Im Moment ist der (manchmal trügerische) Anstieg der Risikoprämien an den Märkten eher auf die Gegenwehr der Inflation zurückzuführen als auf die Scharmützel im Nahen Osten. Die Preise für High Yield Credit Default Swaps (CDS) in den USA sind seit Ende März um fast 20% gestiegen, da sich die Zinssätze und Inflationszahlen erholt haben. Doch der Aufschlag des S&P 500 auf die 10-jährigen Zinsen (20 Basispunkte) bleibt unbemerkt.
"Der einzige Zweck der Wirtschaftswissenschaften ist es, der Astrologie einen Wert zu verleihen", meinte einst der bekannte kanadisch-amerikanische Ökonom John Kenneth Galbraith ironisch. Im Jahr 2022 waren die Märkte hin und her gerissen zwischen der Angst vor einer wirtschaftlichen Rezession, die nie kam, und einer außer Kontrolle geratenen Inflation. Im Jahr 2024 ist es genau umgekehrt. Das US-Wachstum ist schließlich stärker als erwartet: Es nährt die Inflation, die überraschend nach oben geht.
Die Aktienmärkte halten der Erholung der Zinsen und der Preisindikatoren stand, zumindest solange die Aussichten auf Gewinnwachstum von der Wachstumserholung profitieren. und das Zaudern der FED-Mitglieder nicht über eine einfache Verschiebung des Zeitplans für die Zinssenkung hinausgeht. Vorsicht vor einer Rückkehr der Volatilität, wenn die Falken das Tuch einer Zinserhöhung schwingen.
Insgesamt bietet der europäische Markt eine Risikovergütung, die mit der von US-Aktien nicht zu vergleichen ist: 4,7%. Die Bewertungsunterschiede sind jedoch auffallend. Die Erholung der Rohstoffe (Industrie- und Edelmetalle sowie Agrarrohstoffe), der Anstieg der Nominalzinsen und die Ausweitung der Indikatoren für die Aktivität im verarbeitenden Gewerbe in China und den USA schaffen ein instabiles Umfeld für die Korrelationen zwischen den Anlageklassen. Theoretisch sollte dies europäische Value-Aktien begünstigen. Sie haben jedoch seit Jahresbeginn Mühe, den Abstand zu den Wachstumswerten zu verringern, und haben ihre historische Liebe zu höheren Zinsen eindeutig nicht genutzt.
Der alte Kontinent hat jedoch seine Phase der hyperinflationären Energiepreise hinter sich gelassen. Die Strompreise haben sich zurückgebildet. Das Realeinkommen der Haushalte wächst wieder. Die Arbeitslosigkeit ist in der Eurozone auf 6,5% gesunken. Das Kreditvolumen der Banken erholt sich. Die Verschuldung der Unternehmen ist in Spanien unter Kontrolle (37,5% des BIP gegenüber 85% im Jahr 2012!). Die Einkaufsmanagerindizes sind gedrückt, stabilisieren sich aber. Und die Haushaltsdisziplin des „Nordclubs“ hat in Nordeuropa nicht mehr die Oberhand, eine weitere Stütze für das Wachstum, das sich 2025 seinem Potenzial (knapp unter 1,5%) annähern könnte.
In Erwartung dieses Glücksfalls ist der Euro auf den tiefsten Stand seit November letzten Jahres gefallen. Die Wahrscheinlichkeit, dass die Fed die Zinsen senken wird, ist gesunken, aber auch die Sorgen um das Wachstum in Deutschland und den Staatshaushalt Frankreichs. Es ist das Jahr aller Gefahren für Emmanuel Macron, der sich mit einem vitalen Bedarf an Wirtschaftswachstum konfrontiert sieht. Frankreich ist im Vertrag von Maastricht unter die 60%-Marke der Staatsverschuldung gefallen und wird die Olympischen Spiele mit dem doppelten Wert (111%) ausrichten. Um dieses Niveau herum war Italiens Rating 2011 herabgestuft worden. Während die Vorschläge zur Steuerkonsolidierung nicht überzeugen. Eine finanzielle Disqualifizierung Frankreichs käme zu einem ungünstigen Zeitpunkt. Und würde die Auktion der Angst um den Euro wieder eröffnen und Christine Lagarde noch mehr Handlungsspielraum entziehen.
Von Thomas Planell, Portfoliomanager bei DNCA
