Devisenmärkte sorgen für Volatilität
Im Gegensatz zur ungewöhnlichen Ruhe des letzten Jahres hat das Jahr 2018 eine Rückkehr zu volatileren Handelsbedingungen in globalen Schwellenländer-Aktien erfahren. Die Ursache dieser Volatilität ist auf die Bewegungen an den Devisenmärkten zurückzuführen. Die Währungen von Indien bis Mexiko, von der Türkei bis Indonesien schwächten sich gegenüber dem US-Dollar ab, als die US-Long-Bond-Rendite im Februar die entscheidende 3%-Marke durchbrach.
Während sich die Devisenmärkte aufgrund hoher Leistungsbilanzdefizite typischerweise abschwächen, ist die Volatilität der Währungen, die wir bisher gesehen haben, eher eine Funktion der sich verschärfenden US-Finanzbedingungen und weniger eine Funktion der sich verschlechternden Fundamentaldaten in den zugrundeliegenden Regionen. Brasilien beispielsweise hat weder ein Leistungsbilanzdefizit noch ein Inflationsproblem, und dennoch ist der brasilianische Real in der Währungskrise gefangen.
Eine weitere Besonderheit dieser Volatilitätswelle war die Stärkung des Dollars im Gleichschritt mit dem Ölpreis. Für die Nettoimporteure von Erdöl - insbesondere für Länder wie die Türkei, Indien und Indonesien - hat sich das bereits verschärft und die Handelsungleichgewichte verschlechtert. Doch während viele Schwellenländer von Währungsschwierigkeiten und steigenden Ölpreisen betroffen sind, haben in Asien wachsende Handelsspannungen zwischen den USA und China zu negativen Schlagzeilen in den Medien beigetragen.
Kaufgelegenheiten in Sicht
Wie reagieren wir also auf die Herausforderungen? Der MSCI Emerging Markets Index ist seit Jahresbeginn um über 6% in britischen Pfund und über 9% in Dollar gefallen (Stand 28. Juni 2018 - Quelle Bloomberg). Deshalb bleiben wir bei der Prüfung möglicher Kaufgelegenheiten weiterhin selektiv und geduldig und bevorzugen Unternehmen, die mit verschärften Finanzierungsbedingungen umgehen können. Was wir nach wie vor vermeiden sind Unternehmen mit einem hohen Fremdkapitalanteil.
Bei den Bewertungskennzahlen favorisieren wir weiterhin die Eigenkapitalrendite (ROE) eines Unternehmens als Mittel zur Qualitäts-Messung. Der kombinierte ROE unserer Strategie beträgt das 19,4-fache gegenüber dem 12,6-fachen der Benchmark. Im Gegensatz dazu ist das Kurs-Gewinn-Verhältnis der Benchmark im Vergleich zu unserer Strategie im Großen und Ganzen ähnlich. Mit anderen Worten, wir finden weiterhin Qualitätsunternehmen zu vernünftigen Preisen. Generell sind wir der Meinung, dass gute Unternehmen auch in schlechten Regionen existieren können. Nehmen wir zum Beispiel Brasilien. Ohne eine entscheidende Reform der Altersvorsorge - in Brasilien ist die Pensionierung mit 55 Jahren die Regel - steuert das Land auf eine Schuldenkrise zu. Und doch sind gute Unternehmen mit gesunden Bilanzen auszumachen. Localiza, Brasiliens größter Autovermieter, profitiert in erster Linie vom Wachstum im Autoleasing. Als Beispiel für einen säkularen Wachstumswert wird die Profitabilität der Unternehmens-Gruppe durch Verhaltensänderungen angetrieben und nicht nur durch Veränderungen im Konjunkturzyklus bestimmt.
Abgesehen von Brasilien sind auch in China säkulare Wachstumschancen gegeben. Das Wachstum des Landes verlangsamt sich, während die Spannungen im Handel zwischen den USA und China einen Schatten auf den Erfolg der Kampagne «Made in China 2025» werfen, einem Projekt zur Förderung der Robotik und der künstlichen Intelligenz. Aber die Neugewichtung des Wachstums Chinas von einer exportorientierten Wirtschaft hin zu einer auf die Steigerung des Binnenkonsums ausgerichteten Wirtschaft wird aus unserer Sicht die Aussichten der Internet-Giganten Tencent und Alibaba nicht wesentlich beeinträchtigen. Beide Unternehmen erzielen hohe Renditen auf das eingesetzte Kapital – unseres Erachtens der Schlüssel zu langfristigen Investitionen. Um den erfahrenen Investor Charlie Munger auf die Frage, warum Investoren nach Unternehmen mit einer hohen Kapitalrendite suchen sollten, zu zitieren «... es ist schwierig für eine Aktie, eine viel bessere Rendite zu erzielen als das Unternehmen, das ihr zugrunde liegt».
Aussichten intakt
Ungeachtet der kurzfristigen Marktvolatilität ist der Schlüssel zu einer erfolgreichen Investition unserer Meinung nach der Kauf von Qualitätsunternehmen zu vernünftigen Preisen. In herausfordernden Zeiten ist eines der verlockendsten Dinge, die man als Fondsmanager tun kann, etwas zu tun - auch wenn diejenigen, die sich für die Vorteile einer langfristigen Investition einsetzen, glauben, dass eine Buy-and-Hold-Mentalität unbedingt vorzuziehen ist. Zur weiteren Beruhigung der Nerven sollten wir nicht aus den Augen verlieren, dass wir erst zwei Jahre in einem Unternehmensgewinn-Zyklus in den Schwellenländern sind, der normalerweise fünf Jahre dauert. Das globale Wachstum ist nach wie vor vernünftig. Der Inflationshintergrund ist ungefährlich. Der Gewinnzyklus in den Schwellenländern bleibt vorerst intakt, und beginnen sich Opportunitäten abzuzeichnen.
Nick Payne, Leiter Emerging Markets bei Old Mutual Global Investors
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