Low Risk & Size: Auswirkungen des Makroumfelds

Wie schlugen sich der Low Risk- und Size-Faktor im Jahr 2022?

Die Herausforderungen des Jahres 2022 hatten wir zum Anlass genommen die Performance von Faktor-Strategien näher zu be­leuchten. Da eine Vielzahl bekannter Indizes oftmals neben dem gewünschten Faktor-Exposure auch Nebeneffekte aufweisen, le­gen wir besonderes Augenmerk auf die Hintergründe der jewei­ligen Wertentwicklung.

Denn wie man im letzten Artikel anhand des Quality-Faktors sehen konnte, sorgen entsprechende Nebenef­fekte oftmals für negative Überraschungen. Erwartungsgemäß hätten Qualitätsunternehmen relativ zum globalen Aktienmarkt aufgrund ihrer defensiven Eigenschaften besser abschneiden müssen, jedoch wurde dies von einer erhöhten Aktien-Duration überlagert, wodurch die Wertentwicklung im Zuge der steigenden Zinsen signifikant belastet wurde. Eine hohe Aktien-Duration impliziert, dass die Mehrheit der erwarteten Cashflows eines Unternehmens in der ferneren Zukunft liegen (siehe Equity Insights #9). Im Ergebnis blieben viele Qua­lity-Indizes deutlich hinter dem Markt zurück. Ergänzend zu der detaillierten Betrachtung von Value und Quality, werden wir im vorliegenden Artikel den Fokus auf die Faktoren Low Risk und Size legen.

Low Risk profitiert vom Zinsanstieg?

Neben dem globalen Min Vol-Index zeigt Abbildung 1 ebenfalls den globalen Assenagon Low Risk-Faktor, welcher gemäß unse­rem Assenagon Equity Framework konstruiert wurde. Dies bedeu­tet, dass eine ganzheitliche Risikobetrachtung Anwendung findet und somit unerwünschte Nebeneffekte, wie Länder-, Sektor- oder weitere Faktor-Einflüsse relativ zum globalen Aktienmarkt, kon­trolliert werden.

Im Zuge des sich abschwächenden Wirtschaftswachstums bzw. der rezessiven Entwicklungen standen Unternehmen mit einem nied­rigen Marktrisiko und stabilen Cashflows im Fokus der Anleger. Somit konnte der Min Vol-Index, welcher Grundlage für milliar­denschwere ETFs darstellt, das Jahr mit einer Outperformance von +10,5 Prozent gegenüber dem globalen Aktienmarkt abschließen. Aufgrund temporär vorteilhafter Nebeneffekte lag die Perfor­mance auch vor dem kontrollierten Assenagon Low Risk-Faktor.

_{Quelle: Assenagon, Bloomberg}

Hierfür waren maßgeblich abweichende Sektorgewichte zum glo­balen Aktienmarkt verantwortlich. So konnte der Index insbeson­dere durch sein Übergewicht in den Sektoren Versorger und Ba­siskonsum sowie durch ein Untergewicht von Technologieaktien profitieren. Weshalb es trotz der positiven Momentaufnahme in 2022 unabdingbar ist Nebeneffekte wie diese zu kontrollieren, zeigt die bisherige Wertentwicklung im Jahr 2023. Innerhalb der ersten vier Wochen gab der Min Vol-Index seinen Vorsprung ab und liegt somit seit Anfang letzten Jahres gleichauf mit der kon­trollierten Variante – bei deutlich höherem relativen Risiko. In der langfristigen Betrachtung ergeben sich durch unkontrollierte Nebeneffekte hauptsächlich zusätzliche Risiken und nahezu keine Renditeopportunitäten.

Was sich final festhalten lässt: Die Low Risk-Prämie hat im globa­len Aktienmarkt 2022 einen deutlichen Mehrwert für Investoren generiert, was im Kontext der steigenden Zinsen vielleicht ver­wunderlich sein mag. Denn historisch betrachtet wurde dieser Prämie gerne nachgesagt von fallenden Zinsen zu profitieren und vice versa unter steigenden Zinsen zu leiden. Dies war in den letz­ten Jahren mitnichten der Fall: Low Risk-Portfolios profitierten in 2022 von ihren vergleichsweise stabilen Cash Flows und kurzen Aktien-Duration. Das vorherrschende Thema der Zinswende be­lastete hingegen die Bewertung von Unternehmen mit überdurch­schnittlich langer Aktien-Duration.

Regionale Unterschiede beim Size-Faktor

Unternehmen mit kleiner und mittelgroßer Marktkapitalisierung weisen für gewöhnlich ein erhöhtes Risiko auf, was auf ge­ringer diversifiziertere und regional fokussiertere Geschäftsmodelle zurückzuführen ist (siehe Equity Insights #5). Wie Abbildung 3 aufzeigt, entwickelte sich der globale Size-Index 2022 ungeachtet der makro-ökonomischen Ge­mengelage neutral zum Aktienmarkt – trotz möglicher Nebenef­fekte. Diese hatten im vergangenen Jahr lediglich einen geringen Einfluss auf die Wertentwicklung des Size-Faktors. Denn auch das ganzheitlich kon­trollierte Size-Portfolio, welches im Rahmen der Portfoliokons­truktion Länder-, Sektor- und Faktoreffekte gegenüber dem glo­balen Aktienmarkt berücksichtigt, zeigte eine ähnliche relative Wertentwicklung.

_{Quelle: Assenagon, Bloomberg}

Betrachtet man hingegen die Performance auf regionaler Ebene, so zeigt sich das unkontrollierte Risikoprofil von Size-Strategien. Wohingegen eine Size-Strategie mit Fokus auf den US-Aktien­markt 2022 gar eine Outperformance erzielen konnte, underper­formte das europäische Pendant um etwa 10 Prozent. Hintergrün­de für die Diskrepanz sind die unterschiedlichen Auswirkungen der geopolitischen Krise, welche sich auf kleine und mittlere Un­ternehmen in Europa deutlich signifikanter niedergeschlagen ha­ben. Im Bereich der Size-Strategien beobachtet man häufig einen verstärkten Home Bias, der im vergangenen Jahr deutliches Risiko mit sich brachte.

_{Quelle: Assenagon, Bloomberg}

Assenagon Equity Framework

Unerwünschte Nebeneffekte jenseits der gesuchten Faktor-Aus­prägung steuern meist hohes zusätzliches Risiko bei geringen Rendite-Opportunitäten bei. Zwar sorgte die abweichende Sektor­gewichtung im Falle des Low Risk-Faktors im Jahr 2022 für eine Outperformance auch gegenüber einem kontrollierten Ansatz, gab diese allerdings im Januar 2023 bereits vollständig ab. Zudem zei­gen die Ergebnisse des Size-Faktors auf, wie wichtig der bewusste Umgang mit Länderrisiken ist.

Für den Anleger

Wie sich zeigt, konnten Low Risk und Size entgegen möglicher Er­wartungen das Jahr 2022 gut überstehen. Auch in Zeiten steigen­der Zinsen stellt der Low Risk-Faktor einen interessanten Bau­stein in der Allokation dar, der aufgrund seiner defensiven Ei­genschaften 2022 eine deutliche Outperformance generieren konnte. Zum anderen zeigt sich, dass erhöhte Risiken von klei­neren und mittleren Unternehmen durch globale Diversifikation auch in einem Krisenjahr gut gemanagt werden können.