Advertorial
Beim e-fundresearch.com Frühlings Fonds-Dialog stellte Nicolas Schmidlin, Mitvorstand der ProfitlichSchmidlin AG, das Konzept des seit 2013 gemanagten Fonds vor. Damals direkt von Marc Profitlich und Nicolas Schmidlin aus dem Studium heraus gestartet mit Unterstützung von Flossbach von Storch und den Gründern der GANE Aktiengesellschaft. Beginnend mit einem Anfangsvolumen von sieben Millionen Euro verwaltet das Haus heute rund eine halbe Milliarde Euro. Das zugrundeliegende Konzept blieb über den gesamten Zeitraum unverändert: ein flexibler Mischfonds aus langfristigen Unternehmensbeteiligungen und unkorrelierten Sondersituationen.
Zwei Säulen, die sich gegenseitig stützen
Die beiden Säulen seien bewusst so gewählt, dass sie sich antizyklisch zueinander verhalten können, erläuterte Schmidlin. „Die unkorrelierten Sondersituationen ermöglichen es uns, in Stresszeiten antizyklisch in Aktien umzuschichten. Und umgekehrt: Wenn die Aktienmärkte teurer werden, können wir die Aktien etwas untergewichten und gehen stärker in die Sondersituationen.“
Wie das in der Praxis aussieht, zeigte er am Beispiel der Covid-Krise:
- Januar bis April 2020: Während der DAX rund 38 Prozent verlor, erhöhte der Fonds die Aktienquote antizyklisch von rund 55 auf über 75 Prozent.
- Kapitalquelle: Das Kapital für diese Aufstockung stammte aus dem Sondersituationsbereich, der spiegelbildlich zurückgenommen wurde.
„Genau diese Flexibilität ist eines der Merkmale des Fonds“, so Schmidlin. Im Zeitverlauf sei die Aktienquote auch in den Jahren 2021/22, beim Beginn des Ukraine-Konflikts und zuletzt im Zuge der Iran-Spannungen jeweils antizyklisch erhöht worden.
Aktienseite: Weit weg von der Benchmark
Der Aktienbereich ist konsequent benchmarkfrei aufgesetzt. Während im MSCI World rund 73 Prozent auf US-Werte entfallen, liegt der USA-Anteil bei ProfitlichSchmidlin aktuell bei etwa zehn Prozent.
„Die Top-10-Positionen im MSCI World kommen alle aus einem Land – den USA. Bei uns sind acht verschiedene Länder in den Top 10 vertreten.“
Hinzu komme die Marktkapitalisierungsbreite: Rund 90 Prozent der Beteiligungen finden sich in keinem der großen Indizes wieder. Auch das Bewertungsbild ist eigenständig. Bezogen auf die historische Bewertungsbandbreite der letzten zehn Jahre handeln die zehn größten Portfoliopositionen aktuell im 11. Perzentil, die Titel waren also selten günstiger als heute. Im Vergleich notiert der S&P 500 nach Schmidlins Darstellung im 70. Perzentil der eigenen Historie.
Sartorius: Qualität, Bewertung und eine Sondersituation in einem Titel
Als ausführliches Beispiel diente die Beteiligung an Sartorius. Schmidlin charakterisierte das Geschäftsmodell als Oligopol mit drei wesentlichen Anbietern von Bioreaktoren, Filtern und Reagenzien für die Biopharma-Produktion. Entscheidend sei der Verriegelungseffekt: Hat ein Pharmaunternehmen seinen Bioreaktor mit dem Regulator hinterlegt, kann es den Anbieter im laufenden Prozess nicht mehr wechseln.
Das Razor-Razor-Blade-Modell, nach jedem Produktionsschritt müssen die innenliegenden Bioreaktoren ersetzt werden, führe zu hochgradig wiederkehrenden Umsätzen:
- 75 Prozent der Sartorius-Erlöse sind wiederkehrender Natur.
- Das Umsatzwachstum lag laut Schmidlin über die vergangenen zehn Jahre bei rund 12 Prozent pro Jahr.
