Wer wird Recht behalten? Die Optimisten, die an die erfolgreiche Reflation des alternden Industrielandes glauben, oder jene, die im Tokioter Kursfeuerwerk von 2012-2013 nichts weiter als das letzte Aufbäumen eines Todgeweihten sehen? Dann gibt es natürlich die Mitläufer: Diese eher wankelmütige Anlegergruppe, die in Zwischenphasen eine Schlüsselrolle spielt, scheint sich inzwischen von ihrer anfänglichen Begeisterung für «Abenomics» zu trennen und zunehmend ins Lager der Zweifler zu wechseln. Untermauert wird dieser Wechsel mit den zuletzt (vermeintlich) schwächeren Konjunkturdaten kurz vor Inkrafttreten der Konsumsteuererhöhung im April sowie den erneut aufflammenden Ängsten vor einer Kreditklemme in China, Japans wichtigstem Handelspartner in Asien.
Auf die trendrelevanten Marktsignale achten
Auf uns wirken diese Argumente bisher nicht sehr überzeugend. Recht hat zudem am Ende immer der Mark. Es ist daher sinnvoll, sich als erstes in den Märkten selbst nach möglichen Botschaften umzuschauen, wobei wir uns wie immer auf mittelfristige Trends und das grössere Gesamtbild konzentrieren. In der Tat ist die Performance japanischer Aktien seit Anfang Jahr auf den ersten Blick enttäuschend. Bei genauerer Betrachtung muss dieses Urteil jedoch relativiert werden. Besonders wichtig erscheinen folgende Beobachtungen:
Normalisierung nach aussergewöhnlichem Hauruck-Schritt
Die Schwäche japanischer Aktien seit Anfang Jahr ist nicht global, sondern primär gegenüber den USA und Europa ausgeprägt, während das Gesamtmuster nach wie vor auf eine normale Konsolidierungsphase nach einer extrem starken Bewegung verweist. Immerhin hat Japan in sehr kurzer Zeit einen enormen Rückstand gegenüber dem Rest der Welt aufgeholt. Dabei wurde ein Rückstand, der sich über vier Jahre lang aufgebaut hatte, in nur sechs Monaten halbiert (zwischen November 2012 und Mai 2013). Nach diesem ausserordentlichen Hauruck-Schritt hat Japan begonnen, sich vom Marktmuster wieder stärker an den Rest der Welt anzupassen. Das bedeutet, dass Japan zukünftig die anderen Märkte wahrscheinlich nicht mehr so deutlich und auf so breiter Basis schlagen wird können, wie 2012-2013. Von einem allgemeinen Trendbruch zulasten Japans kann man aber auch nicht sprechen.
Staatsanleihenmärkte mit risikofreundlichem Unterton
Auch die Anleihenmärkte verweisen auf ein insgesamt vergleichsweise entspanntes Bild. Derzeit existieren bekanntlich zwei grosse potenzielle Problemthemen: Die Sorge vor einer Eskalation der Ukraine-Krise und/oder das Risiko eines noch stärkeren Wachstumseinbruchs in China. Solche Themen stützen wiederum natürlich die sogenannten «risikolosen» Staatsanleihenmärkte. Sollte es sich aber bei der jüngsten Entwicklung nicht nur um eine allgemeine (temporäre) Risikoaversion gegenüber Aktien handeln, sondern um eine spezielle, neue Entwicklung, wie z.B. um einen Vertrauensverlust gegenüber Japan, so müsste sich diese früher oder später auch in den Anleihenmarkt manifestieren.
Japans Staatsanleihen laufen aber vom Trendmuster her weiterhing mindestens so gut wie jene Deutschlands (welche inzwischen ein besseres Bonitätsrating geniessen als die USA und daher als weltweite Benchmark angesehen werden können). Am besten laufen aber weiterhin die Staatsobligation der Euro-Peripherieländer, was ebenso wenig mit einer markanten Verschlechterung des globalen Risikoumfelds konform ist. Auch für Japan gilt daher bis auf Weiteres daher das, was auch für alle anderen Märkte gilt: An den etablierten und bisher insgesamt gutmütigen Grundtrends an den Finanzmärkten hat sich im Laufe der letzten Wochen und Monaten trotz so mancher negativ klingender Schlagzeilen immer noch nichts verändert. Die japanische Aktienhausse mag etwas länger pausieren, als wir es noch vor drei Monaten erwartetet hatten, vorbei ist sie deswegen aber voraussichtlich noch lange nicht.
Aktien: «Normalisierung» im Rahmen einer «Konsolidierung»
Aus verschiedenen Gründen (Wirtschaftspolitik, Naturkatastrophen) nahm Japan an der weltweiten Börsenerholung ab März 2009 im Wesentlichen nicht Teil. Vor der Finanzkrise hatte die japanische Börse noch generell öfter und in höherem Ausmass am globalen Trend partizipiert. Zwischen 2008 und 2012 baute sich jedoch ein Rückstand auf, dessen Dimension selbst für die deflationsgeplagte japanische Historie der letzten zwei Jahrzehnte ungewöhnlich war. Ein grosser Teil dieses Rückstands wurde im Erwartung eines politischen Richtungswechsels zwischen November 2012 und Mai 2013 sehr rasch aufgeholt. Seitdem normalisiert sich das Verhalten des japanischen Marktes wieder insofern, als dass es sich wieder stärker an das globale Muster anpasst. Dieser «Anpassungsprozess» hat in den letzten Monaten auch Phasen der Unterperformance bedingt. Ein allgemeinerer Trendbruch zulasten Japans ist jedoch zumindest noch nicht erfolgt.
Mikio Kumada, Global Strategist bei LGT Capital Management
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