Die Autoren des Secular Outlook, Dan Ivascyn, Group CIO, Andrew Balls, CIO Global Fixed Income, und Joachim Fels, Global Economic Advisor, weisen darauf hin, dass das Jahrzehnt seit der globalen Finanzkrise geprägt war von finanzieller Repression durch Regulierung und dominierende Zentralbanken, einer überwiegend passiven oder restriktiven Fiskalpolitik, einem schwachen Produktivitäts- und Reallohnwachstum, niedriger Inflation, weitgehend freien Handels- und Kapitalströmen sowie einer niedrigen makroökonomischen Volatilität und geringen Marktschwankungen. Zugleich sind aber die globalen Schuldenstände weiter angestiegen.
Rückzug der Zentralbanken als Game-Changer
Für die Autoren sind tief greifende Änderungen bereits in vollem Gange: Mit dem Rückzug der Zentralbanken und der expansiveren Fiskalpolitik ändert sich beispielsweise das Zusammenspiel von Geld- und Fiskalpolitik, die Diskussionen über eine stärkere Regulierung schwenken vom Finanzsektor auf den Technologiesektor um, und Wirtschaftsnationalismus sowie Protektionismus setzen ihren Vormarsch fort.
PIMCOs Basisszenario für den Zeitraum von drei bis fünf Jahren, der vor uns liegt, beinhaltet eine wahrscheinliche Rezession in den USA, die auch große Teile der Weltwirtschaft treffen dürfte. Als Auslöser kommen verschiedene Faktoren infrage, einschließlich des abebbenden Effektes der US-Steuerreform und des Risikos einer Konjunkturüberhitzung mit einer Arbeitslosenquote von unter 4%, die die US-Notenbank bei steigendem Inflationsdruck zu aggressiveren Maßnahmen veranlassen könnte.
Wie ausgeprägt könnte die nächste Rezession ausfallen?
Eine solche Rezession wäre wohl weniger tief als die üblichen Nachkriegsrezessionen, aber zugleich von längerer Dauer und auch risikoreicher, und zwar:
- weniger tief, weil es bisher weder bei den Unternehmen noch bei den Privathaushalten Anzeichen für Überinvestitionen oder Überkonsum gibt und der Finanzsektor stabiler erscheint als in den vergangenen Zyklen;
- von längerer Dauer, weil die relativ niedrigen Zinsen, die aufgeblähten Bilanzen der Zentralbanken und das (in den USA) gestiegene Haushaltsdefizit den Spielraum für Abwehrmaßnahmen gegen eine Rezession einschränken; eine Rezession könnte zudem zu mehr Protektionismus und Abwertungswettläufen führen;
- risikoreicher, weil die Inflationserwartungen bereits heute sehr niedrig sind, weil die strukturelle Schwäche der Eurozone wieder zutage treten würde und weil eine latente Gefahr von Populismus besteht.
PIMCO erachtet aber das Konzept der „Neuen Neutralität“, bei der niedrige Gleichgewichtszinsen als Anker der weltweiten Anleihenmärkte fungieren, weiterhin als nützliche Orientierungshilfe. Die globalen Anleihenmärkte dürften sich trotz der erwarteten steigenden Marktschwankungen insgesamt weiterhin in einer bestimmten Bandbreite bewegen.
Anleger sollten sich laut PIMCO jedoch auf ein schwierigeres Umfeld vorbereiten und so positionieren, dass sie die Chancen nutzen können, die sich aus unruhigeren Märkten ergeben.
Laut dem Anleihenmanager sind auf Basis dieses Ausblicks folgende Anlageimplikationen festzustellen:
- Volatilität: Der erwartete Anstieg der Volatilität bedeutet, dass Volatilitätsverkäufe insgesamt weniger attraktiv erscheinen.
- Risikoprämien: Die Rückkehr zu höheren Laufzeitprämien und Risiko-Spreads und insgesamt steileren Zinskurven impliziert, dass das kurze Laufzeitende attraktiver sein dürfte.
- Inflationsgeschützte US-Staatsanleihen (TIPS), Rohstoffe und Sachwerte: Diese Anlagen bieten eine günstige Absicherung gegenüber möglichen Inflationsüberraschungen.
- Unternehmensanleihen: PIMCO setzt auf ein selektiveres Vorgehen bei Unternehmensanleihen und auf eine Reduzierung des Kreditrisikos mit Fokus auf kurzfristigen Engagements und widerstandsfähigen Positionen mit einer geringen Ausfallwahrscheinlichkeit.
- Währungen: Der US-Dollar scheint im Vergleich zu den anderen G10-Währungen insgesamt ausgewogen, da die Bewertungsanomalien an den Märkten begrenzt sind.
- Schwellenländer: Länder- und sektorübergreifend bestehen weiterhin gute Gelegenheiten. Länderspezifische Risiken und die geplanten US-Zinserhöhungen, die Entwicklung des US-Dollars und die damit verbundene konjunkturelle Unsicherheit bleiben bei der Auswahl wichtig.
- Euro-Peripherie: Vorsichtig bleibt PIMCO gegenüber Anleihen der Euro-Peripherie, da die Unterstützung durch die Europäische Zentralbank (EZB) abnehmen dürfte. Insgesamt setzt PIMCO den Schwerpunkt auf Anlagen, die ein robustes Risiko-Rendite-Profil bieten und nicht übermäßig auf die Unterstützung durch die Zentralbanken angewiesen sind.
