Herr Schmidt, worin besteht derzeit das Hauptrisiko für die Weltwirtschaft?
Nikolaj Schmidt: Das wichtigste Risiko resultiert meines Erachtens aus den wachsenden Spannungen in den internationalen Handelsbeziehungen. Die Regierung unter Donald Trump redet schon seit Langem lautstark über mögliche Importzölle für chinesische Produkte. Da die USA jetzt scheinbar bereit sind, Gespräche zwischen Nord- und Südkorea zu unterstützen, sodass China als strategischer Verbündeter an Bedeutung verliert, ist dieser Schritt wahrscheinlicher geworden. Zudem spricht Donald Trump nach wie vor davon, das Nordamerikanische Freihandelsabkommen (NAFTA) für die USA nachzubessern oder sogar komplett zu kündigen. Vor den Zwischenwahlen, die im November in den USA anstehen, könnte diese scharfe Tonart in Bezug auf den Welthandel noch an Bedeutung gewinnen. Doch letztlich gehe ich davon aus, dass die Realität weit hinter dieser Rhetorik zurückbleiben wird: Es liegt nicht im Interesse von Donald Trump, die US-Konjunktur zu gefährden. Vielmehr brauchen die Republikaner Rückenwind für die Zwischenwahlen, und der Präsident benötigt Unterstützung für seine eigene Wiederwahl – die zugegebenermaßen jedoch noch weit entfernt ist.
Wird die Inflation ein Comeback erleben?
Nikolaj Schmidt: Das ist eine wichtige Frage. So wie ich gingen viele Marktbeobachter davon aus, dass die sinkende Arbeitslosigkeit in den USA im letzten Jahr zu Inflation führen würde. Doch das war nicht der Fall. Die traditionell inverse Beziehung zwischen Arbeitslosigkeit und Inflation (die durch die Phillips-Kurve beschrieben wird) ist zusammengebrochen – und es ist nach wie vor unklar, warum. Letztlich bin ich davon überzeugt, dass das in der Philips-Kurve verankerte Gesetz von Angebot und Nachfrage weiterhin gilt und dass eine geringere Arbeitslosigkeit irgendwann zu steigenden Löhnen führt und dadurch Inflation auslöst. Wir sollten jedoch nie vergessen, dass die Volkswirtschaftslehre keine exakte Wissenschaft ist: Wenn wir annehmen, dass sie genaue Beziehungen oder Zeitabläufe vorhersagen kann, verlangen wir eindeutig zu viel. Es ist unrealistisch, von der Philips-Kurve zu erwarten, dass sie Zeitpunkt und Höhe der Inflation prognostiziert. Dennoch sollten wir vernünftigerweise davon ausgehen, dass eine geringe Arbeitslosigkeit zu Aufwärtsdruck auf Löhne und Preise führt.
Die neuen US-Steuergesetze können deflationär wirken, da sie die Abzugsfähigkeit von Hypothekenzinsen verringern (die Immobilienpreise wirken sich auf die Inflation der Wohnkosten aus, und eine verringerte Abzugsfähigkeit von Hypothekenzinsen dürfte die Preise am Wohnungsmarkt dämpfen). Doch da sich die Produktionslücke schließt, wird der Lohndruck zunehmen, und dies führt letztlich zu einem Anstieg von Gesamt- und Kerninflation.
In Europa ist die Lage anders. Die europäische Wirtschaft weist im Durchschnitt höhere ungenutzte Ressourcen auf, sodass der Inflationsdruck verhaltener ist. In Deutschland dürfte der Lohndruck allmählich steigen, da dort Gewerkschaften und Unternehmen gleichermaßen zu Lohnerhöhungen bereit sind (bis vor Kurzem hat die hohe Zuwanderung den Lohndruck in Deutschland in Schach gehalten). Auch in Japan rechnen wir mit einem gewissen Aufwärtsdruck bei den Löhnen, da der Arbeitsmarkt kaum über ungenutzte Ressourcen verfügt.
Beurteilen Sie die globalen Wachstumsaussichten positiv?
