Die Renditen von Staatsanleihen sind im dritten Quartal bislang in allen G10-Märkten gestiegen, wobei sich der Ausverkauf auf das lange Ende der Staatsanleihekurven konzentrierte. Diese Entwicklung war breit angelegt und struktureller Natur und wurde durch eine Kombination aus anhaltender Inflation, fortgesetzten Unruhen im Nahen Osten sowie angebotsseitigem Druck durch die Staatshaushalte und Unternehmen getrieben. Die Inflation liegt in den wichtigsten Volkswirtschaften weiterhin über dem Zielwert, und die Hoffnungen auf eine durch den Energiesektor getriebene Desinflation sind angesichts der Volatilität im Nahen Osten und des anhaltenden Angebotsdrucks geschwunden. Auch wenn diese Faktoren nicht unbedingt neu sind, sehen sich Anleger nun mit allen drei gleichzeitig konfrontiert, was zu einem Anstieg der Renditen von Staatsanleihen führt.
Das Wachstum in den USA bleibt robust, gestützt durch den Ausbau der KI-Infrastruktur, der die PMIs im US-Fertigungssektor nach drei Jahren mit Werten unter 50 wieder in den Expansionsbereich gebracht hat. Da die KI-bezogenen Investitionsausgaben in Höhe von rund 1 Billion US-Dollar größtenteils fremdfinanziert sind, steht das lange Ende der Zinskurve unter anhaltendem Druck.
Die jüngsten Maßnahmen des US-Finanzministeriums sind wichtig, da sie die Art und Weise verändern, wie Anleger das Zusammenspiel zwischen Fiskalpolitik, Renditen und der Gesamtwirtschaft betrachten müssen. Letztendlich werden die Fundamentaldaten der dominierende Treiber für die Zinsen bleiben. Das US-Finanzministerium verfügt jedoch über beträchtliche Möglichkeiten, die Marktdynamik zu beeinflussen, und kann durch Maßnahmen wie Rückkäufe und Änderungen bei der Emission Abwärtsdruck auf die Renditen ausüben. Auch wenn es sich hierbei nicht um eine formelle Steuerung der Zinskurve handelt, ist doch beabsichtigt, die Zinssätze direkt zu beeinflussen. Das schafft einen interessanten politischen Hintergrund. Die Inflation bleibt relativ stabil, doch der Vorsitzende der Federal Reserve hat seine Reaktionsfunktion gegenüber dem Markt noch nicht im Detail dargelegt, während das Finanzministerium eine aktivere Rolle bei der Steuerung der Bedingungen am Zinsmarkt einnimmt. Wenn die Renditen trotz des zugrunde liegenden Inflationsdrucks gedämpft werden, dürfte sich ein Teil dieser Anpassung an anderer Stelle auf den Finanzmärkten bemerkbar machen, am deutlichsten durch einen schwächeren US-Dollar.
Niedrigere Renditen hätten zudem wichtige Auswirkungen auf das Wachstum. Der Immobiliensektor und andere zinssensitive Bereiche der Wirtschaft standen aufgrund restriktiver Finanzbedingungen unter Druck, sodass ein anhaltender Rückgang der Kreditkosten die Konjunktur etwas stützen dürfte. Allgemeiner betrachtet beginnt sich der relative Wachstums- und Gewinnunterschied zwischen den USA und dem Rest der Welt zu verringern. Die USA verzeichnen weiterhin ein starkes Gewinnwachstum, allerdings ausgehend von einer hohen Basis, während die Erwartungen in anderen Regionen von deutlich niedrigeren Niveaus aus nach oben korrigiert werden. Dies deutet darauf hin, dass die Einzigartigkeit des US-Wachstums im Zuge der Ausweitung des globalen Konjunkturzyklus an Bedeutung verlieren könnte.
Diese Dynamik geht über die USA hinaus. Auch die Renditen von Staatsanleihen der Eurozone steigen, wobei die französischen Kreditkosten ihren höchsten Stand seit 2008 erreichen und die Renditen 30-jähriger deutscher Bundesanleihen auf dem Niveau von 2011 liegen. Europa ist stärker den höheren Energiepreisen ausgesetzt, doch die jüngsten Wachstumsdaten fielen besser als erwartet aus, was den Inflationsdruck weiter verstärkt hat.
Das gleiche Muster zeigt sich in Japan, wo die Renditen kurzfristiger japanischer Staatsanleihen (JGB) gestiegen sind, da die Erwartungen einer Zinserhöhung durch die BoJ angesichts anhaltenden Inflationsdrucks bereits eingepreist wurden. Der Haupttreiber für das lange Ende der Renditekurve hat sich jedoch auf die Laufzeitprämie verlagert, beeinflusst durch fiskalpolitische Bedenken und eine nachlassende Nachfrage, während die BoJ die quantitative Straffung (QT) einleitet. Die Regierung unter Takaichi hält weiterhin an einer lockeren Fiskalpolitik fest, wodurch die Renditen längerfristiger japanischer Staatsanleihen auf hohem Niveau bleiben. Dies hat globale Auswirkungen: Da japanische Anleger – ein wichtiger Käufer ausländischer Staatsanleihen – aufgrund der höheren Renditen japanischer Staatsanleihen ihr Kapital zurückführen, schwindet ein natürliches Nachfragedämpfungselement für die globale Duration.
Zusammenfassend lässt sich sagen: Anhaltende globale Inflation, volatile Energiepreise, ein robustes Wachstum in den USA, ein Aufschwung im verarbeitenden Gewerbe, der von KI-bezogenen Investitionsausgaben getragen wird, ein steigendes Angebot an fiskalischen und Kreditmitteln in verschiedenen Regionen sowie eine wichtige Anlegerbasis, die von ausländischen Staatsanleihen abgezogen wird – all dies deutet auf einen negativen Ausblick für die globale Duration hin.
Von Scott Solomon, Portfoliomanager bei T. Rowe Price
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