prozent liegt der CO₂-Anteil bei knapp 19 Prozent.

Die Häufigkeitsverteilung der CO₂-Intensität mag auf den ersten Blick zu einem einfachen Ausschluss der Aktien mit dem höchsten CO₂-Anteil verleiten. Dies führt jedoch sowohl zu ausgeprägten Einzeltitelrisiken als auch zu einem strukturellen Untergewicht in den Sektoren Versorger, Energie und Grundstoffe. Im aktuellen in­flationsgetriebenen Umfeld konnte Exxon Mobil den globalen Ak­tienmarkt allein in 2022 bisher um mehr als 80 Prozent übertref­fen, mit einem entsprechenden deutlich negativen Performance-Beitrag für eine Strategie mit simplen Ausschluss.

Abb. 2: Häufigkeitsverteilung der CO2-Intensität (t CO2/Mio. USD Umsatz) 

Quelle: Assenagon, Bloomberg 

Tab. 2: Die fünf Aktien mit dem höchsten CO2-Anteil

Quelle: Assenagon, Bloomberg

Assenagon Equity Framework

Eine ganzheitliche Integration mittels Über- und Untergewichtun­gen innerhalb jedes Sektors ist der einfachen Anwendung einer Ausschlussliste an emissionsstarken Unternehmen vorzuziehen (siehe Equity Insights #17). Vorteil eines solchen integrativen An­satzes ist es, das Sektor-, Länder- und Faktorprofil des Marktes wiederzuspiegeln und damit eine hohe Marktpartizipation sicher­zustellen.

Für den Anleger

Die Reduktion der CO₂-Intensität ist ein wichtiger Bestandteil einer ganzheitlichen Nachhaltigkeitsintegration. Daten zu CO₂-Emissionen werden dabei zunehmend direkt von Unternehmen veröffentlicht. Aufgrund der von Ausreißern getriebenen Häufig­keitsverteilung lässt sich eine signifikante Reduktion mit gerin­gem relativen Risiko erzielen.