Faktor-Analyse: 2024 bricht mit gängigen Erklärungsmustern

Wie schlugen sich Faktorstrategien im Jahr 2024?

Mit Blick auf globale Aktienindizes war 2024 ein überaus positives Börsenjahr. Ungeachtet dessen, ob Währungseffekte abgesichert wurden oder nicht, legte der globale Aktienmarkt deutlich zwei­stellig zu. Während das Kalenderjahr 2024 bei nüchterner Be­trachtung als vermeintlich "einfaches" Börsenjahr galt, zeigen sich unter der Oberfläche teils recht herterogene Entwicklungen. Denn die Dispersion bzw. die unterschiedliche Wertentwicklung aktiv gemanagter, globaler Aktienstrategien war selten so hoch. Grund hierfür ist, dass für die gute Performance des globalen Aktien­marktes insbesondere nur sieben Aktien jenseits des Atlantiks verantwortlich waren. Dies hatte entsprechend zur Folge, dass sämtliche aktiven Investmententscheidungen, welche kein Über­gewicht in diesen sieben Titeln verzeichneten, bestraft wurden.

Vor diesem Hintergrund beleuchten wir die Performance von Fak­torstrategien im Jahr 2024, um die zugrundeliegenden Werttreiber aktiver Strategien zu identifizieren. Für diese Analyse ist es essen­ziell, pure Faktorrenditen zu betrachten. Abseits der gesuchten Faktorausprägung werden daher sämtliche weiteren Effekte re­lativ zum globalen Aktienmarkt neutralisiert. Konkret bedeutet dies, dass im Rahmen der Portfoliokonstruktion folgende Neben­bedingungen erfüllt werden müssen:

• Länderallokation: Max. +-1 %
• Sektorallokation: Max. +-1 %
• Einzeltitelabweichung: Max. +-1 %
• Faktorausprägung: Max. +-0,01 Standardabweichungen relativ zur Benchmark

Auf diese Art und Weise wird sichergestellt, dass sich die gesuchte Faktorausprägung aus der Breite des Portfolios ergibt und dass die Performance der Strategie nicht von einzelnen Unternehmen abhängt bzw. von idiosynkratischen Events beeinflusst wird.

Bei fehlender Risikokontrolle im Rahmen der Portfoliokonstruk­tion ergaben sich 2024 einige Überraschungen, wie Abbildung 1 aufzeigt. Vor diesem Hintergrund analysieren wir im aktuellen Equity Insights Artikel die Performance bekannter Faktorstrate­gien. Besonderes Augenmerk liegt hierbei auf den Hintergründen der jeweiligen Wertentwicklung, denn bei fehlender ganzheitlicher Risikokontrolle im Rahmen der Portfolio­konstruktion ergaben sich einige Überraschungen. Im Fokus stehen hierbei die fünf allseits bekannten Faktoren Value, Quality, Size, Low Risk und Momentum.

Abbildung 1 fasst die Jahres-Performance für die jeweiligen glo­balen Faktor-Indizes zusammen. Neben einer kontrollierten Fak­torstrategie zeigen wir für jede Prämie auch eine unkontrollierte Variante – hierfür werden entsprechende globale Indizes heran­gezogen, welche die Basis für milliarden­schwere ETFs darstellen. Diese bilden zwar die entsprechenden Faktoren ab, zeichnen sich jedoch oftmals aufgrund fehlender ganzheitlicher Risikokontrolle durch Nebeneffekte aus.

Abb. 1: Relative Performance zum globalen Aktienmarkt Im Jahr 2024

^{Quelle: Assenagon, Bloomberg}

Auf den ersten Blick lässt sich festhalten, dass im Jahr 2024 unkontrollierte Nebeneffekte durch schlechtere Performance "bestraft" wurden, ungeachtet dessen, ob sich der Faktor selbst negativ oder positiv relativ zum globalen Aktienmarkt entwickelt hat. Langfristig werden unkontrollierte Nebeneffekte nicht be­lohnt und bergen insbesondere erhöhte, relative Risiken. Aller­dings lässt sich typischerweise beobachten, dass diese Neben­effekte insbesondere dann "bestraft" werden, wenn die gesuchte Risikoprämie negativ performt. Outperformt der entsprechende Faktor den globalen Aktienmarkt, zeigen entsprechend unkontrol­lierte Strategien eine höhere Outperformance als eine kontrollier­te Version.

