In diesem Kommentar untersuchen wir, warum höhere Ölpreise die Aussichten für Inflation und Zinssätze bislang nicht wesentlich verändert haben und was uns die starke Korrektur bei Halbleitern über die Positionierung, die Bewertungen und die Nachhaltigkeit des KI-Investitionszyklus verrät.
Iran, Inflation und Zinssätze
Zum Ende des zweiten Quartals hatten wir beobachtet, dass eine Deeskalation im Iran-Konflikt – formalisiert durch eine Absichtserklärung (Memorandum of Understanding, MOU) zwischen den Vereinigten Staaten und dem Iran – dazu geführt hatte, dass der Preis für Brent-Rohöl wieder nahe an sein Vorkriegsniveau von etwa 72 US-Dollar pro Barrel zurückgekehrt war. Im Juli kam es anschließend zu einem erneuten Wechsel zwischen Eskalation und Deeskalation. Der Brent-Preis erreichte kurzzeitig 106 US-Dollar pro Barrel, bevor er bis zum Monatsende wieder auf 96 US-Dollar zurückging.
Brent-Spotpreis
US-Dollar je Barrel
Quelle: Guinness Global Investors, Bloomberg, 31.07.2026
Chris Giles von der Financial Times wies darauf hin, dass sich die Energiemärkte offenbar in einer „Art begrenztem Gleichgewicht“ befinden. Wenn die Energiepreise steigen, neigt Präsident Trump dazu, sich zurückzuziehen – was darauf hindeutet, dass seine Toleranz gegenüber dem Druck auf die Kraftstoffpreise begrenzt ist. Umgekehrt scheint der Iran bei fallenden Preisen einen Anreiz zu haben, seinen Einfluss und seine Kontrolle über die Straße von Hormus erneut zu bekräftigen, was zu erneuten Feindseligkeiten und einem Wiederanstieg der Energiepreise führt. Nach dieser Theorie müssen wir möglicherweise noch für einige Zeit mit erhöhten (wenn auch begrenzten) Kraftstoffpreisen rechnen.
Die nachstehende Grafik zeigt die tägliche Transportmenge (an Rohöl, Flüssigerdgas (LNG) und Flüssiggas (LPG)) durch die Straße von Hormus sowie die Anzahl der Tanker. Eine interessante Beobachtung ist, dass die Spotpreise trotz des Versorgungsschocks, der im Wesentlichen 20% des globalen Ölflusses unterbrach, Ende Juni immer noch nahezu das Vorkriegsniveau erreichten, obwohl der Schiffsverkehr weiterhin erheblich beeinträchtigt war. Vor dem Krieg lag die durchschnittliche tägliche Tonnage von LNG, LPG und Rohöl bei etwas über 2,5 Millionen. Ein großer Teil davon konnte nach der Unterzeichnung des MOU bemerkenswert schnell wieder erreicht werden – etwa die Hälfte dieses Volumens wurde innerhalb einer Woche wieder erzielt.
Dennoch verlief die Erholung uneinheitlich: Die Rohölströme erholten sich schneller als der LNG- und Raffinerieproduktverkehr, und die Schiffsbewegungen blieben insgesamt deutlich unter dem Normalniveau.
Geschätzte tägliche Tonnage der Tankerschiffe bei der Durchfahrt durch die Straße von Hormus
Aufgeschlüsselt nach Ladungsart
Quelle: Guinness Global Investors, Bloomberg, 31.07.2026
Entscheidend ist, dass die Ölpreise deutlich schneller fielen, als sich die physischen Transportaktivitäten erholten. Dies deutet darauf hin, dass der Markt die Störung zunehmend als logistische Einschränkung und nicht als vollständigen und dauerhaften Versorgungsausfall betrachtete. Die Lagerbestände dienten als vorübergehender Puffer, während höhere US-Exporte, eine schwächere Nachfrage aus China und die Umleitung eines Teils der Produktion aus der Golfregion die Anzahl der Barrel reduzierten, die dem globalen Markt entzogen wurden. Zusammengenommen dürften diese Faktoren eine beruhigende Wirkung auf die Märkte gehabt haben – insbesondere im Hinblick auf die Verankerung der langfristigen Inflationserwartungen.
