Derzeit bieten die europäischen Geldmärkte Bruttorenditen nahe 4%. Auch angesichts erwarteter Zinssenkungen dürften die EZB-Sätze auf absehbare Zeit noch über 3% liegen. Für die meisten institutionellen Investoren schreit ein solches Niveau förmlich nach einer strukturellen Geldmarktallokation.
Die Alternative sind Rentenmärkte, die aufgrund von Zinsbewegungen, verhaltenem Wirtschaftswachstum und geopolitischen Risiken im Verlauf von 2024 volatil bleiben könnten. Die Dividendenrendite für europäische Aktien dürfte 2024 rund 3,6% betragen, doch angesichts des Allzeithochs europäischer Märkte bestehen Risiken für das Kapital. Renditen zehnjähriger Bundesanleihen von 2,2% bis 2,3% bieten im Vergleich dazu allem Anschein nach wenig Wertpotenzial.
„Cash is King – das war selten so zutreffend wie heute“, so Alain Richier, Head of Money Markets bei Ostrum Asset Management, einer Gesellschaft im Affiliate-Netzwerk von Natixis Investment Managers. „Wer kauft schon lang laufende Anleihen mit niedrigeren Renditen und höherer Volatilität, wenn er auf dem Geldmarkt 4% bekommt?“
Investoren denken an Cash-Allokationen von bis zu 20%
Es gibt keine Garantie dafür, dass andere Anlageklassen über die nächsten ein oder zwei Jahre besser abschneiden als Cash.
Das ist aber noch nicht alles: Als strategische Allokation besteht eine äußerst schwache Korrelation zwischen Cash und anderen Anlageklassen, sodass die Geldmärkte Investoren sofortige Diversifizierungseffekte für ihre Portfolios versprechen.
Dazu Xavier-André Audoli, Head of Insurance Multi-Assets: „Cash ist mittlerweile eine wesentliche Komponente der Vermögensstrukturierung. Wir kennen institutionelle Investoren, die für 2024 an Allokationen in der Größenordnung von 10% bis 20% denken. Das wäre noch vor zwei Jahren bei negativen Renditen undenkbar gewesen.“
Die Europäische Zentralbank (EZB) hob die Zinsen von Juli 2022 bis Oktober 2023 ganze 10-mal an – von -0,5% auf 4%. Damit ging eine Dekade mit Negativzinsen zu Ende.
Als Nächstes dürften zwar Zinssenkungen ins Haus stehen, wenn die Inflation nachlässt, doch nach Angaben des Makro-Teams von Ostrum AM, dessen makroökonomisches Szenario Prognosen zu Wachstum, Inflation, Währungen und Zinsen einschließt, werden die Sätze bis ins Jahr 2025 über 3% liegen. Im Anschluss analysiert der Geldmarktausschuss von Ostrum AM die Marktdaten im Verhältnis zur aktuellen und zur erwarteten Zinskurve und ermittelt Einschätzungen zu den kurzfristigen Renditen.
„Unseres Erachtens dürften die Geldmärkte bis weit ins Jahr 2025 hinein höhere Renditen abwerfen als die meisten Anleihen“, prognostiziert Xavier-André Audoli.
Investment-Grade-Emittenten fundamental solide
Die Zinsen dürften erst allmählich nachgeben, doch welche Risiken birgt die Inflation für die Kreditqualität?
Ostrum AM rechnet mit steigenden Ausfällen (im Hochzinssegment), die allerdings unter ihrem historischen Durchschnitt über 20 Jahren bleiben dürften. Man geht dort nicht von einem so starken Anstieg der Ausfallquoten aus, dass sich das auf Geldmarktportfolios auswirken dürfte, die anhand eines auf „hohe Kreditqualität“ ausgerichteten Ansatzes gemanagt werden und darauf abzielen, alle Emittenten auszuschließen, die den internen Ratings von Ostrum AM zufolge nicht als stark und robust erachtet werden. Ein Grund dafür ist die verschärfte Regulierung der Geldmärkte, die nach der Finanzkrise eingeführt wurde und für mehr Kreditqualität sorgt. Die EU-Verordnung von 2019 über Geldmarktfonds verlangt von Investmentfirmen, dass diese Emittenten selbst einstufen müssen, statt sich ganz auf Ratingagenturen zu verlassen.
Geltenden Vorschriften zufolge müssen Geldmarktmanager vorsichtig vorgehen, indem sie nur in solche Emittenten investieren, die die Investmentfirmen als „Emittenten von hoher Kreditqualität“ ermittelt haben. Die Unternehmen müssen eigene Ressourcen aufwenden, um Emittenten zu analysieren. Das setzt ausreichendes Personal mit entsprechenden Qualifikationen voraus. Das angestrebte Ergebnis ist ein breites Spektrum von Kreditprofilen über alle Geldmarktportfolios hinweg anstelle einer Konzentration von Geldmarktmanagern auf dieselben Titel.
