Wir erwarten, dass die EZB ihren datenzentrierten Ansatz beibehält. Dennoch dürfte Christine Lagarde den Ausblick der Zentralbank für die Inflation aktualisieren, da bei der Sitzung im September der Ausverkauf der Energiepreise noch nicht berücksichtigt worden ist. Zwar bleibt Deutschland weiterhin ein Sorgenkind, allerdings spiegelt der Anleihemarkt die Herausforderungen der deutschen Wirtschaft aktuell nicht wider. Die Leitzinsen der EZB bestimmen das Renditeniveau der kurz- bis mittelfristigen Anleihen und drücken die deutschen Renditen höher, als ein Blick auf die Fundamentaldaten rechtfertigen würde. Tatsächlich besteht das Mandat der Zentralbank darin, die Inflation zu bekämpfen. Darauf konzentrieren sich die Bundesbanker auch aktuell noch: Die Kerninflation ist zwar von ihrem Höchststand von 5,7 Prozent in 2023 mittlerweile auf 2,7 Prozent im vergangenen Monat gesunken. Damit liegt sie allerdings immer noch über dem Ziel der EZB. Es ist wahrscheinlich, dass die EZB bei der Senkung ihres Leitzinses im Juli die wirtschaftlichen Herausforderungen in Deutschland bereits berücksichtigt hat. Insofern dürften die nächsten Zinssenkungen vor dem Hintergrund einer neutralen Geldpolitik durch die ausbleibende Erholung der Industrie im wichtigsten Land der Eurozone durchaus gerechtfertigt sein.
Neutraler EZB-Leitzins unter 1,75 Prozent wahrscheinlich
Damit ist die EZB in einer Linie mit den Währungshütern weltweit: Mit Ausnahme der Bank of Japan streben mittlerweile alle großen Zentralbanken nach der Bekämpfung der galoppierenden Inflation nun wieder eine neutrale Geldpolitik an. Die Geschwindigkeit, mit der die einzelnen Institutionen bei den Senkungen ihrer Leitzinsen vorangehen, hängt von der Hartnäckigkeit ab, mit der die Inflationsschocks auf die Inlandspreise wirken. Um dieses Risiko abschätzen zu können, prüfen die Zentralbanken, ob die Entwicklung der Lohnerhöhungen lediglich die vergangene Inflation ausgleicht oder ob sie diese weiter befeuern könnte. Tatsächlich haben die Zentralbanken gerade erst mit der Normalisierung ihrer Leitzinsen begonnen – einmal um 50 Basispunkte bei der Fed und zweimal um 25 Basispunkte bei der EZB. Dies bedeutet, dass sie etwa den Weg bei der Rückkehr zu ihrem neutralen Zinssatz von 3 bis 3,5 Prozent für die USA beziehungswiese 2 bis 2,5 Prozent für die EZB zurückgelegt haben. Es ist wahrscheinlich, dass die Kerninflationsrate im kommenden Jahr wieder unter 2 Prozent sinkt und die Wirtschaftsaktivität auf ähnlichem Level verharrt. Insofern wäre es gerechtfertigt, dass die EZB ihre Leitzinsen langfristig auf mindestens 1,75 Prozent senkt. Dies würde die Lage auf den Anleihemärkten entspannen und die Renditen bei deutschen Anleihen bei zweijähriger Laufzeit auf 1,8 Prozent und bei zehnjähriger Laufzeit auf 2 Prozent verschieben.
Von Patrick Barbe, Head of European Investment Grade Fixed Income bei Neuberger Berman
