Gewinnsaison auf den ersten Blick positiv
Vor zwei Wochen wurde die amerikanische Unternehmensberichtsaison für das vierte Quartal 2013 eröffnet. Der Ergebnisreigen wird erst in den kommenden paar Wochen seinen Höhepunkt erreichen und aussagekräftigere Schlussfolgerungen ermöglichen. Auf Basis der ersten Stichproben – bisher haben nur rund 10% der S&P 500-Firmen ihre Ergebnisse publiziert – sieht es vorerst weniger gut aus als in vergangenen Quartalen. Der Gewinn pro Aktie (EPS) des S&P 500 ist auf den ersten Blick zwar gut doppelt so hoch wie erwartet ausgefallen – sogar fast dreimal so hoch, wenn man die Konsenswerte rund zehn Tage vor Saisonstart herannimmt (der Konsens passt seine Schätzungen ja laufend an, was die Abweichung von der Erstschätzung stetig schmälert).
Zu hohe Konzentration auf die Finanzergebnisse an der Wall Street
Ein genauerer Blick zeigt jedoch, dass dieses Gesamtergebnis praktisch ausschliesslich auf den Finanzsektor zurückgeht, der ein Gewinnwachstum von knapp 14% ausgewiesen hat, statt wie prognostiziert zu stagnieren. Ohne diesen Beitrag entspricht das S&P 500-Ergebnis fast punktgenau den Erwartungen. Enttäuschend ist zudem, dass auch die Leistung der Finanzbranche, die aus 19 Einzelergebnissen besteht, in hohem Masse von nur vier Wall Street-Banken erwirtschaftet wurde. Das verweist auf gesunde Finanzmärkte – aber nicht zwingend auf eine auf breiter Basis robuste Realwirtschaft mit ausreichend positivem Überraschungspotential.
Andere Branchen sind noch nicht eindeutig positiv aufgefallen
Dies implizieren jedenfalls vorerst die Ergebnisse sechs weiterer Branchen, die insgesamt «nur» im Rahmen der Erwartungen ausgefallen sind – sie weichen weniger als 2% vom Erwartungswert ab, wenn auch mehrheitlich leicht positiv. Nur der zyklische Konsumsektor konnte mit einer positiven Abweichung von 4.5% vergleichsweise klar überraschen (allerdings hatte der Konsens wie im Finanzbereich konservativ geschätzt und einen Gewinnrückgang prognostiziert). Kurz: Bisher konnten nur jene Brachen, die gemäss Prognosen stagnierende oder rückläufige EPS ausweisen sollten, eindeutig positiv überraschen. Jene Segmente, von denen selbst der typischerweise vorsichtige Analystenkonsens ein respektables Wachstum erwartete, haben hingegen bisher nicht klar überraschen können. Die US-Erholung ist Realität – nur eben inzwischen offenbar soweit bekannt und anerkannt, dass der Spielraum für positive Überraschungen langsam ausgereizt ist.
Ergebnisse dürften sich wieder aufhellen
Wir wollen allerdings keinesfalls bereits jetzt schwarzmalen. Einerseits ist es einfach noch zu früh für Schlussfolgerungen – die Ergebnisse pro Branche sind schliesslich noch zumeist auf einer Hand abzählbar. Mit der möglichen Ausnahme des Finanzsektors, wo bereits rund ein Viertel der Resultate bekannt ist, dürfte sich die Situation in den meisten Sektoren erfahrungsgemäss in den kommenden Tagen und Wochen durchaus noch aufhellen. Andererseits würde eine Bestätigung des bisherigen Bildes zunächst nur bedeuten, dass US-Aktien nicht mehr «systematisch» unterschätzt werden. Das könnte zwar die relative Stärke der USA gegenüber den anderen Regionen weiter untergraben – nur wäre diese relative Entwicklung nicht mit dem Ende der Hausse gleichzusetzen. Genau genommen zeichnet sie sich ohnehin bereits zum Teil ab: Gegenüber Europa und Japan flacht sich die relative Stärke der USA schliesslich schon bereits seit Sommer 2012 allmählich ab. Insgesamt zeigen sich die Märkte aber nach wie vor ganz eindeutig von der zuversichtlichen Seite für Amerika. Die relative Stärke des US-Marktes gegenüber allen anderen Märkten ist nämlich nicht nur intakt geblieben, sie hat kürzlich sogar auf breiter Basis deutlich an Kraft dazugewonnen – insbesondere gegenüber den Schwellenländern und Asien-Pazifik. Es macht also absolut Sinn, derzeit bei US-Aktien übergewichtet zu bleiben. Recht hat im Zweifelsfall am Ende sowieso der Markt und nicht der Analystenkonsens.
Mikio Kumada, Global Strategist bei LGT Capital Management
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