Das endgültige Investmentuniversum von Ostrum AM setzt sich aus rund 500 Emittenten zusammen. „Weil wir über ein sehr großes Kreditanalyseteam verfügen, können wir die Kreditqualität einer größeren Zahl von Emittenten prüfen als die meisten unserer Mitbewerber“, erklärt Richier.
Das unternehmenseigene Bewertungs- und Ratingverfahren von Ostrum AM unterscheidet sich insofern vom Ansatz der Ratingagenturen, als es zukunftsorientiert ist, während sich die Agenturen auf historische Daten stützen. Es ermöglicht ferner ein Rating von Instrumenten, die nicht von den Agenturen eingestuft wurden, was zu einer aktiven, überzeugungsgestützten Herangehensweise an die Geldmärkte führt.
Richier bezeichnet die Fundamentaldaten für Emittenten mit Investment-Grade-Rating als weiterhin solide. Hauptgrund dafür sei, dass solche Unternehmen die Auswirkungen höherer Rohstoff- und Energiekosten besser abmildern könnten, indem sie sie kompensierten oder durchreichten. Dennoch könnte sich die derzeitige Wirtschaftslage auf die Bonität von Unternehmen auswirken. Richier kommentiert: „Aus diesem Grund raten wir beim Engagement in Unternehmensanleihen zur Vorsicht – insbesondere, da die Credit Spreads auf einem Zweijahrestief stehen, und angesichts der geopolitischen Risiken in Europa und im Nahen Osten.“
Auf kurze bis mittlere Sicht geht Ostrum AM davon aus, dass die meisten Unternehmen aus dem Research-Universum einen potenziellen Konjunkturabschwung verkraften können.
Auf die Region kommt es an
Die Kreditqualität lässt sich durch die Länderauswahl noch verbessern. Ostrum AM richtet sich nach der selbst auferlegten Regel, dass alle ausgewählten Emittenten aus bestimmten OECD-Ländern stammen müssen. In Europa berücksichtigt Ostrum AM nur Unternehmen aus dem Europäischen Wirtschaftsraum unter Ausschluss ehemaliger Ostblockländer, allerdings einschließlich des Vereinigten Königreichs und der Schweiz. In Asien investiert die Gesellschaft in Japan, Australien und Neuseeland. Auf dem amerikanischen Kontinent fließt nur Kapital in die USA und nach Kanada.
„In Bezug auf unseren geografischen Ansatz sind wir ausgesprochen vorsichtig“, verrät Richier. Manche Unternehmen aus der Geldmarkt-Vergleichsgruppe von Ostrum AM ließen Investitionen in etlichen anderen Ländern zu, so Richier weiter. „Unsere Arbeitshypothese lautet, dass diese Länder riskanter sind als die führenden 25 OECD-Länder.“
Unter „normalen“ Finanzmarktbedingungen können Emittenten aus anderen Ländern als diesen führenden 25 höhere Renditen bieten. Doch sobald es zu einer Krise oder einer Volatilitätsspitze kommt, weiten sich die Credit Spreads für diese Länder deutlich stärker als für die führenden OECD-Länder.
Richier weiter: „Unser Hauptziel besteht in Kapitalschutz und Verlustvermeidung. Deshalb haben wir diese geografische Regel eingeführt, und deshalb sind wir bei peripheren Ländern so wählerisch.“
Die Korrelation zwischen ESG und Resilienz
Die Auswahl nach ESG-Gesichtspunkten birgt Chancen, wirkt auf Geldmärkten aber auch risikomindernd. Für Ostrum AM ist ESG eine maßgebliche Komponente der Anlagenauswahl.
Der Geldmarkt-Investmentprozess des Unternehmens enthält drei ESG-Komponenten: ESG-Scoring, ein CO2-Intensitätsziel sowie eine Strategie zur Korruptionsbekämpfung. „Geldmarktanlagen sind zwar von Haus aus kurzfristiger Natur, aber langfristige ESG-Themen können sich dennoch maßgeblich auf die Erträge auswirken“, so Richier.
Ostrum AM hat eine wesentliche Korrelation zwischen Emittenten mit einem guten ESG-Rating und solchen festgestellt, die sich in Geldmarktportfolios als resilient erweisen. Die Korrelation besteht, weil Unternehmen durch Vorschriften und Dekarbonisierungsziele zu mehr Transparenz gezwungen sind. Das liefert wichtige Informationen zum Risikoprofil von Emittenten und damit zu den voraussichtlichen Renditen ihrer Anleihen.
Der ESG-Prozess von Ostrum AM wird von drei Überlegungen geleitet:
- Sektorbezogene Strategien und Ausschlüsse
- Einbeziehung von ESG – also die Integration von ESG-Faktoren mit Auswirkungen auf die fundamentale Qualität in die Finanzanalyse
- Mitwirkung
Dieser kompromisslose Ansatz soll unter anderem Reputationsrisiken begrenzen.
