Die zuletzt akkommodierendere Haltung der großen Zentralbanken und der schwächere US-Dollar haben zu einer gewissen Entspannung am Anleihenmarkt geführt, vor allem am langen Ende der Zinskurve, aber auch über alle anderen Laufzeitbereiche hinweg, da die Inflationserwartungen weiter nachlassen.
Die Anleihen- und Devisenmärkte, die durch die Aufwertung des US-Dollars und den Anstieg der Anleihenrenditen unter Druck standen, ziehen wieder mehr Käufer an. Wir glauben, dass die aktuell positivere Marktstimmung noch länger andauern kann. Das ist erfreulich.
Allerdings sollten die Anleger die Konsensmeinung zur künftigen Zentralbankpolitik hinterfragen. Sofern sich die Lage am Arbeitsmarkt nicht erheblich verschlechtert oder es zu einem unvorhergesehenen externen Schock kommt, halten wir baldige Zinssenkungen für unwahrscheinlich. Die Märkte haben aber bereits eine bedeutende Lockerung der Geldpolitik für 2024 eingepreist.
Diese Konsenseinschätzung halten wir für verfehlt und rechnen auch – wie schon im zurückliegenden Jahr – nicht mit einer unmittelbar bevorstehenden Rezession. Obwohl die steigenden Zinsen den privaten Haushalten zu schaffen machen, sind die realen Einkommen zuletzt gestiegen. Jetzt, da sich die Finanzierungsbedingungen entspannen, stützt dies das Wirtschaftswachstum, das zudem durch Konjunkturmaßnahmen gestärkt worden ist.
Arbeitsmarkt als zentrales Kriterium
Der Arbeitsmarkt ist weiterhin angespannt – wenn auch nicht mehr so sehr wie noch im Sommer – und die Kapazitätsreserven sind ebenfalls ein Thema. Die Entwicklung am Arbeitsmarkt bleibt unserer Ansicht nach von entscheidender Bedeutung, da die jüngsten Daten gezeigt haben, dass eine leichte Abkühlung noch nicht ausreicht, um die Zentralbanken davon zu überzeugen, dass sie den Kampf gegen die Inflation gewonnen haben.
Die USA verzeichneten im dritten Quartal ein annualisiertes BIP-Wachstum von 5,2%, die Arbeitslosigkeit liegt unter 4%, und die realen Einkommen steigen um etwa 1% – oder sogar stärker. Je nachdem, welche Inflationsmessgröße man wählt. In Europa und China ist das Wirtschaftswachstum zwar schwächer, die westlichen Volkswirtschaften haben jedoch kaum Kapazitätsreserven.
Auf der Nachfrageseite hat sich die US-Wirtschaft zuletzt weiter robust gezeigt. Die enormen Konjunkturprogramme der Biden-Regierung (wie zum Beispiel das Gesetz mit dem unpassenden Namen Inflation Reduction Act) haben das Wachstum in einer Zeit niedriger Arbeitslosenraten gestärkt. Das ist ein Grund dafür, dass die hohen Zinsen den Wachstumsmotor in den USA noch nicht abgewürgt haben.
Zwei Drittel der demokratischen Welt neue Regierungen
Im kommenden Jahr stehen mehrere bedeutende Wahlen an, darunter in den USA, Großbritannien, Taiwan und Mexiko. Tatsächlich werden im Jahr 2024 zwei Drittel der demokratischen Welt neue Regierungen wählen. In einem Wahljahr aber werden amtierende Regierungen den Gürtel kaum enger schnallen oder ihre Zentralbanken zu einer strafferen Geldpolitik anhalten. Dies macht die langfristige Inflationsbekämpfung schwieriger, sorgt aber dafür, dass die konjunkturelle Unterstützung anhält.
Angesichts dieses Wirtschaftsausblicks sind wir skeptisch, was die Zinserwartungen der Märkte angeht: Zum Zeitpunkt des Schreibens dieses Artikels hatten diese für 2024 eine Senkung der US-Leitzinsen um rund 125 Basispunkte eingepreist sowie eine etwas geringere, aber immer noch bedeutende Lockerung durch die Europäische Zentralbank und die Bank of England. Unserer Ansicht nach werden diese unrealistischen Zinserwartungen irgendwann adressiert werden müssen.
Für das Management von Anleihenstrategien in einem unberechenbaren makroökonomischen Umfeld bedarf es eines flexiblen Ansatzes. Im aktuellen Umfeld halten wir es für sinnvoll, neben positiven Renditen auch eine Diversifikation anzustreben, insbesondere durch eine Makro-Anleihenstrategie, die eine kontrollierte Volatilität mit einem Fokus auf Liquidität verbinden kann. Im kommenden Jahr dürfte die Suche nach relativen Bewertungschancen und eine fundierte Bottom-up-Selektion von Aktien, Kreditanlagen und Staatsanleihen entscheidend für den Anlageerfolg sein. Damit sollten die Stärken von Absolute-Return-Strategien in diesem Umfeld besonders zum Tragen kommen.
Von Mark Nash und Huw Davies, Investment Manager Fixed Income - Absolute Return bei Jupiter AM
