Bereits in diesem Jahr gab es zwei Ereignisse, die historische Präzedenzfälle geschaffen und die globale Landschaft für festverzinsliche Wertpapiere verändert haben. Die massive Ausweitung der deutschen Staatsausgaben und die Zölle der Trump-Regierung haben zu einem schwächeren Ausblick für Staatsanleihen aus Industrieländern und einem stärkeren Ausblick für Unternehmensanleihen und einige Schwellenländer geführt. In jüngster Zeit hat die zunehmende Besorgnis über die Haushaltslage der USA zu einem Ausverkauf von US-Staatsanleihen geführt. Die Kombination der jüngsten Ereignisse hat einen globalen Regimewechsel ausgelöst. Eines der auffälligsten Anzeichen dafür ist, dass die Inflation in einigen Industrieländern über dem Zielwert zu bleiben scheint. Besonders düster sind die Inflationsaussichten für die USA, wo wir davon ausgehen, dass der durch die Zölle ausgelöste Angebotsschock zu einem deutlichen Preisanstieg führen wird, auch wenn die niedrigeren Ölpreise den Aufwärtsdruck kurzfristig etwas abfedern dürften. Angesichts einer Inflationsrate von derzeit 2,5% bis 3,0% ist es schwer vorstellbar, dass das 2%-Ziel der US-Notenbank in den nächsten Jahren erreicht wird. Die Wahrscheinlichkeit einer globalen Rezession, angeführt von den USA, hat ebenfalls zugenommen. Selbst wenn Präsident Trump die Zölle von ihrem derzeitigen Niveau senkt oder ganz aufhebt, wird es anhaltende Schäden geben, da die Unsicherheit über die immer wiederkehrenden Handelsabgaben in unterschiedlicher Höhe das Vertrauen der Unternehmen und Verbraucher geschädigt hat. Anstelle einer traditionellen Rezession könnte es – insbesondere in den USA – zu einer längeren Phase mit unterdurchschnittlichem Wachstum, höherer Arbeitslosigkeit und höherer Inflation kommen. Höhere Inflation hält Fed trotz Wachstumsverlangsamung in Wartestellung Die Kombination aus strukturell höherer Inflation und einer höheren Wahrscheinlichkeit eines starken Wachstumsrückgangs bedeutet, dass die Geldpolitik der Fed vorerst im Wesentlichen unverändert bleibt.
Außerhalb der USA, wo der Inflationsdruck etwas geringer ist, haben die Zentralbanken anderer Industrieländer mehr Spielraum für Zinssenkungen. Kurzfristig rechnen wir mit anhaltenden Schwankungen, da die Rentenmärkte die Auswirkungen des Regimewechsels verarbeiten. Längerfristig dürfte sich das Wachstum in Europa, angetrieben durch die aggressive fiskalische Expansion Deutschlands, relativ schnell erholen. Die globale Inflation dürfte aufgrund der durch den Handelskrieg verursachten Versorgungsprobleme steigen. Wir rechnen mit höheren Renditen, da die Anleger mit einem inflationsbedingten Wertverlust von Staatsanleihen aus Industrieländern rechnen.
Verbesserte Gesamtqualität stützt Unternehmenskredite
Dieser Ausblick ist für hochrangige globale Staatsanleihen langfristig nicht günstig. Für Anleihen mit Kreditrisiko sieht das Bild jedoch etwas anders aus. Nach den Turbulenzen im April haben sich die Kreditspreads Ende Mai auf ein Rekordtief verengt, sodass sie kurzfristig durchaus wieder steigen könnten. Allerdings gehen die Märkte für Unternehmensanleihen – sowohl Investment Grade als auch High Yield – mit einer deutlich höheren Gesamtkreditqualität als in der Vergangenheit in diesen Konjunkturabschwung. Ein Drittel des Marktes für Nicht-Investment-Grade-Anleihen ist besichert oder durch Sicherheiten gedeckt, die im Falle eines Ausfalls an den Anleihegläubiger gehen. Ein weiteres Indiz für die höhere Kreditqualität und Rezessionsresistenz ist, dass der Anteil der zyklischen Sektoren (ohne Energie) im Bloomberg U.S. High Yield 2% Issuer Cap Index zum 31. März 2025 um etwa acht Prozentpunkte niedriger war als zehn Jahre zuvor.
Aus einer breiteren Perspektive betrachtet war das durchschnittliche Kreditrating des Nicht-Investment-Grade-Index Ende März höher als vor zehn Jahren. Allerdings könnten einige der schwächeren Hochzinsemittenten in konsumabhängigen Sektoren in Verzug geraten, da die Zölle ihre Gewinnmargen drastisch schmälern. Vor den Zollankündigungen Anfang April rechnete unser High-Yield-Kreditanalystenteam für 2025 mit einer Ausfallquote in den USA von etwa 5%. Wir gehen nun davon aus, dass sie höher ausfallen könnte, bezweifeln jedoch, dass sie das Niveau von 7% bis 8% erreichen wird, das nach dem Ausbruch der Pandemie im Jahr 2020 verzeichnet wurde.
Hochverzinsliche Anleihen und ausgewählte Schwellenländeranleihen bieten eine sinnvolle Diversifizierung Investment-Grade-Unternehmensanleihen mit kürzeren Laufzeiten dürften sich in einem Umfeld steigender langfristiger Renditen besser behaupten als Unternehmensanleihen mit längeren Laufzeiten.
Am Hochzinsmarkt sind auch Anleihen mit kürzeren Laufzeiten und vorzeitigen Refinanzierungen vor Fälligkeit potenziell attraktiv. Im Nicht-Investment-Grade-Segment bevorzugen wir Anleihen gegenüber Bankkrediten leicht, da Kredite derzeit generell zu höheren Preisen gehandelt werden und daher weniger Kurspotenzial bieten. Außerdem sind Kredite, deren variable Kupons sich parallel zu den kurzfristigen Zinsen anpassen, in einer Rezession einem Spreadausweitungseffekt ausgesetzt, während gleichzeitig die Kupons sinken, wenn die Fed zu Zinssenkungen gezwungen ist. An den internationalen Märkten könnten sich Anleihen aus Schwellenländern, die weniger vom Handelskrieg betroffen sind – insbesondere aus Lateinamerika und Osteuropa –, überraschend gut behaupten und attraktive Chancen für Rendite und Diversifizierung bieten. Ein weiterer Vorteil eines Engagements in Schwellenländern besteht darin, dass einige hochrangige Schwellenländer weniger volatil waren als Staatsanleihen aus Industrieländern, darunter auch US-Staatsanleihen.
von Ken Orchard, Head of International Fixed Income bei T. Rowe Price
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