2014 wird das siebte Jahr der sogenannten VILE-Dekade (Volatile Inflation, Limited Expansion) sein. Wir erwarten, dass sich die 2013 begonnene weltweite Konjunkturerholung fortsetzt, allerdings in den einzelnen Regionen nicht synchron. Europa und die Schwellenländer stehen deutlich hinter Großbritannien und den USA zurück.
Kräftiges Wachstum durch zurückkehrendes Vertrauen
Das kräftige Wirtschaftswachstum Großbritanniens und der USA im Jahre 2013 zeigt deutlich, dass die quantitativen Lockerungsmaßnahmen der Zentralbanken sich als wirkungsvoll erweisen. Für 2014 erwarten wir in Großbritannien ein andauernd starkes Wirtschaftswachstum mit einer jährlichen Zuwachsrate von mehr als drei Prozent. Für die US-amerikanische Wirtschaft wird infolge geringerer fiskalischer Belastungen und der verbesserten Verfügbarkeit von Unternehmenskrediten eine ähnliche Wachstumsrate erwartet.
Ein stärkeres Wachstum wird zu höheren mittelfristigen Terminzinssätzen führen, vor allem bei den Realzinsen (5y5y - mit fünfjähriger Laufzeit in fünf Jahren), die den internationalen Wettbewerb um Kapital repräsentieren und über die wichtigsten Staatsanleihenmärkte hinweg hochgradig miteinander korreliert sind.
Das Produktivitätswachstum in den USA und Großbritannien wird sich beschleunigen, wenn die Investitionen infolge des verbesserten Vertrauens zunehmen. Allerdings wird dies mit einer zeitlichen Verzögerung geschehen; zunächst wird die Konjunkturerholung zu einem starken Beschäftigungswachstum führen. Wir gehen dabei von den Prognosen der US-Notenbank (Fed) und der Bank of England (BoE) aus, wonach die Arbeitslosenquoten bis zur Jahresmitte 2014 auf 6,5 % bzw. 7,0 % sinken werden.
Das Erreichen dieser Niveaus wird nicht automatisch eine Zinsanhebung zur Folge haben. Wir gehen vielmehr davon aus, dass die Zentralbanken der USA und Großbritanniens – je näher diese Werte rücken - ihre Zielwerte auf 6,0 % bzw. 6,7 % senken werden und die Märkte deren Erreichen dann zum Jahresende antizipieren. Wir erwarten, dass die Kommunikationspolitik der BoE und Fed sich 2014 auf den Übergang von Zinsniveaus nahe null („Emergency Rates“) hin zu einer leicht expansiven, die Konjunktur zusätzlich anregenden Geldpolitik (akkommodierende Geldpolitik) mit Zinsen um zwei Prozent bewegen wird.
Die Fed begann diesen Prozess bei ihrer Septemberkonferenz mit der Aussage, dass zum Jahresende 2016 eine „Federal Funds Rate“ von zwei Prozent erwartet und dass dieses Niveau mit der natürlichen Arbeitslosenquote übereinstimmen würde. Das ist weniger als die Hälfte der entsprechenden Quote vor der Finanz- und Wirtschaftskrise. Ebenso zeigt eine Analyse der vergangenen BoE-Basiszinssätze, dass die niedrigste Quote vor 2008 bei zwei Prozent lag. Eine schrittweise Festigung hin zu diesem Niveau in den nächsten zwei Jahren würde mit der akkommodierenden Geldpolitik übereinstimmen.
Hauptquellen für Desinflation: Europa und die Schwellenländer
Großbritannien und die USA werden in diesem Jahr Motoren des globalen Wirtschaftswachstums sein. Dagegen werden Europa und die Schwellenländer zu kämpfen haben und als die Hauptquellen für Desinflation gelten.
Diese Volkswirtschaften werden auch weiterhin Wachstumsrückschläge erleben; das Wirtschaftswachstum wird über null, aber unter dem Produktivitätspotenzial liegen. Das bedeutet, dass die negativen Produktionslücken nicht geschlossen werden und die Inflationsrate in diesen Regionen weiter sinken wird (Desinflation). Wir gehen davon aus, dass diese Volkswirtschaften versuchen werden, die Desinflation mittels Geldabwertung auf ähnliche Art und Weise zu exportieren, wie es bereits Japan mittels des schwachen Yen versucht hat.
Fazit
Die globale Wirtschaft wird sich in diesem Jahr schrittweise erholen. Jedoch wird diese Erholung nicht in allen Regionen synchron verlaufen; Europa und die Schwellenländer werden deutlich hinter Großbritannien und den USA zurückstehen. Um diese Schwäche zu kompensieren, werden Europa und die Schwellenländer versuchen, ihre Desinflation über eine Abwertung ihrer Währungen zu exportieren. Von einem gestärkten US-Dollar aufgrund des beschleunigten Wachstums wird allgemein ausgegangen. Dieses beschleunigte Wachstum in den USA ist eine notwendige, allerdings nicht hinreichende Bedingung für eine Währungsaufwertung, da die Überschüsse von Europas Zahlungs- und Kapitalverkehrsbilanzen die Währung unter Aufwertungsdruck setzen. Wir gehen davon aus, dass die Deflationsgefahr durch weitere Währungsaufwertungen die Europäische Zentralbank (EZB) dazu zwingen wird, auf weitere unkonventionelle Maßnahmen der Geldpolitik zurückzugreifen, um den Euro zu schwächen. Voraussichtlich wird dies über eine Kombination aus einer weiteren langfristigen Rückkaufoperation (LTRO) und einem negativen Einlagenzinssatz erfolgen oder über Käufe von Staatsanleihen proportional zum jeweiligen Anteil am Zentralbankkapital erfolgen.
Die Aufwertung des US-Dollars oder des britischen Pfunds wird die inländische Inflation eindämmen. Dies wiederum wird das Wachstum des nominalen Bruttoinlandsprodukts hemmen.
