Kennen Sie Luminor Bank oder Landsbankinn? Wahrscheinlich nicht. Dennoch stieß die Emission ihrer ersten AT1-Anleihen im Februar auf großes Interesse bei den Anlegern und verdeutlicht einen wichtigen Trend: den Eintritt kleinerer Namen in den AT1-Markt in den letzten Jahren. Aus unserer Sicht gibt es mehrere Gründe, warum die Anleger diese Entwicklung beobachten sollten.
Die nach der globalen Finanzkrise 2008 durch Basel III eingeführten bedingten Kapitalanleihen von Banken - bekannt als Additional-Tier-1-Anleihen (AT1) - haben sich durchgesetzt.
In Europa wird der AT1-Markt mit einem Volumen von 210 Mrd. EUR1 wenig überraschend von den größten Banken und nationalen Marktführern dominiert. Sie machen mehr als 90% des Marktes aus und begeben in der Regel AT1-Anleihen mit einer Benchmark-Größe zwischen 0,5 und 1,5 Mrd. EUR.
Der Rest des Marktes, der zwar nur 8% ausmacht, ist unserer Ansicht nach weitaus interessanter. Er setzt sich aus einer Reihe kleinerer und weniger bekannter Banken zusammen, die sich erst spät dazu entschlossen haben, aufsichtsrechtliches Kapital im AT1-Format zu emittieren, als diese Anlageklasse bei den Anlegern zunehmend an Akzeptanz gewann.
Von welchen Namen sprechen wir hier? Um nur einige länderübergreifend zu nennen: Arion, Oldenburgische Landesbank, Grenke, Aareal, CCF Holding, Quintet, NIBC, Van Lanschot und BFF, unter vielen anderen. Es handelt sich also um sehr unterschiedliche Geschäfts- und Kreditprofile, was die Diversifizierung des Portfolios für benchmark-agnostische Anleger verbessern kann. Aber, was noch wichtiger ist, es gibt einige gemeinsame Merkmale, die einen Blick wert sind:
Mit einem Anleihevolumen von in der Regel weniger als 300 Millionen Euro (meist in Euro und US-Dollar) sind diese AT1-Anleihen wohl weniger liquide und eignen sich möglicherweise nicht für Anleger, die Flexibilität benötigen. Im Gegenzug bieten sie jedoch in der Regel eine Illiquiditätsprämie im Bereich von 50-100 Basispunkten - ein wertvoller zusätzlicher Carry für renditeorientierte langfristige Anleger.
Dank einer lokalen, spezialisierten und stabileren Anlegerbasis sind diese AT1-Anlagen weniger anfällig für Marktschwankungen. Nicht spezialisierte AT1-Anleger neigen dazu, große Namen zu besitzen: Traditionelle Rentenfonds mit Sitz in Europa kaufen AT1-Anleihen von Santander oder Credit Agricole, um ihre Rendite zu steigern, nicht von Marex. Asiatische Privatkunden kaufen AT1-Anleihen von HSBC oder UBS, nicht von der Kommunalkredit Austria. Hinzu kommt, dass diese „touristischen“ Anleger keine „Buy-and-hold“-Anleger sind, sondern bei schwachen Märkten das Risiko reduzieren. Das bedeutet, dass in Zeiten schwacher Märkte große AT1-Titel eher verkauft werden als kleine AT1-Titel.
Die meisten dieser Titel sind nicht börsennotiert. Das bedeutet, dass sie keine Aktien und auch keine Credit Default Swaps besitzen. Dadurch, dass es nicht möglich ist, die Aktie oder den Kredit zu shorten, können diese Namen vor einem Teufelskreis geschützt werden, der durch die toxische Mischung aus Derivathandel und Hebelwirkung entsteht, die oft die Preisaktionen bei großen Banken verschärft.
Mehrere dieser Namen sind potenzielle Übernahmeziele für größere Banken - in der Regel ein willkommener Preisaufschlag für AT1-Besitzer.
Kleiner bedeutet nicht gleich risikoreicher. Obwohl eine sorgfältige Kreditanalyse und Namensauswahl nach wie vor von entscheidender Bedeutung sind, möchten wir darauf hinweisen, dass viele (nicht alle) dieser kleineren Banken unter anderem über solide Kapitalquoten, stabile Geschäftsmodelle, beständige Erträge und geduldige private Eigentümer verfügen.
AT1-Anleihen sind jedoch nach wie vor ein hochkomplexes Instrument, das als „Risikoprodukt“ eingestuft wird und auf qualifizierte und institutionelle Anleger beschränkt ist. Zu den Risiken, die es zu beachten gilt, gehören ihre potenzielle Umwandlung in Zeiten der Marktinstabilität, was sich möglicherweise auf ihren Wert auswirken könnte, sowie ihre nachrangige Struktur in der Rückzahlungsreihenfolge hinter anderen Gläubigern.
Ein weiteres Unterscheidungsmerkmal ist ihre Dauerhaftigkeit. Da sie kein festes Fälligkeitsdatum haben, kann der Emittent beschließen, die Anleihe nach eigenem Ermessen zurückzuzahlen.
Kurz gesagt: Es ist sinnvoll, ein gewisses Engagement in dieser Untergruppe des AT1-Marktes aufzubauen und gleichzeitig das Liquiditätsrisiko des Portfolios auf einem akzeptablen Niveau zu halten. Im Vergleich zu Großbanken bietet er eine höhere Rendite, geringere Volatilität und eine höhere durchschnittliche CET1-Quote (Common Equity Tier 1).
Von Benoît Robaux, Portfolio Manager bei J. Safra Sarasin
1 Quelle: Bloomberg, BJSS, Stand: 11.03.2025
