Ende letzten Jahres gab es erste Anzeichen dafür, dass die amerikanische Wirtschaft wieder Fahrt aufnimmt. Ein Beleg dafür ist das BIP-Wachstum von 4,1 %. Dabei entfallen allein 4,9 % auf die Privatwirtschaft (3. Quartal 2013). Auch bei den Privathaushalten war die Entwicklung positiv. Sie konnten ihre Verschuldung reduzieren, während die Regierung ihre Steuerpolitik auf ein solideres Fundament gestellt zu haben scheint und die Federal Reserve Bank weiterhin eine expansive Geldpolitik verfolgt. Ebenso ist der Anstieg der Beschäftigung ermutigend.
Vor dem Hintergrund einer verbesserten Konjunktur verzeichnete der amerikanische Aktienmarkt 2013 eine Rallye bei ‚Low Quality Aktien‘. Comgest vermeidet Unternehmen mit schwachen Fundamentaldaten, da sie nicht dem Qualitätswachstumsansatz des Hauses gerecht werden. Obwohl wir damit 2013 am falschen Ende des Qualitätsspektrums positioniert waren, gelang es dem Comgest Growth America (CGA) dank erfolgreicher Aktienauswahl dennoch, den S&P 500 zu schlagen.
Abkoppelung des amerikanischen Aktienmarktes von Europa
In den USA stiegen der Aktienmarkt und die Gewinne – im Gegensatz zu Europa, wo der Aktienmarkt mit fallenden Gewinnen anzog. Ein Vergleich des Gewinnwachstums pro Aktie zwischen dem S&P 500 und dem STOXX 600 zeigt, wie deutlich sich die USA seit dem Ausbruch der Eurokrise Ende 2010 von Europa abkoppeln (siehe Grafik).
Seit Mitte der 1990er Jahre tendierten die Margen US-amerikanischer Unternehmen höher. In jüngerer Zeit profitierten sie von der verbesserten Wettbewerbsfähigkeit der verarbeitenden Industrie, der Erholung bei Wohnimmobilien und dem erstarkten Automobilsektor. Zudem sind Technologiekonzerne wie Google, Oracle, Microsoft und Apple äußerst profitabel. Im Gegensatz zum Dienstleistungssektor war die Produktivität des Industriesektors für die Verbesserung der Rentabilität ausschlaggebend. Offshoring, die zunehmende Automatisierung sowie die Schiefergasrevolution sind strukturelle Trends, die die Margen weiter stützen werden. Die Verknüpfung eines flexiblen Arbeitsmarktes mit Gas- und Strompreisen, die in Europa im Vergleich 1,6 Mal höher und in Japan 3,9 Mal höher sind, führt dazu, dass die Herstellungskosten in den USA deutlich unter den Kosten in Europa oder Japan liegen und sich denen Chinas annähern.
Die Folge ist eine auf die USA beschränkte Reindustrialisierung, wovon auch der CGA-Fonds unter anderem über Anlagen in Titel wie „Kansas City Southern“, ein wichtiges Eisenbahnunternehmen, oder in den Industriegashersteller „Praxair“ profitiert. Die Margen dürften vor diesem Hintergrund weiter hoch bleiben, wenngleich das Potenzial für weiteres Wachstum unseres Erachtens begrenzt ist. Bei der aktuellen Konsensprognose von 8 % Wachstum beim Gewinn pro Aktie 2014 wird das Umsatzwachstum eine wichtige Rolle spielen, was wiederum eine starke Volkswirtschaft voraussetzt.
Wie attraktiv bewertet sind US-Aktien heute?
In Bezug auf den amerikanischen Aktienmarkt sind wir vorsichtig optimistisch. 2013 führten die Anhebung der Zinsen und die steigende Risikobereitschaft der Anleger zu einer deutlichen Aufwertung des Marktes. Inzwischen ist die Risikoprämie des Marktes auf ein normaleres Niveau zurückgekehrt, liegt aber nach wie vor rund 150 Basispunkte über dem Vorkrisenniveau. Historisch gesehen ist davon auszugehen, dass sich das laufende Jahr – nach mehreren Jahren, in denen sich der Markt dank rasanter Expansion, nicht aber dank eines fundierten Ertragswachstums gut entwickelte – eher durch eine bescheidene Expansion, dafür aber ein stärkeres Ertragswachstum auszeichnen dürfte. Eine Verlängerung des Bullenmarktes erfordert 2014 eindeutig verbesserte Ertragstendenzen.
Ertragsorientierter Ansatz verspricht im aktuellen Umfeld Beständigkeit
Durch die Ausrichtung des CGA-Fonds auf ertragsorientierte Wachstumsunternehmen entwickelte er sich trotz sinkender Gewinnerwartungen in den letzten Jahren gut. Sollte sich die künftige wirtschaftliche Erholung weniger robust sein, als derzeit angenommen, könnte der ertragsorientierte Ansatz als Puffer fungieren. Natürlich würden wir uns über eine deutliche Erholung in den USA freuen, aber wir sind zuversichtlich hinsichtlich unserer Fähigkeit, in Unternehmen zu investieren, die auch in einem schwierigen makroökonomischen Umfeld ein solides Gewinnwachstum erzielen.
Für die Unternehmen in unserem amerikanischen Portfolio erwarten wir 2014 ein Ertragswachstum um 12 %. Das Portfolio ist mit dem 19-fachen der für 2014 prognostizierten Gewinne bewertet – mit einer Free-Cash-Flow-Rendite von 5 %. Zum Vergleich: Analysten erwarten ein Wachstum von 6 % für den S&P 500 mit einer Bewertung des 15-fachens der erwarteten Gewinne. Damit ist der CGA-Fonds gemessen an seinen Wachstumsaussichten attraktiv bewertet.
Bei unseren Gesprächen mit den Geschäftsleitungen amerikanischer Unternehmen klingt inzwischen wieder Optimismus durch. Dies veranschaulicht die starke Widerstandsfähigkeit der amerikanischen Wirtschaft 2013 trotz Steueranhebungen und der anhaltenden politischen Manövrierunfähigkeit und gibt Anlass zu Optimismus für 2014.
Über Comgest:
Comgest wurde im Jahr 1985 in Paris gegründet. Das Unternehmen ist eine unabhängige internationale Fondsverwaltungsgesellschaft mit strategischen Niederlassungen in Paris, Dublin, Hongkong, Tokio und Singapur. Vom Standort Düsseldorf aus, der seit 2006 besteht, betreut Comgest seine Kunden in Deutschland und Österreich. Comgest hebt sich seit seiner Gründung durch seinen einzigartigen Anlagestil hervor, der sich durch eine selektive Auswahl von Qualitätswachstumsunternehmen auszeichnet. Der internationale Kundenstamm schätzt Comgests langfristige Kapitalanlagen. Weltweit beschäftigt das Unternehmen mehr als 110 Mitarbeiter aus 20 verschiedenen Ländern. Comgest verwaltet mehr als 15,8 Mrd. EUR (Stand 31.12.2013).
