Eine exakte Prognose für die Entwicklung europäischer Staatsanleihen ist derzeit ein Wagnis. Allgemein betrachtet, bieten italienische und französische Staatsanleihen aktuell die gleiche Rendite und den gleichen Spread. Und nach einer Fundamentalanalyse kommt man zu der Ansicht, dass diese Länder mit Blick auf die Zukunft ähnlich zu bewerten sind – und sich somit die Ratings im Laufe der Zeit angleichen werden. Für Frankreich wird erwartet, dass sich der Abwärtstrend bei den Ratings fortsetzt, sofern keine grundlegende Korrektur des Kurses der Haushaltsverschlechterung erfolgt. Die Wahrscheinlichkeit, dass die dafür erforderlichen Maßnahmen ergriffen werden, ist jedoch angesichts der derzeit instabilen Regierungskoalition sehr gering. Für die Wertentwicklung der Staatsanleihen spielen somit die bevorstehenden französischen Präsidentschaftswahlen eine große Rolle. Sie dürften zu Marktvolatilität führen und ein potenzieller Auslöser für eine unterdurchschnittliche Wertentwicklung im Vergleich zu italienischen Staatsanleihen sein.
Frankreichs Wahl als Unsicherheitsfaktor
Für die Wahl gibt es indes unterschiedliche Szenarien: Sollte Marine Le Pen als Kandidatin des Rassemblement National antreten, würden die meisten politischen Beobachter davon ausgehen, dass sie die nächste Präsidentin wird. Sollte sie jedoch nicht in der Lage sein, als Kandidatin ins Rennen zu gehen, könnte sich ihr Stellvertreter, Jordan Bardella, ein knapperes Rennen mit dem jeweiligen Gegner in der Stichwahl liefern. Tritt Bardella dabei gegen einen linksgerichteten Kandidaten wie Jean-Luc Mélenchon an, könnte dies zu zunehmender Nervosität an den Märkten hinsichtlich des fiskalischen Kurses des Landes führen – und dazu, dass französische Spreads nicht nur gegenüber italienischen Staatsanleihen, sondern auch gegenüber anderen europäischen Staatsanleihen eine unterdurchschnittliche Entwicklung verzeichnen.
All dies birgt also viele Unsicherheiten. Auf dem aktuellen Niveau bevorzugen wir daher leicht italienische Staatsanleihen gegenüber französischen. Allerdings denken wir nicht, dass sehr kurze Laufzeiten in beiden Ländern viel Wert bieten. Um eine überdurchschnittliche Rendite mithilfe europäischer Staatsanleihen zu erzielen, würden wir daher eine andere Kombination bevorzugen: die aus deutschen Anleihen und nicht-staatlichen Spread-Produkten wie gedeckten Schuldverschreibungen und Investment-Grade-Unternehmensanleihen.
Niedrigere Renditen Ende 2027
Grundsätzlich gehen wir davon aus, dass die Renditen europäischer Anleihen bis Ende 2027 deutlich niedriger sein werden als heute. Der Markt preist aktuell ein, dass die EZB die Zinsen bis Ende des ersten Quartals 2027 auf 3 Prozent anheben und diese restriktiven Zinssätze beibehalten wird. Die europäische Wirtschaft hat sich als sehr empfindlich gegenüber hohen Zinsen erwiesen. Wir gehen daher fest davon aus, dass die Zinserhöhungen, sollten sie tatsächlich erfolgen, das Wachstum in Europa bremsen werden. Sollten dann weiterhin kaum Anzeichen für Inflations-Zweitrundeneffekte zu erkennen sein und sich die Arbeitsmärkte weiter abschwächen, dürfte die Gesamtinflation wieder auf das Zielniveau oder sogar darunter zurückkehren, da auch die Auswirkungen des Energiepreisanstiegs im Jahresvergleich nachlassen werden. Die EZB würde dann entschlossen handeln und die Zinsen wieder auf den neutralen Leitzins von 2 Prozent senken.
Fehlende Fiskalunion bleibt Achillesferse der EU
Allerdings erschweren die Ausgabenpläne der EU, die sich im Wesentlichen auf Verteidigung und grüne Initiativen beziehen, die Zukunftsaussichten. Angesichts der Probleme, mit denen die meisten europäischen Länder konfrontiert sind, scheint es, dass entweder die Emission von Eurobonds oder eine Lockerung der Regeln erforderlich sein wird. Dies ist jedoch nicht einfach, da nicht alle europäischen Länder sich über die Notwendigkeit einer Erhöhung der Verteidigungsausgaben einig sind. Das Fehlen einer Fiskalunion bleibt somit die Achillesferse der EU, und da die Regierungen nicht bereit sind, unpopuläre, wachstumshemmende Maßnahmen wie Sparprogramme zur Bewältigung der Haushaltsdefizite zu ergreifen, führt dies zu einem anhaltenden „Aufschieben der Probleme“, was der Anleihenmarkt letztendlich von Zeit zu Zeit in Frage stellen wird. Solange es keine parteiübergreifende Einigung darüber gibt, wie die EU ihre Ziele erreichen will, bleibt für jede einzelne Partei in jedem Mitgliedsland der Anreiz bestehen, sich bei Wahlen auf kurzfristige Ziele zu konzentrieren, um an die Macht zu gelangen. Dies bleibt die wahrscheinlichste Ursache für eine Ausweitung der Spreads in den Ländern, die nach wie vor hohe Schuldenquoten aufweisen, und würde deutschen Staatsanleihen den „Safe-Haven“-Schub verleihen, den wir bereits in früheren Phasen beobachtet haben. Wir sind weiterhin fest davon überzeugt, dass Deutschland aufgrund der starken Bonitätsratings und des niedrigen Ausgangsniveaus der Schuldenquote im Verhältnis zum BIP der attraktivste europäische „sichere Hafen“ ist. In der Regel bevorzugen Anleger deutsche Anleihen mit Laufzeiten von 2 bis 10 Jahren, da diese in Phasen der Risikoscheu die beste Performance erzielen.
Von John Taylor, Head of European Fixed Income bei AllianceBernstein
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