Angesichts eines Anstiegs des Brent-Preises um 20–25% im Juli wäre es durchaus naheliegend gewesen, eine deutliche Neubewertung der Zinssätze zu erwarten, insbesondere vor dem Hintergrund zunehmend restriktiver Äußerungen der US-Notenbank. Dies ist jedoch nicht eingetreten. Die impliziten Erwartungen haben sich im Laufe des Monats nur geringfügig verändert, wobei die Märkte davon ausgehen, dass die Zinssätze zum Jahresende bei 4,0% liegen werden. Dies würde eine Zinserhöhung um 0,25 Prozentpunkte gegenüber dem heutigen Niveau bedeuten.
US-Zinserwartungen
Quelle: Guinness Global Investors, Bloomberg, 31.07.2026
Ein Teil der Erklärung lag in den im Juni veröffentlichten Inflationsdaten. Nach den meisten Maßstäben schien die Inflation in den USA im Mai ihren Höchststand erreicht zu haben, wobei der Rückgang der Energiepreise im Juni zu einer deutlichen Disinflation führte. Der Gesamt-Verbraucherpreisindex (VPI) sank im Monatsvergleich um etwa 0,4%, während sich die Kernpreismessgrößen deutlich verhaltener entwickelten.
US-Inflationskennzahlen
Quelle: Guinness Global Investors, Bureau of Labor Statistics, Bureau of Economic Analysis, 31.07.2026
Die US-Notenbank machte deutlich, dass eine einzige positive Inflationsveröffentlichung noch nicht „Mission erfüllt“ bedeutete. Im Mittelpunkt ihrer Kommunikation stand weiterhin die Wiederherstellung der Preisstabilität, und die Juli-Sitzung schien das Ende der bisherigen Tendenz zur geldpolitischen Lockerung zu markieren. Die Botschaft lautete, dass die Geldpolitik restriktiv bleiben werde, bis größere Gewissheit bestehe, dass sich die Inflation nachhaltig in Richtung des Ziels bewege.
Dieser restriktive Kurswechsel wurde jedoch durch die Zusammensetzung der Inflationsdaten ausgeglichen. Betrachtet man die Monatszahlen, fallen zwei Beobachtungen besonders auf. Erstens war der Energiesektor die dominierende Ursache für die jüngste Volatilität der Gesamtinflation. Dies ist von Bedeutung, da Zentralbanken in der Regel die unmittelbaren oder „Erstrundeneffekte“ eines Energieschocks außer Acht lassen, sofern dieser nicht beginnt, Löhne, Dienstleistungspreise und Inflationserwartungen zu beeinflussen. Zweitens, und was noch wichtiger ist, gibt es bislang nur begrenzte Anzeichen für eine solche Übertragung in der zweiten Runde. Die Energieinflation hat sich nicht nennenswert auf Waren, Lebensmittel oder Dienstleistungen ausgeweitet. Im Juni blieb der Kern-VPI im Monatsvergleich nahezu unverändert, während die Dienstleistungsinflation auf dem niedrigsten Stand seit Beginn der Pandemie lag.
Historischer Beitrag zum Gesamt-VPI
Month-on-month
Quelle: Guinness Global Investors, Bureau of Labor Statistics, 31.07.2026
Dies trägt dazu bei, zu erklären, warum die Zinserwartungen vergleichsweise stabil blieben. Die Anleger scheinen zu dem Schluss gekommen zu sein, dass der Anstieg der Ölpreise eher einen Faktor der Angebotsvolatilität darstellte als den Beginn eines erneuten Inflationszyklus. Höhere Energiepreise können die Kaufkraft der privaten Haushalte und die Konjunktur schwächen und somit in anderen Bereichen der Wirtschaft einen teilweise ausgleichenden disinflationären Effekt hervorrufen. So könnten Verbraucher beispielsweise auf Eigenmarkenprodukte umsteigen, anstatt weiterhin Premiummarken zu kaufen. Mit anderen Worten: Der Schock führte zwar zu einem kurzfristigen Anstieg der Gesamtinflation, rechtfertigte jedoch nicht zwangsläufig einen deutlich höheren Pfad für die Zinssätze.