Schmidlin ordnete die jüngere Aktienschwäche entlang eines aus der Pandemie resultierenden Lagerzyklus ein: Die Pharmakunden hätten in den Jahren 2021 und 2022 Vorräte aufgebaut, anschließend abgebaut. Der jüngste Quartalsbericht und Gespräche mit dem Management in Göttingen sprächen für eine Rückkehr auf den ursprünglichen Wachstumspfad. Die Aktie notiert bewertungsseitig so tief wie seit zehn Jahren nicht mehr.
Hinzu kommt eine strukturelle Sondersituation in den Stammaktien, in denen ProfitlichSchmidlin positioniert ist:
- Aktionärsstruktur: Ein US-Wettbewerber hält rund 38 Prozent der Stimmrechte, 55 Prozent liegen bei der Erbengemeinschaft Sartorius.
- Katalysator 2028: Die Verfügungsgewalt der Erben ist über eine seit 28 Jahren laufende Testamentsvollstreckung gebunden. Diese endet 2028, in Deutschland ist das gesetzliche Maximum 30 Jahre. Die Erbengemeinschaft selbst hat bereits 40 Prozent an einen Private-Equity-Fonds veräußert. „Es ist denkbar, dass es 2028 zu einem Eigentümerwechsel kommen könnte.“
- Technische Anomalie: Die stimmrechtsführenden Stammaktien notieren mit rund 25 Prozent Abschlag gegenüber den indexrelevanten Vorzugsaktien, weil die passive ETF-Nachfrage einseitig in die Vorzüge fließt. Durch die relativ kleine Fondsgröße kann der Fonds diese mit Abschlag handelnden Stammaktien erwerben.
Sondersituationen: Kurze Duration, ungewöhnliche Emittenten
Auf der zweiten Säule des Fonds dominieren aktuell Anleihen-Sondersituationen, ergänzt um aktienrechtliche Sondersituationen aus Beherrschungs- und Gewinnabführungsverträge oder Squeeze-outs. Schmidlin verortet die Anleihenseite bewusst am kurzen Ende: rund zwei Jahre Restlaufzeit im Schnitt, fokussiert auf ungewöhnliche Emittenten und Nischen wie Wandelanleihen.
Als Fallbeispiel diente die Wandelanleihe der US-Cloud-Software-Firma Blackline, die Finanzabschlussprozesse automatisiert. Das Unternehmen erwirtschafte einen freien Cashflow von rund 140 Millionen US-Dollar pro Jahr, weise 800 Millionen US-Dollar Kasse und 900 Millionen US-Dollar Wandelanleihen aus. Die Wandelanleihe, mit einer Laufzeit bis Mitte 2029, und einem Kupon von ein Prozent, notiere bei 90 %, was bei reiner Haltung bis Fälligkeit eine Rendite von 4,3 Prozent ergebe.
Hinzu kommt eine Wandlungskomponente mit Strike bei 68 US-Dollar (die Aktie ist aktuell bei rund 30 US-Dollar) sowie eine Prospekt-Besonderheit: Im Fall einer Übernahme erhalten die Wandelanleihen-Inhaber zusätzliche Aktien. „SAP hat in der Vergangenheit wohl zweimal versucht, das Unternehmen zu kaufen. Der letzte Anlauf erheblich oberhalb des heutigen Aktienkurses.“ In einer Modellrechnung bei einem Übernahmeangebot zu 60 US-Dollar würde die Anleihe auf rund 110 % springen.
Track Record und Profil
Im Drei- und Fünfjahresvergleich liegt der Fonds laut Schmidlin in der Bloomberg- und Morningstar-Auswertung unter Mischfonds vorne. In den drei großen DAX-Drawdown-Phasen der jüngeren Vergangenheit habe der Fonds bei einer Aktienquote von 60 bis 70 Prozent ein Beta von 0,4 ausgewiesen.
Schmidlin schloss mit einem Hinweis auf die Unabhängigkeit des Hauses, das ohne Vertriebsdruck einer Muttergesellschaft agiere. Auch die Ankeraktionärsstruktur trage dazu bei, den langfristigen Charakter des Mandats abzusichern. „Wir sind wirklich unabhängig“, betonte Schmidlin zum Abschluss.
Weitere beliebte Meldungen:
