Anleihen - Untergewichtet; Staatsanleihen - Stark Untergewichtet
Durch den Abbau der High-Yield-Übergewichtung (siehe unten) wird die Quote von den nominellen und inflationsgeschützten Staatsanleihen erhöht. Der EZB-Zinsanhebungspfad sollte soweit eingepreist sein, somit erwarten wir kaum noch Schreckensmomente bei den länger laufenden Staatsanleihen. Vielmehr sollten sie nunmehr als Portfoliostabilisator, falls die Märkte volatiler werden, fungieren und laufende Erträge erwirtschaften. Aufgrund der Beimischung von Wandelanleihen bleibt eine leichte Untergewichtung von Staatsanleihen aufrecht.
High Yield-, High Grade Unternehmensanleihen und Emerging Markets Anleihen: Neutral
High-Yield-Unternehmensanleihen legten das letzte und das heurige Jahr eine sehr beachtliche Entwicklung hin. Den Auswirkungen der raschen Zinsanhebungen konnten sie sich zwar nicht entziehen, aufgrund der kürzeren Laufzeit (durchschnittlich ca. 4 Jahre) war der negative Effekt auf die Kurse jedoch deutlich geringer als bei länger laufenden Staatsanleihen. Und allen Unkenrufen zum Trotz kam es nicht zur befürchteten Spread-Ausweitung. Man hatte in den letzten Monaten oftmals den Eindruck, dass die „Makro-Bären“ das Zepter übernommen haben und eine Rezession nahezu herbeigesehnt wurde. Aber Makro-Ökonomen betrachten oftmals nur die möglichen realwirtschaftlichen Implikationen, die Entwicklung des Kapitalmarkts kann sich hingegen immer wieder entkoppeln. Wie dem auch sei, High-Yield-Unternehmensanleihen konnten im aktuellen Umfeld von der starken Aktienmarktentwicklung profitieren und die laufenden Erträge sorgten im Zeitraum der Übergewichtung (März 2022 bis August 2023) nicht nur für ein relatives, sondern auch für ein absolutes Plus. Wir möchten das Glück jedoch nicht überstrapazieren, dementsprechend haben wir beschlossen, die Übergewichtung zu beenden. Da sich die restriktiven Maßnahmen der Notenbank erst mit Verzögerung auf die Realwirtschaft auswirken, könnten die nächsten Monate durchaus volatiler werden. Es lohnt sich auch ein Blick auf die Tilgungspläne: Heuer mussten sich High-Yield-Emittenten kaum refinanzieren, im nächsten und übernächsten Jahr ist es dann aber soweit. Wenn das aktuelle Zinsniveau anhält, müssen die Schuldner zukünftig sehr hohe Kupons anbieten. Das wird in weitere Folge Auswirkungen auf die Schuldentragfähigkeit haben. Steigende Risikoaufschläge gehen damit meistens einher. Die Ausfallsraten sind derzeit sehr niedrig, aber auch diese könnten im Zuge der eben beschriebenen Implikationen steigen. Strategisch sind wir jedoch nach wie vor davon überzeugt, in Spread-Produkten investiert zu sein. Das Rendite-/Risikoprofil von High-Grade-, High-Yield-Unternehmensanleihen und Emerging-Markets-Anleihen ist weiterhin attraktiv, dementsprechend wird die jeweils neutrale Quote beibehalten.
Aktiengewichtung Gesamt - Neutral; Emerging Markets: Übergewichtet
Der sensationelle Aufwärtstrend an den internationalen Börsen hat sich auch im Juli fortgesetzt. Nachdem viele europäische Indizes bereits im Frühjahr neue „All-time-highs“ erzielt hatten, machten es ihnen die amerikanischen Pendants nach bzw. stehen kurz davor.
Man muss aber beachten, wie die Wertentwicklung zustande gekommen ist. Bei näherer Betrachtung des S&P 500-Index kann man erkennen, dass die Performance vorwiegend von den Schwergewichten wie Apple, Microsoft, Alphabet (Google), Amazon, Nvidia, Tesla und der Facebook-Holding Meta getragen wurde. Diese „glorreichen Sieben“, getragen vom Hype um künstliche Intelligenz (OpenAI, ChatGPT), waren bis Ende Juni für knapp 80% der Wertentwicklung des gesamten Index verantwortlich. Seit letztem Monat ist jedoch eine Trendwende erkennbar: Der Marktanstieg des S&P 500 wird zunehmend breiter, Value-orientierte und kleiner kapitalisierte Aktien performten zuletzt besser. Dies bestätigt unsere Umschichtung von „Growth“ Richtung „Value“ im letzten Monat, die sich bisher bezahlt gemacht hat. Des Weiteren zeigt die Entwicklung, dass das konjunkturelle Umfeld intakt ist. Sonst würde es keinen Sinn ergeben, dass sich zyklische Werte so gut behaupten. Oder anders ausgedrückt: Wenn eine Rezession unmittelbar bevorstünde, würden Investoren naturgemäß Small- und Mid-Caps, die konjunktursensitiver sind, eher meiden, und in großkapitalisierte, oligopolistische Konzerne investieren.
Wir sind der Meinung, dass sich der Trend fortsetzt und die Marktbreite Bestand haben wird. Daher werden zukünftig gleichgewichtete „Equal-Weight“-Indizes beigemischt, und vice versa einige marktkapitalisierte „Standard“-Indizes reduziert. Als Beispiel sei hier der S&P 500-Index genannt: Beim „Standard“-Index beträgt der Anteil der „glorreichen Sieben“ ca. 27%. Die restlichen 493 Aktien sind insgesamt mit 73% gewichtet – eine deutliches Ungleichgewicht. Beim „Equal-Weight“-Index werden die 500 Aktien wie der Name schon sagt gleichgewichtet, jede Aktie fließt also mit ca. 0,2% ein. Durch diese Maßnahme reduzieren wir einerseits das Markt-Beta, andererseits erhöhen wir implizit die Faktoren Value und Small-/Mid-Cap, da die großen Tech-Konzerne im Equal-Weight-Index ein geringeres Gewicht haben.
Innerhalb der Regionen performten zuletzt Emerging Markets Aktien am besten. Da die Bewertungen weiterhin attraktiv sind und die chinesische Fiskal- und Geldpolitik sogar unterstützend tätig ist, besteht unseres Erachtens weiteres Potenzial. Die Übergewichtung bleibt aufrecht.