Die zentrale Frage ist, ob die erhöhten Preise lange genug anhalten, um sich auf die Löhne, die Preisentscheidungen der Unternehmen und die längerfristigen Inflationserwartungen auszuwirken. Bislang deuten die Anzeichen darauf hin, dass der Schock auf den Energiebereich beschränkt geblieben ist. Dies hat es den Märkten ermöglicht, sowohl die höheren Ölpreise als auch eine restriktivere Geldpolitik der US-Notenbank zu verkraften, ohne den erwarteten Pfad der Zinssätze wesentlich zu verändern.
Eine deutliche Korrektur bei Halbleiteraktien
Im Juli kam es zu einer starken Abkehr von einigen der größten Gewinner des Jahres: KI- und Halbleiteraktien. Wie in der nachstehenden Grafik deutlich wird, war der Kontrast in der Aktienperformance zwischen dem ersten Halbjahr 2026 und dem Juli eklatant. Der SOX (ein Halbleiterindex) stieg im ersten Halbjahr um 101,7%, während der MSCI World Semiconductors um 53,6% zulegte, bevor beide im Juli um 20,6% bzw. 13,2% nachgaben. Diese Umschichtung spiegelte drei wesentliche Belastungsfaktoren wider: wachsende Skepsis hinsichtlich der Investitionen der Hyperscaler und das Fehlen klarer Kapitalrenditen, eine extreme Übergewichtung in Halbleiterpositionen sowie eine allgemeine Auflösung des Momentum-Trends. Das hohe Engagement von Hedgefonds machte den Handel besonders anfällig, wobei Verluste und Zwangsverkäufe bei Fonds wie Situational Awareness den Druck zum Schuldenabbau noch verstärkten. Als sich die Stimmung verschlechterte, reduzierten Anleger rasch ihr Engagement in den stärksten KI- und Chip-Gewinnern des Jahres, wobei der KOSPI (der südkoreanische Index) aufgrund seiner Konzentration auf die Speicherhersteller Samsung Electronics und SK Hynix besonders exponiert war.
Deutlicher Performancewechsel bei IT- und Halbleiterwerten im Juli
Gesamtrendite: 1. Halbjahr vs. Juli
Quelle: MSCI, Bloomberg. Daten in USD, Stand: 31.07.2026
Befürchtungen vor einem Überangebot
Ein Großteil des KI-Handels beruhte auf dem anhaltenden Ausbau der KI-Infrastruktur und den damit verbundenen Ausgaben der großen Cloud-Hyperscaler. In der Vergangenheit waren diese Unternehmen relativ kapitalarm und profitierten von wiederkehrenden Umsätzen, hohen Margen und einer starken Cash-Generierung. Der jüngste Anstieg der Infrastrukturinvestitionen markiert eine Verschiebung dieses Geschäftsmodells, wodurch sich die Kapitalintensität erheblich erhöht und sich wohl auch die Wirtschaftlichkeit der Branche verändert. Infolgedessen suchen Anleger nach wie vor nach konkreten Anzeichen dafür, dass die erhöhten Investitionen ausreichende langfristige Renditen liefern werden.