Nikolaj Schmidt: Europa bietet derzeit ein vielversprechendes Bild. Die europäische Wirtschaft erlebt eine zyklische Erholung, die nicht vom Wirtschaftswachstum in anderen Regionen, sondern vor allem von der Entwicklung im Binnenmarkt getragen wird. Die Arbeitslosigkeit sinkt derzeit, die Finanzierungsbedingungen bleiben relativ günstig und der Euro ist billig. Einige dieser Vorteile verlieren derzeit an Gewicht, doch meines Erachtens bleibt die Erholung klar auf Kurs, und die Wirtschaft der Eurozone verfügt über ausreichende Ressourcen für weiteres Wachstum, ohne Inflationsdruck und entsprechende geldpolitische Reaktionen auszulösen.
Die chinesische Konjunktur verliert an Fahrt, doch die Regierung bewältigt die Abkühlung diesmal offenbar besser als in der Vergangenheit. Das Risiko besteht darin, dass die chinesische Führung den Schattenbankensektor zu aggressiv reguliert. Doch ich denke, sie wird weiter vorsichtig agieren und das Wirtschaftswachstum stützen – die Frage ist nur, wann und wie sie interveniert. Muss erst eine Wachstumsdelle drohen, bevor die chinesische Regierung eingreift? Möglicherweise – das war zumindest ihr Modus Operandi in der Vergangenheit. Doch allem Anschein nach ergriffen die chinesischen Behörden Mitte 2017 Präventivmaßnahmen, um das Wachstum zu stützen. Wir sollten uns auch daran erinnern, dass China wesentlichen Einfluss auf die Rohstoffpreise hat. Somit bestehen für die Rohstoffpreise vorerst günstige Aussichten, da sie sich analog zur chinesischen Wirtschaft entwickeln.
Die US-Wirtschaft bereitet mir größere Sorgen. Die Investitionsausgaben sind außerhalb des Energie und Bergbausektors schwach, und der Rückenwind für diese beiden Sektoren dürfte nachlassen. Wohnimmobilien dürften immer weniger erschwinglich werden, was zu einer anhaltenden Schwäche bei Investitionen in Wohneigentum führt. Zudem hat die Erholung der Ölpreise die Kaufkraft der Verbraucher vermindert. Diese Tendenz wurde bisher durch den Rückgang der Sparquote kompensiert, die inzwischen auf ein recht niedriges Niveau gesunken ist. Wenn die privaten Haushalte ihre Ersparnisse wiederaufstocken, könnte dies den Konsum belasten (auf den rund 70% des US-amerikanischen BIP entfallen).
Ich vermute, dass die Steuersenkungen von Präsident Trump der Wirtschaft viel weniger Auftrieb geben werden als erwartet – zunächst wird wahrscheinlich nur die Sparquote steigen. Insgesamt rechne ich jedoch nicht mit einer drastischen Konjunkturabkühlung oder massiven Kurseinbrüchen am Aktienmarkt. Vielmehr besteht das Risiko, dass die Konjunkturerholung hinter den Erwartungen zurückbleibt.
Welche Entwicklung erwarten Sie in den nächsten Monaten an den Finanzmärkten?
Nikolaj Schmidt: Die finanziellen Rahmenbedingungen bleiben insgesamt günstig. Anleger, Haushalte und Unternehmen verfügen dank der quantitativen Lockerung über sehr hohe Barbestände, die Zinsen bleiben äußerst niedrig, die makroökonomische Volatilität ist gering. Zudem ist das Wachstum insgesamt stabil und gemessen an der Entwicklung seit der Finanzkrise auch recht stark. Es bestehen einige Risiken, darunter die Unsicherheit über die Zukunft des Welthandels, die US-Inflation, eine potenzielle Konjunkturabkühlung in China und die Möglichkeit, dass die Konjunkturimpulse durch die Steuersenkungen der Regierung Trump hinter den Erwartungen zurückbleiben. Ich gehe jedoch davon aus, dass keines dieser Risiken in naher Zukunft starke Marktkorrekturen auslösen wird.
Mit Blick auf die Anlagechancen verfügen die Schwellenländer meines Erachtens derzeit über das größte Potenzial. Russland bietet beispielsweise ein gutes Wertpotenzial, allerdings bestehen hier Risiken im Zusammenhang mit Sanktionen. Auch Brasilien und Mexiko sind attraktiv, doch in beiden Ländern stehen Wahlen an, und in Mexiko droht das zusätzliche Risiko einer unsicheren Zukunft für die NAFTA-Verträge. Märkte wie Ungarn und die Türkei würde ich dagegen meiden, da die Risiken in diesen Ländern das Renditepotenzial übersteigen.
