In den letzten zehn Jahren ist es nur drei Mal vorgekommen, dass Unternehmensanleihen aus Schwellenländern (Emerging Markets, EM) günstiger waren als heute: 2011 (Ölschock), 2015 (Beginn des letzten US-Zinserhöhungszyklus) und 2020 (Pandemie). Die aktuelle Schwäche von EM-Anlagen ist auf die russische Invasion in der Ukraine und die enttäuschenden Wachstumszahlen aus China zurückzuführen. Gleichzeitig ist der Nettoverschuldungsgrad der EM-Unternehmen so niedrig wie fast nie zuvor. Der Markt erscheint überverkauft, wenn man bedenkt, dass eine höhere globale Inflation vielen Unternehmen aus Schwellenländern, die Rohstoffe produzieren und exportieren, zugutekommen dürfte. Damit bietet sich Investoren, die großen Wert auf Risikominderung und ein jederzeit ausreichend diversifiziertes Portfolio legen, eine hervorragende Gelegenheit.
Die Durchschnittsrendite des EM-Unternehmensanleihenindex beträgt aktuell über 6%. Betrachtet man den engen Zusammenhang zwischen der Anleihenrendite und der in den darauffolgenden drei bis fünf Jahren realisierten Performance, sind die heutigen Renditen interessant.
EM-Unternehmensanleihen sind unterbewertet
Ist dies eine seltene Gelegenheit, in eine unterinvestierte Anlageklasse zu investieren? Viele Anleger kaufen nur Staatsanleihen. In der langfristigen Betrachtung haben Unternehmensanleihen jedoch höhere risikobereinigte Erträge bei einer höheren Liquidität und größeren Sektordiversifizierung geliefert. Die Tatsache, dass die Anlageklasse in den Portfolios passiver Anleger unterrepräsentiert ist, macht sie weniger anfällig für Panikverkäufe in einer Krise. Im Vergleich zu den Industrieländern ist der Verschuldungsgrad bei gleicher Kreditqualität deutlich geringer. Dabei sind EM-Unternehmensanleihen so günstig wie seit über fünf Jahren nicht mehr. Die Qualität der Anlageklasse hat sich in den vergangenen Jahren verbessert: Wie die jüngste Krise gezeigt hat, sind EM-Unternehmensanleihen keiner systemischen Ansteckung durch lokalisierte Ereignisse ausgesetzt gewesen.
Sind die schlechten Nachrichten inzwischen eingepreist oder könnten die Kurse noch weiter fallen? Sicher sein kann man sich da nicht, aber wir beginnen, einige der besten Kaufgelegenheiten seit langem zu wittern.
Wie viel ist eingepreist?
Beginnen wir mit der erschütternden humanitären Krise in der Ukraine: Russische Vermögenswerte sind auf nahezu null abgeschrieben und Russland ist aus den EM-Indizes ausgeschlossen worden. Die regionale Ansteckung hat sich bisher in Grenzen gehalten, und eine weitere Eskalation ist nicht unser Basisszenario. Wir waren bereits vor der Invasion in Russland untergewichtet.
Wir gehen zudem davon aus, dass sich die Situation auf dem chinesischen Immobilienmarkt wahrscheinlich nicht so bald entspannen wird. Nachdem der Markt seit Mai um fast zwei Drittel gefallen ist1 und Titel mehr als 50% unter ihrem Nennwert gehandelt werden, gibt es inzwischen jedoch weniger Spielraum für eine weitere Verschlechterung des Marktes. In chinesischen Immobilienwerten sind wir bereits seit Längerem untergewichtet.
Der aktuell größte Belastungsfaktor für EM-Anleihen ist das makroökonomische Umfeld. Aufgrund der Ukraine-Krise schätzt der Markt das globale Rezessionsrisiko inzwischen höher ein. Gleichzeitig fürchten die Anleger, dass die Inflation die Interventionsmöglichkeiten der Zentralbanken im Vergleich zu anderen Krisen der letzten Zeit beschränken könnte. In schwierigen Börsenphasen ist zu beachten, dass eine verringerte Liquidität an den Anleihenmärkten den Verkauf von Anlagegegenständen zum quotierten Kurs erschweren kann, was sich negativ auf den Wert der Anlage auswirken kann.
Wann bei einem Ausverkauf die Talsohle erreicht ist, lässt sich extrem schwer sagen. Das Bild bleibt sehr unklar, insbesondere im Hinblick auf die Inflation, aber so fühlen sich die besten Kaufgelegenheiten immer an.
Chancen bei Energietiteln
Viele Schwellenländer profitieren von höheren Rohstoffpreisen und viele haben seit Langem mit einer höheren Inflation zu kämpfen, wodurch sie schon weiter in der Straffung der Geldpolitik sind als die USA oder Europa. Die Kreditfundamentaldaten in den Schwellenländern verbessern sich, insbesondere im Vergleich zu den entwickelten Märkten.
In Lateinamerika können einige unserer bevorzugten Energietitel aktuell sehr günstig erworben werden. Nach dem jüngsten Ausverkauf notieren stabile, mit Vermögenswerten besicherte Versorgungsunternehmen mit US-Dollar-Cashflows, jetzt auf einem attraktiven Niveau. Weitere herausragende Chancen sehen wir u.a. im Erneuerbare-Energie-Bereich in Indien oder bei indonesischen Energieunternehmen.
In Ländern wie Brasilien, die einen aggressiven Ausverkauf erlebt haben, von höheren Rohstoffpreisen profitieren und ihre Geldpolitik bereits gestrafft haben, halten wir ausgewählte Lokalwährungsanleihen für sehr interessant.
Die Geschichte lehrt uns, dass sich der Markt extrem schnell bewegt, wenn sich das Umfeld verbessert. Daher bietet sich Anlegern aktuell eine seltene Gelegenheit, ihr Engagement in EM-Anlagen auszubauen.
In den fünf Jahren seit Auflegung unseres Unternehmensanleihenfonds hat es nur selten Gelegenheiten zum Zukauf attraktiver Kreditanlagen guter Qualität zu attraktiven Renditen gegeben – und wenn sie sich boten, hielten sie nie lange an. Wir investieren vorwiegend in Anleihen, die ein niedriges Rating besitzen oder die nicht von einer Rating-Agentur bewertet werden. Dazu gehören unter anderem Hochzins- und notleidende Anleihen – also Anleihen von Unternehmen und/oder staatlichen Emittenten, die sich in finanziellen oder geschäftlichen Schwierigkeiten befinden oder die möglicherweise insolvent sind. Diese Papiere bieten zwar möglicherweise höhere Erträge, sie bergen aber zugleich ein höheres Ausfallrisiko, besonders in volatilen Märkten. Der Anlagestil ist stark auf Fundamentalanalyse ausgerichtet, während das Portfolio diversifiziert und liquide gehalten wird. Dadurch kann das Portfolio die meisten Krisen besser überstehen als der Markt.
Alejandro Arevalo, Head of Emerging Market Debt, und Reza Karim, Fondsmanager Emerging Market Debt bei Jupiter Asset Management
1 Quelle: Bloomberg: Rückgang des Markit iBoxx USD China Real Estate High Yield Index um 64% seit seinem Höchststand im Mai 2021