Im Laufe des Juli haben sich diese Befürchtungen weiter verstärkt, da die Erwartungen hinsichtlich der Investitionen der Hyperscaler weiter gestiegen sind. Die erwarteten Investitionen von Amazon, Alphabet, Microsoft, Meta und Oracle für das Geschäftsjahr 2026 sind insgesamt von rund 536 Mrd. US-Dollar im Dezember auf 784 Mrd. US-Dollar im Juli gestiegen – ein Anstieg von fast 50% in nur sieben Monaten. Im gleichen Zeitraum sind die Erwartungen hinsichtlich des freien Cashflows dramatisch gesunken, wobei für alle außer Microsoft im Jahr 2026 ein negativer absoluter freier Cashflow erwartet wird. Die jüngste Berichtssaison hat diese Erwartungen noch verstärkt, da drei der vier wichtigsten Hyperscaler ihre Prognosen für Investitionen angehoben haben. Amazon hob seine Prognosen für die Investitionen im Jahr 2026 auf rund 210 Mrd. US-Dollar an, Alphabet erhöhte die Prognosen auf 195 Mrd. bis 205 Mrd. US-Dollar, und Meta bewegt sich auf das obere Ende seiner Spanne von 130 Mrd. bis 145 Mrd. US-Dollar zu.
Einige Unternehmenskunden werden bei der Einführung von KI zunehmend wählerischer, da die Kosten pro Token und der Return on Investment (ROI) genauer unter die Lupe genommen werden. Ein Token ist eine Grundeinheit von Text, die in etwa drei Vierteln eines Wortes entspricht, und dient als Abrechnungseinheit für die verbrauchsbasierten Geschäftsmodelle von KI-Anbietern. Dies hat direkte Auswirkungen auf die Halbleiterbranche, da der aktuelle Superzyklus darauf beruht, dass die Hyperscaler weiterhin immer größere Mengen an GPUs, High-Bandwidth Memory (HBM), Netzwerkausrüstung und Rechenzentrumskomponenten nachfragen. Sollten diese Investitionen keine angemessenen Renditen erzielen, würde sich das Wachstum der Investitionen letztendlich verlangsamen oder zurückgehen, was das Auftragswachstum entlang der gesamten Halbleiter-Lieferketten schwächen und das in den aktuellen Bewertungen eingepreiste Wachstum untergraben würde. Vor diesem Hintergrund erhöht jede weitere Steigerung der Investitionen die Hürde – was die starke Neubewertung von Halbleiter- und KI-bezogenen Aktien im Juli miterklärt.
Erwartungen für die Investitionsausgaben der Hyperscaler im Geschäftsjahr 2026 (Mrd. US-Dollar)
Quelle: Bloomberg. Datenstand: 31.07.2026
Erwartungen für den Free Cashflow der Hyperscaler 2026
Absoluter Betrag in Mrd. US-Dollar
Quelle: Bloomberg. Datenstand: 31.07.2026
Günstigere Rechenleistung
In den letzten Monaten sind die Token-Preise für große Sprachmodelle (LLM) deutlich gesunken. Wie die nachstehende Grafik zeigt, haben sie sich bis Juli dieses Jahres gegenüber ihrem Höchststand im Mai fast halbiert. Für Hyperscaler verschärft dies die Bedenken hinsichtlich der Wirtschaftlichkeit steigender Investitionen in GPUs, Rechenzentren und Strom, da niedrigere Preise für Inferenzberechnungen den Umsatz pro Token schmälern und die Preissetzungsmacht verringern. Die allgemeinere Sorge besteht darin, dass die Leistungsfähigkeit von Modellen zunehmend zur Massenware wird – unterstützt durch rasante Effizienzsteigerungen, verstärkten Wettbewerb und kostengünstigere Rechenleistung.
Diese Befürchtungen wurden durch die Veröffentlichung des chinesischen Kimi K3 verstärkt, was einen weiteren „DeepSeek-Moment“ auslöste, da Investoren sich fragten, ob wettbewerbsfähige Spitzenmodelle – insbesondere in den USA – mit wesentlich höherer Effizienz als bisher angenommen entwickelt werden könnten. In der Folge kam es zu einem Ausverkauf von Halbleiteraktien: Nvidia und AMD verloren in der ersten Reaktion mehr als 5%, während auch asiatische Chip-Titel unter Druck gerieten. Cloud-Unternehmen, darunter Microsoft, Amazon und Alphabet, wurden ebenfalls in Mitleidenschaft gezogen, da Investoren sich fragten, ob sinkende KI-Preise die Renditen ihrer enormen Investitionen unter Druck setzen würden. Allerdings stellen niedrigere Token-Preise nicht zwangsläufig einen strukturellen Gegenwind dar. Günstigere KI-Lösungen können die Akzeptanz steigern, während zunehmend agentenbasierte und inferenzintensive KI-Workloads deutlich mehr Token pro Aufgabe verbrauchen, wodurch das Volumenwachstum den Preisrückgang übertreffen kann.