Nicht so im Jahr 2024, wie sich anhand des Momentum-Faktors erkennen lässt: Eine ganzheitlich konstruierte Momentum-Strate­gie performte fast 3 Prozent besser als eine unkontrollierte Momentum-Strategie.

Sowohl Value als auch Size underperformten den Markt 2024 am deutlichsten aus absoluter Sicht. Betrachtet man die Nebeneffek­te näher, haben beide Indizes ein deutliches regionales Unterge­wicht in den USA (ca. 34 Prozent in beiden Fällen) bzw. Überge­wicht in Japan (Value: ca. 18 Prozent & Size ca. 10 Prozent) und in Europa (Value: ca. 18 Prozent & Size ca. 14 Prozent) gemeinsam. Darüber hinaus waren beide Indizes in ähnli­chem Maße einem negativen Momentum-Exposure ausgesetzt – der werttreibende Faktor schlechthin im Jahr 2024. Im Falle des unkontrollierten Low Risk-Index zeigt sich ebenfalls ein uner­wünschtes Bild hinsichtlich der Länderallokation, wenngleich nicht derart ausgeprägt.

Tab. 1: Top 10-Positionen im unkontrollierten Momentum-Index: Relative Gewichtung und Performance im Vergleich zum globalen Aktienmarkt im Jahr 2024

^{Quelle: Assenagon, Bloomberg}

Assenagon Equity Framework

Wie bereits erwähnt, zeigt sich im Falle von Momentum ein inte­ressantes Bild. Denn eine kontrollierte Strategie hat in dieser guten Marktphase für die Momentum-Prämie outperformt. Zur näheren Analyse zeigt Abbildung 2 die relative Wertentwicklung beider Momentum-Varianten zum globalen Aktienmarkt. Beide Varianten konnten 2024 mit einer Outperformance von mind. 10 Prozent gegenüber dem globalen Aktienmarkt abschließen. Aller­dings zeigt sich hinsichtlich der Wertentwicklung ein gemischtes Bild. Der unkontrollierte Momentum-Index generierte die Outper­formance im ersten Halbjahr, gab danach jedoch wieder einen Teil ebendieser ab. Ein Ergebnis, das durchaus überrascht, wenn man sich die größten Abweichungen ansieht. Denn auf Seite der Länder-Allokation ist dieser Index relativ neutral konstruiert, hinsichtlich der Sektoren offenbaren sich zwar größere Abwei­chungen (Financials vs. Consumer Disc.), allerdings zeigen sich die größten "Wetten" bei den Einzeltiteln. Bei den Top 10-Titeln liegt eine kumulierte Ab­weichung von über 20 Prozent vor.

Abb. 2: Relative Performance zum globalen Aktienmarkt im Jahr 2024

^{Quelle: Assenagon, Bloomberg}

Für den Anleger

Betrachtet man Tabelle 1, so zeigt sich, dass obwohl diese Unter­nehmen 2024 überwiegend eine deutliche Outperformance zeig­ten, die unkontrollierte Momentum-Strategie trotz der entspre­chenden signifikanten Abweichung nicht gänzlich hiervon profi­tieren konnte, wie insbesondere das zweite Halbjahr zeigt.

Es lässt sich festhalten, dass unterm Strich die zusätzlichen Risi­ken in Form unkontrollierter Nebeneffekte nicht belohnt werden. Im Falle des guten Momentum-Jahres 2024 hat es sogar Outper­formance gekostet.

PS: Lesen Sie in der nächsten Ausgabe, welche relevanten Rendite/Risiko-Kennzahlen im Fokus stehen sollten.

Von Daniel Jakubowski, Head of Equity Portfolio Management, und Dr. Ulrich Wessels, Institutional Sales, Assenagon Asset Management