„Wir sind bei Unternehmensanleihen ein wichtiger Akteur, weshalb wir mit Emittenten zu ESG-Fragen in den Dialog treten können und müssen“, erklärt Richier. „Das betrifft jedes Jahr rund 200 Emittenten. Und es ist von entscheidender Bedeutung, wenn wir erreichen möchten, dass unser Portfolio in Bezug auf jede der drei Säulen (Umwelt, Soziales und Unternehmensführung) überdurchschnittlich abschneidet.“
Manchmal ist die einfachste Lösung die beste
Viele Investoren bauen bereits strategische Cash-Positionen auf. Im Zuge dessen müssen sie die Fähigkeit des Geldmarktmanagers zur Beurteilung der Kreditqualität ebenso berücksichtigen wie die voraussichtliche Zinsentwicklung und die Mitwirkung in ESG-Fragen.
„Unseres Erachtens sind Geldmarktfonds eine zwingende Allokation für Investmentportfolios“, meint dazu Audoli. „Die einfachen Strategien sind manchmal wirklich die besten. Und das gilt auch in diesem Fall.“
Veröffentlicht im März 2024
Dieses Material wurde zu Informationszwecken ausschließlich Finanzdienstleistern oder anderen professionellen Kunden oder qualifizierten Investoren und, soweit aufgrund lokaler Bestimmungen erforderlich, nur auf deren schriftlicher Anfrage zur Verfügung gestellt. Dieses Material ist nicht für Privatanleger bestimmt. Es liegt in der Verantwortung eines jeden Finanzdienstleisters sicherzustellen, dass das Angebot oder der Verkauf von Fondsanteilen oder Wertpapierdienstleistungen Dritter an seine Kunden im Einklang mit den jeweiligen nationalen Gesetzen steht.
In Deutschland und Österreich: Dieses Material wird von Natixis Investment Managers International oder ihrer Zweigniederlassung Natixis Investment Managers International, Zweigniederlassung Deutschland, bereitgestellt. Natixis Investment Managers International ist eine Portfoliomanagement Gesellschaft, die von der französischen Finanzaufsichtsbehörde AMF (Autorité des Marchés Financiers) unter der Nr. GP 90-009 zugelassen ist, und eine Aktiengesellschaft (société anonyme), die im Pariser Handels- und Gesellschaftsregister unter der Nr. 329 450 738 eingetragen ist. Eingetragener Sitz: 43 avenue Pierre Mendès France, 75013 Paris. Eingetragener Sitz von Natixis Investment Managers International, Zweigniederlassung Deutschland (Handelsregisternummer: HRB 129507) ist: Senckenberganlage 21, 60325 Frankfurt am Main.
Die oben erwähnten Gesellschaften sind Geschäftsentwicklungseinheiten von Natixis Investment Managers, einer Holdinggesellschaft mit einem breit gefächerten Angebot spezialisierter Vermögensverwaltungseinheiten und Distributionsgesellschaften weltweit. Die Vermögensverwaltungstochtergesellschaften von Natixis Investment Managers führen regulierte Tätigkeiten nur in und von Jurisdiktionen aus/durch, in denen sie hierzu lizenziert oder autorisiert sind. Ihre Dienstleistungen und die Produkte, die sie verwalten, sind nicht für alle Investoren in allen Jurisdiktionen zugänglich.
Obwohl Natixis Investment Managers die in diesem Material bereitgestellten Informationen, einschließlich der Informationen aus Drittquellen, für vertrauenswürdig hält, kann die Richtigkeit, Angemessenheit oder Vollständigkeit dieser Informationen nicht garantiert werden.
Die Bereitstellung dieses Dokuments und/oder Bezugnahmen auf bestimmte Wertpapiere, Sektoren oder Märkte in diesem Material stellen keine Anlageberatung oder eine Anlageempfehlung oder ein Angebot, Wertpapiere zu erwerben oder zu veräußern, oder ein Angebot von Dienstleistungen dar. Investoren sollten Anlageziele, Risiken und Kosten einer jeden Investition zuvor sorgfältig prüfen. Die Analysen, Meinungen und bestimmte Anlagethemen und -prozesse, auf die hier Bezug genommen wird, stellen die Ansichten der jeweiligen Person(en) zum angegebenen Datum dar. Diese sowie die dargestellten Portfoliobestände und -eigenschaften können sich ändern und sind nicht als vertraglich bindend zu betrachten. Es kann nicht zugesichert werden, dass die Entwicklungen so eintreten, wie sie in diesem Material prognostiziert werden. Die von externen Dritten geäußerten Analysen und Meinungen sind unabhängig und spiegeln nicht unbedingt die von Natixis Investment Managers wider. Informationen über die Wertentwicklung in der Vergangenheit sind kein Hinweis auf die zukünftige Wertentwicklung.
Dieses Material darf nicht als solches, auch nicht teilweise, verbreitet, veröffentlicht oder reproduziert werden.
Alle Beträge in diesem Dokument sind in USD ausgewiesen, sofern nichts anderes angegeben ist.