LLM-Token-Preise seit Jahresbeginn
Quelle: Bloomberg. Datenstand: 31.07.2026
Abbau von Momentum und Positionierung von Hedgefonds
Der Ausverkauf wurde durch die Branchengewichtung von Hedgefonds in diesem Sektor noch verschärft, da einige von ihnen einen Großteil des zweiten Quartals damit verbracht hatten, massiv in eine begrenzte Auswahl von KI- und Halbleitergewinnern zu investieren. Als sich das Blatt wendete und die Halbleiterrallye ins Stocken geriet, erwies sich dies für viele stark konzentrierte Portfolios als fatal. Insbesondere „Situational Awareness“, ein auf KI spezialisierter Hedgefonds, der hoch gehebelte Positionen in diesen Aktien hielt, brach im Laufe des Monats nahezu zusammen und war nach Margin Calls gezwungen, Technologiebestände im Wert von mehreren Milliarden Dollar zu liquidieren. Dieser Fall verdeutlichte die durch Hebelwirkung und konzentrierte Positionierung entstandene Anfälligkeit, wobei der erzwungene Abbau von Hebeleffekten die Kursbewegungen bei geschwächten KI-Aktien wahrscheinlich noch verschärfte.
Diese breitere Rotation spiegelte auch eine Auflösung des Momentum-Handels wider, der sich nach den Tiefstständen im März infolge des Schocks durch den Iran-Krieg rasch aufgebaut hatte. Von Ende März bis Juli stieg der Momentum-Faktor von rund -8% auf fast +40% (iShares MSCI USA Momentum), bevor er im Juli einen erheblichen Teil dieser Gewinne wieder abgab. Die Beteiligung von Privatanlegern ist weltweit zu einem immer wichtigeren Merkmal der Aktienmärkte geworden, doch dieser Trend ist in Südkorea besonders ausgeprägt, wo Privatanleger zu einer wichtigen Quelle der Marktliquidität geworden sind und zunehmend gehebelte Produkte nutzen, um Positionen in Large-Cap-Technologieaktien aufzubauen. Diese Dynamik verstärkte sich, nachdem die Aufsichtsbehörden Ende Mai 16 auf einzelne Aktien bezogene gehebelte ETFs genehmigt hatten, die an Samsung Electronics und SK Hynix gekoppelt sind, wodurch dem ohnehin schon überfüllten KI- und Speicherhandel eine weitere Hebelstufe hinzugefügt wurde.
Die daraus resultierende Verstärkung zeigt sich deutlich im VKOSPI/VIX-Verhältnis, das auf über das Fünffache stieg – gegenüber einer langfristigen Spanne von näherungsweise dem Einfachen –, was den außergewöhnlichen Anstieg der Volatilität koreanischer Aktien im Vergleich zu den USA verdeutlicht.
US-Momentum-Entwicklung seit Jahresbeginn
Quelle: MSCI, iShares, Bloomberg. Datenstand: 31.07.2026
Erhöhte Volatilität koreanischer Aktien gegenüber US-Aktien
VKOSPI vs. VIX
Quelle: Bloomberg. Stand: 31.07.2026. Das VKOSPI/VIX-Verhältnis vergleicht die erwartete Volatilität koreanischer Aktien (VKOSPI) mit der von US-Aktien (VIX); eine steigende Linie deutet darauf hin, dass die Volatilität koreanischer Aktien im Vergleich zur Volatilität US-amerikanischer Aktien zunimmt.
Von Dr. Ian Mortimer und Matthew Page, Portfolio Manager, Global Team bei Guinness Global Investors
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