Der Markt wirkt nicht irrational, sondern rational, aber nervös. Die allgemeinen Trends sind weitgehend nachvollziehbar. Die wirtschaftliche Lage, politische Veränderungen und die Ertragsdynamik spiegeln sich in den Vermögenspreisen wider. Allerdings hat sich die Struktur des Marktes verändert. Da das System deutlich mehr momentumgetriebenes Kapital enthält, können Bewegungen übertrieben ausfallen. Die Richtung ist oft gerechtfertigt, aber das Ausmaß schießt regelmäßig über das Ziel hinaus. Was möglicherweise unterschätzt wird, ist die Möglichkeit, dass wir uns mitten in einem Regimewechsel befinden.
In den 15 Jahren nach der globalen Finanzkrise agierten Mega-Cap-Technologieunternehmen in einem ungewöhnlich günstigen Umfeld. Sie erzielten ein außergewöhnliches Umsatzwachstum bei gleichzeitig steigenden Margen – eine seltene Leistung in dieser Größenordnung. Sie revolutionierten Branchen mit relativ geringer Kapitalintensität, erschlossen sich eigene Nischen und vermieden weitgehend direkte Konkurrenz untereinander. Dieses Umfeld verändert sich derzeit.
Der Wettlauf um künstliche Intelligenz hat die Landschaft grundlegend verändert. Diese Unternehmen sind nicht mehr kapitalarm, sondern tätigen beispiellose Investitionen. Allein in den nächsten zwei Jahren werden die fünf großen Hyperscaler voraussichtlich mehr als 1,4 Billionen US-Dollar in Sachanlagen investieren. Gleichzeitig stehen sie in direktem Wettbewerb miteinander und mit finanzstarken privaten Herausforderern wie OpenAI, Anthropic und xAI. Hinzu kommt die Geschwindigkeit der KI-Innovation, die das Potenzial hat, nahezu jedes informationsbasierte Geschäftsmodell zu revolutionieren. Damit sind die Voraussetzungen für einen bedeutenden Umbruch in der Branche gegeben.
Die Gewinner der letzten 15 Jahre könnten vor einer schwierigeren Phase stehen. Gleichzeitig könnte sich ein starker Superzyklus im Energie- und Rohstoffbereich entwickeln, der diesen beispiellosen Ausbau der Infrastruktur unterstützt.
Auch die These, dass aktives Management tot sei, verdient eine Neubewertung. Der Markt hat gerade eine außergewöhnliche Phase mit einer engen Führungsriege hinter sich, in der eine Handvoll dominanter Unternehmen ihre Vormachtstellung Jahr für Jahr ausgebaut haben. In diesem Umfeld hatten passive Strategien natürlich Hochkonjunktur.
Wenn sich der Markt jedoch in Richtung eines wettbewerbsintensiveren, kapitalintensiveren und disruptiveren Regimes verschiebt, dürfte die Streuung zunehmen, und genau hier hat aktives Management in der Vergangenheit einen Mehrwert geschaffen. Strukturell könnte sich das Umfeld so entwickeln, dass Selektivität wieder belohnt wird.
Aus Sektorsicht stechen Industrie, Energie und Rohstoffe hervor. Es gibt zyklische Unterstützung durch fiskalische und monetäre Dynamiken, aber noch wichtiger ist, dass sich unter der Oberfläche eine strukturelle Nachfrage aufbaut, die durch Investitionen in KI-Infrastruktur und die Neuausrichtung globaler Lieferketten angetrieben wird. Diese Kombination aus zyklischen und langfristigen Rückenwindfaktoren ist überzeugend.
Gleichzeitig scheint nichts völlig uninvestierbar zu sein. Die meisten Sektoren sind eine gemischte Sache. Der Fokus liegt nun weniger auf einer allgemeinen Vermeidung als vielmehr auf einer disziplinierten Selektivität innerhalb der Sektoren.
Von Tim Murray, Kapitalmarktstratege bei T. Rowe Price
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