- Credit Default Swaps im Aufwind
- Die geldpolitische Herausforderung der Fed
- China nimmt es mit der Involution auf
Der CDS-Handel
Credit Default Swaps (CDS) sind derivative Instrumente, die es Anlegern ermöglichen, die Credit-Spread-Komponente einer Unternehmensanleihe abzusichern. Der Kauf eines einzelnen CDS oder eines CDS-Korbs gilt als Schutz vor einer Ausweitung der Kreditaufschläge. Dank ihrer höheren Liquidität lassen sich CDS auch als Ausdruck spekulativer Einschätzungen zur Richtung der Kreditaufschläge sowie zum Aufbau eines gehebelten Engagements in Unternehmensanleihen der Segmente Investment-Grade-, Hochzins- und Schwellenländerbonds einsetzen. Angesichts der konsensuellen Übergewichtung in Unternehmensanleihen erfahren CDS zunehmend Zuspruch als Instrument zur Hebelung des Exposures. Unternehmensanleihen erfreuen sich starker Fundamentaldaten: Zu einem anhaltenden Wachstum kommen stabile Zinsen und hohe Unternehmensgewinne hinzu. Die allgemeine Verengung der Kreditaufschläge im Jahr 2025 hat eine positive Dynamik entstehen lassen. Wir blicken weiterhin zuversichtlich auf diese Anlageklasse. Allerdings sind seit einiger Zeit denkbar enge Spreads zu beobachten, und es wurden in beträchtlichem Umfang spekulative Short-Positionen in CDS eingegangen. Jeder makroökonomische Schock könnte eine abrupte Liquidierung von Beständen und eine Trendumkehr bei den Spreads auslösen. Trotz der Attraktivität von Unternehmensanleihen stellen negative Renditen angesichts der aktuellen Marktniveaus und Positionierungen ein klares Risiko dar.
Das Dilemma der Fed
Nach der Entscheidung der US-Notenbank „Fed“, ihren Leitzins im Juli unverändert zu lassen, stellt sich der Markt nun auf weitere Zinssenkungen um insgesamt 35 Basispunkte (Bp.) bis zum Jahresende ein – gegenüber den 100 Bp., mit denen er am Tag der Zollankündigungen zum Liberation Day gerechnet hatte. Zugleich geht der Konsens nach wie vor davon aus, dass sich die US-Wirtschaft von 2,8% im Jahr 2024 auf ein Wachstumstempo von rund 1,5% im Jahr 2025 abkühlen wird, während die Inflation im dritten und vierten Quartal dieses Jahres auf 3,0% bzw. 3,1% zulegen dürfte. Damit steht die Fed vor einem klaren Dilemma: Soll sie sich mit Leitzinssenkungen gegen die womöglich nachlassende konjunkturelle Dynamik stemmen oder im Gegenteil in dem Maße, in dem das Risiko einer höheren Inflation zum Tragen kommt, die Zinsen anheben oder konstant halten? In dieser Zwickmühle hat sie offensichtlich die optimale geldpolitische Position identifiziert und bezogen: Ein rein datenabhängiger, neutraler Kommunikationsansatz hinsichtlich ihrer beabsichtigten Geldpolitik ist angesichts der binären Unsicherheit über die künftige wirtschaftliche Verfassung die beste Strategie, da er in einem konjunkturellen Worst-Case-Szenario die potenziellen negativen Auswirkungen minimiert.
Das Rad der Involution zurückdrehen
Als mit dem Juni der 33. Monat in Folge mit einem deflationären Umfeld in China anbrach, nahmen die politischen Entscheidungsträger das zugrunde liegende Problem zur Kenntnis, das auf einem allzu sehr auf Investitionen und die Angebotsseite ausgerichteten Wachstumsmodell beruht. Auf Behördenseite wurden im Bereich E-Commerce, im Automobilsektor, bei Solarmodulen, bei Batterien für Elektrofahrzeuge und in ausgewählten vorgelagerten Rohstoffsektoren Maßnahmen gegen die Involution ergriffen, d. h. zur Bekämpfung eines hochgradig verschärften und unproduktiven Wettbewerbs. So wird beabsichtigt, Kapazitäten abzubauen und/oder Investitionen zu fördern, die stärker auf Effektivität und nicht mehr rein auf Produktionszahlen abzielen. Dies hat ein neues Interesse an politisch eröffneten Anlagechancen geweckt, da eine Ausweitung der Gewinnkennzahlen in bestimmten Sektoren erkennbar wurde, wenngleich ohne Anzeichen für eine Ergebniserholung. Für eine nachhaltige Verbesserung aufseiten der Unternehmensgewinne bedarf es tiefgreifenderer Reformen des chinesischen Wachstumsmodells – denn die schwache Binnennachfrage ist eine zentrale Herausforderung und bleibt ein wirtschaftlicher Hemmschuh. Die Überkapazitäten bei nichtmetallischen Mineralien sind größtenteils auf den Abschwung im Immobiliensektor zurückzuführen. Bei den bisherigen angebotsseitigen Reformen lag der Fokus auf aggressiven Kapazitätskürzungen – ein Weg, der heute schwieriger zu beschreiten ist, da ein Großteil der Überkapazitäten nunmehr in privatwirtschaftlichen Sektoren angesiedelt ist.
Überblick der Anlageklassen
Die geäußerten Ansichten spiegeln die Erwartungen des CIO-Teams hinsichtlich der Renditen und Risiken der Anlageklassen wider. Ampeln deuten auf eine erwartete Rendite über einen Zeitraum von drei bis sechs Monaten im Vergleich zu langfristig beobachteten Trends hin.
Die Ansichten des CIO-Teams stützen sich auf die Meinungen des AXA IM Investment-Teams und sind nicht als Empfehlung zur Vermögensallokation zu verstehen.
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Datenquelle: Bloomberg
