Allianz Invest erwartet holprigen Weg zur partiellen Fiskalunion

Vielen Anlegern bereiten die rasant gestiegenen Staatsschulden sowie die divergente wirtschaftliche Entwicklung in der Euro-Zone große Sorgen. Die Allianz Experten rechnen mittelfristig mit einer partiellen Fiskalunion in der Euro-Zone und empfehlen im derzeitigen „RORO“-Umfeld eine neutrale Veranlagung in Aktien und Anleihen.

„Die aktuelle Schuldenkrise in der Euro-Zone dürfte unseres Erachtens einen politischen Prozess auslösen, der zu einer engeren fiskalischen und politischen Union führen sollte. Es gibt bereits Anzeichen für eine stärkere Integration“, erklärt Martin Bruckner, Vorstandsmitglied der Allianz Investmentbank und Chief Investment Officer der Allianz Gruppe in Österreich. Das derzeitige volkswirtschaftliche Umfeld sei alles andere als rosig: Die Staatsschuldenkrise in der Euro-Zone sowie das „Fiscal Cliff“ in den USA stellen weiterhin das größte Risiko für die globale wirtschaftliche Entwicklung dar. Die EZB habe mit der Entscheidung, Staatsanleihen zu kaufen, im letzten Meeting das Ruder übernommen. Nachdem sich die US-Wirtschaft nur schleppend erholt, habe auch die FED ein neues Wertpapierkaufprogramm („QE3“) gestartet und beschlossen, zusätzlich unbefristet jeden Monat hypothekengedeckte Anleihen im Volumen von vierzig Milliarden US-Dollar zu kaufen. Auch das Wachstum in den Emerging Markets schwächt sich weiter ab, positive Effekte aus den letzten Zinssenkungen blieben bis dato aus.

Drei Ausgangsszenarien für die kommenden zwölf Monate

Was bedeuten diese Entwicklungen für die Zukunft der Euro-Zone? Die Allianz Experten unterscheiden drei Szenarien für die weitere Entwicklung innerhalb der kommenden zwölf Monate: „Sticking together“, die Etablierung einer institutionalisierten Fiskalunion sowie eine kleinere Euro-Zone. Die Ausgangssituation ist für alle Szenarien gleich, wie Mag. Martin Maier, Geschäftsführer der Allianz Invest KAG, erklärt: „Eine restriktive Fiskalpolitik steht derzeit in allen Ländern des Euro-Raums auf der Agenda.“ Griechenland hinke dabei dem Zeitplan hinterher, in anderen Ländern dämpfe eine solche Fiskalpolitik die Konjunktur. Auch Strukturreformmaßnahmen wurden in einer Reihe von Euro-Peripherieländern umgesetzt. Beim Szenario „Sticking together“ wird die technische Unterstützung der fiskalpolitisch schwachen Länder wie in der Vergangenheit fortgesetzt, und gleichzeitig werden weitere Sparmaßnahmen und Strukturreformen in den Peripherieländern als Gegenleistung durchgeführt. Dabei hält die Euro-Zone zusammen, es gibt wechselseitige Unterstützung, allerdings nur im Rahmen bestehender Institutionen. Schritte auf dem Weg hin zu einer institutionalisierten Fiskalunion dürften sowohl aus politischer als auch aus fiskalischer Sicht am schwierigsten umzusetzen sein, zumal sie die Übertragung von Souveränitätsrechten an eine zentrale Stelle implizieren. Angesichts der derzeitigen Marktbedingungen für Staatsanleihen aus den Euro-Peripherieländern, die zum Teil durch übermäßige Haushaltskürzungen und demzufolge eine schwache Konjunktur zu erklären sind, der anhaltenden Disintegration der Geld- und Kapitalmärkte und der Einlagenflucht in einigen Peripherieländern, ist dieses Szenario im Zeitablauf jedoch nach Einschätzung der Allianz Experten kaum tragbar. Das Szenario einer kleineren Währungsunion könnte durch die fiskalpolitisch schwachen Peripherieländer oder die wirtschaftlich starken Kernländer ausgelöst werden: Möglicherweise akzeptieren die Bürger bzw. die Politiker in den Euro-Peripherieländern die strikten Sparmaßnahmen nicht mehr, oder in den Kernländern könnte sich Widerstand gegen zunehmende finanzielle Zusagen zur Unterstützung der fiskalisch schwachen Länder regen. Obwohl die Kosten eines Auseinanderbrechens sehr hoch sein dürften, sind politische Fehler nicht auszuschließen. Der Aufstieg euroskeptischer Parteien in Kernländern der Euro-Zone und zunehmende Demonstrationen gegen die Sparmaßnahmen in den Peripherieländern belegen, dass durchaus ein Risiko besteht, dass sich dieses Szenario verwirklicht.

