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Keine Spur von "Deleveraging"

"Die Verschuldung von Staat und Wirtschaft ist in den letzten Jahren nicht nur weiter gewachsen, ihre Struktur ist auch schlechter geworden. Die Verbindlichkeiten der öffentlichen Hand machen inzwischen 83% des Welt-BIP aus. Sie sind erstmals größer als die der Unternehmen", sagt Ökonom Dr. Martin Hüfner in seinem aktuellen Gastkommentar. Economics | 11.02.2015 10:49 Uhr
Dr. Martin Hüfner
Dr. Martin Hüfner

Eigentlich hätte sich die Verschuldung in der Welt nach der großen Finanzkrise 2008 zurückbilden müssen. Nach den vorherigen Übertreibungen, so die Theorie, würden sich die Schuldner wieder auf vernünftiges Wirtschaften besinnen. Sie würden die zu hohen Verbindlichkeiten abbauen. Das dauert nach den historischen Erfahrungen vier bis fünf Jahre. Dann sind die Verhältnisse wieder zurecht gerückt. Die Krise ist überwunden.

Nach der letzten Krise kam es jedoch anders. Die Beratungsgesellschaft McKinsey hat dazu dieser Tage eine interessante Studie vorgestellt. Danach ist die Verschuldung in den letzten Jahren nicht zurückgegangen. Sie ist im Gegenteil angestiegen, sogar schneller als die Weltwirtschaft. Der Anteil der Schulden an der Wirtschaftsleistung in der Welt ist von 269% in im Jahr 2007 auf 286% in 2014 gestiegen.

Struktur der Verschuldung hat sich verschlechtert

Aber nicht nur das. Die Struktur der Verschuldung hat sich auch noch verschlechtert. Die Verbindlichkeiten der Privaten gingen – relativ – zurück, die der Staaten nahmen zu.

Am besten verhielten sich die privaten Haushalte. Sie haben ihre Verschuldung in einer Reihe von Staaten deutlich verringert. Am stärksten war das in den USA der Fall.

Die Verschuldung der Unternehmen hat maßvoll zugenommen. Eigentlich hätte man sich hier etwas mehr gewünscht. Denn der Gegenposten zu den Verbindlichkeiten sind die Investitionen. Sie waren zu schwach.

Überraschend war, dass die Verschuldung des Finanzsektors zurückgegangen ist. In der Öffentlichkeit hatte man zuletzt immer mehr den Eindruck, als seien die Banken nach wie vor die bösen Buben der Weltwirtschaft. Ihre Position ist auch nach wie vor nicht gefestigt. Wo sich die Situation aber verbessert hat, war bei den Investmentvehikeln. Hier waren die problematischen Immobilienkredite an amerikanische Hausbesitzer verbrieft. Sie wurden abgewickelt. Daher der Rückgang der Schulden. Bei den öffentlichen Finanzen hat sich die Situation dagegen deutlich verschlechtert. Der Staat avancierte in den letzten Jahren erstmals weltweit zum größten Schuldner auf den Kapitalmärkten. Er lag noch vor dem Unternehmenssektor, der eigentlich der wichtigste Schuldner sein sollte. Die Staatschulden machen global jetzt 83% der Wirtschaftsleistung aus.

Verschuldungsquoten ab 90% bremsen Wachstum und Beschäftigung

Das ist eine gefährliche Entwicklung. Nach der herrschenden Lehre bremsen Quoten ab 90% Wachstum und Beschäftigung. Wir sind also kurz vor dem Punkt, an dem die hohe staatliche Verschuldung nicht nur ein Schönheitsfehler, sondern eine Wachstumsbremse ist.

Nun hängt die Zunahme der öffentlichen Verschuldung natürlich auch mit der Bekämpfung der Krise zusammen. Der Staat hat zur Rettung des Finanzsektors schlechte Kredite aus den Banken ausgegliedert und sie in eigene „bad banks“ genommen. Zudem hat er die Rezession mit fiskalischem „deficit spending“ bekämpft. Das ist an sich nicht zu kritisieren, vorausgesetzt es sind vorübergehende Maßnahmen, die sich nach der Krise wieder zurückbilden. Der deutsche Finanzminister ließ sich dafür feiern, dass er in seinem Haushalt nach den hohen Defiziten wieder eine „Schwarze Null“ erreichte.

Ist also doch alles gar nicht so schlimm? Doch. Denn mit dem „vorübergehenden“ Defizit ist es so eine Sache. Schauen Sie sich die Graphik an. Da zeigt sich am Beispiel Deutschlands, dass der Fehlbetrag im Staatshaushalt in den letzten fünfzehn Jahren immer zwischen 0 und minus 4% schwankte. Es war also keineswegs so, dass die staatlichen Defizite in Krisenzeiten immer wieder durch Überschüsse in guten Zeiten ausgeglichen wurden, wie es die Theorie des „deficit spending“ unterstellt. Statt einen Überschuss zu erzielen war der Finanzminister schon glücklich, wenn er seinen Haushalt ausglich. Im Zeitverlauf gibt es daher keinen Haushaltsausgleich, sondern ein permanentes Defizit in der Größenordnung von rund 2%. Das führt zu steigenden Staatsschulden.

Wer die Hydra der Staatsverschuldung wirklich bekämpfen will, darf sich nicht mit einer „Schwarzen Null“ begnügen. Er muss nach Jahren mit Defiziten (die es immer wieder geben wird) auch Jahre mit Überschüssen anstreben. Nur so kann ein Anstieg der Staatsverschuldung und eine Verstaatlichung des Kapitalmarkts vermieden werden.

Das ist nicht nur in Deutschland so. In vielen anderen Staaten ist es sogar noch schlechter. Sie haben es nicht einmal geschafft, den Haushalt in normalen Zeiten auszugleichen. Der Anstieg der Staatsverschuldung ist also nicht ein vorübergehender „Betriebsunfall“. Er ist in unserem System angelegt. Die öffentliche Verschuldung wird also – leider - weiter ansteigen.

Für den Anleger: Lassen Sie sich nicht von guten Konjunkturzahlen täuschen. Die Krise ist noch nicht vorbei. Die Staatsschuld steigt weiter und bremst das Wachstum. Schlimmer noch. Sie führt zu immer größeren Volumina an Anleihen, die der Staat vor sich herschiebt und regelmäßig refinanzieren muss. Dabei kann es leicht zu Störungen kommen. Vielleicht entsteht die nächste Finanzkrise auch in Ländern mit guter Bonität nicht bei den Privaten, sondern bei staatlichen Schuldnern. Schließlich: Es mag zynisch klingen. Aber das Positive für manche Investoren ist, dass staatliche Papiere nicht knapp werden. Es sind immer genügend zu haben, selbst wenn die Zentralbanken jetzt so viele Staatsanleihen kaufen.

Dr. Martin Hüfner
Volkswirtschaftlicher Berater
direktanlage.at & Assenagon Asset Management


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