Mittelfristig: Partielle Fiskalunion

„Wir glauben, dass das derzeitige ‚Sticking together’-Szenario mittelfristig in eine partielle Fiskalunion übergeht“, erklärt Maier. Dabei gäbe es eine kleine Veränderung bei bestehenden Institutionen und steigende Transferleistungen, wenn Ausfallhaftungen zunehmen. Weichere Defizitziele zählen ebenfalls zu den Eckpunkten dieses mittelfristigen Szenarios wie auch
Banken-Rekapitalisierungsmaßnahmen durch den ESM. Die Ausarbeitung eines glaubwürdigen Zeitplans könnte die Märkte stützen, wenngleich die vollständige Umsetzung noch mehrere Jahre in Anspruch nehmen dürfte. Solange der Markt noch nicht entschieden hat, welches Szenario am wahrscheinlichsten ist, bleibt das „RORO“ („risk-on/risk-off“)-Umfeld bestehen. Politische Maßnahmen, die auf eine Lösung hindeuten, und wechselnde Konjunkturdaten werden wohl weiterhin zu taktischen Aufwärtsbewegungen bei den Preisen für riskante Vermögenswerte führen. „Wenn sich dagegen das politische Risiko eines Auseinanderbrechens erhöht oder wenn die Wirtschaftsdaten enttäuschen, werden riskante Vermögenswerte sehr wahrscheinlich weiter in Mitleidenschaft gezogen werden. In genau einem solchen Marktumfeld bewegen wir uns nach wie vor. Es bleibt ein Händlermarkt“, so Maier.

Chancen für Anleger

Makrofaktoren und politische Events versprechen weiterhin hohe Volatilität und erfordern kurzfristige Flexibilität der Veranlagungsstrategie. „Im derzeitigen Umfeld raten wir den Anlegern, Anleihen und Aktien neutral zu halten, wobei Risiko durch Investitionen in Unternehmens- und High Yield-Anleihen sowie in europäische Aktien erhöht werden kann“, erklärte Bruckner die Anlagestrategie der Allianz für das vierte Quartal. Auf der Aktienseite empfiehlt die Allianz, Europa überzugewichten und die USA unterzugewichten. Der massive Eingriff der EZB und die damit einhergehend höhere Risikobereitschaft der Investoren stellen ein gutes Fundament für europäische Aktien dar. Unternehmen verfügen über solide Bilanzen und hohe Dividendenrenditen, daher ist die Bewertung historisch sehr attraktiv. Die seit Juni vorherrschende relative Outperformance könnte sich damit fortsetzen. „Eine Stabilisierung der Schuldenkrise durch die Politik kann dazu führen, dass die Investoren wieder an die europäischen Aktienmärkte zurückkehren“, so Bruckner. Auf der Anleihenseite empfiehlt die Allianz, Emerging Markets-Anleihen und Unternehmensanleihen überzugewichten. Bei den Emerging Markets haben sich die Renditeaufschläge gegenüber Staatsanleihen reduziert, was die fundamental bessere Situation widerspiegelt. Sollte sich die positive Marktstimmung fortsetzen, ist ein Aufbau von Lokalwährungsanleihen und Corporate Bonds aus den Schwellenländern anzudenken.