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Kehrt die Inflation zurück?

Ist die lange für nicht existent gehaltene Inflation nun doch zurück? In der neuesten Ausgabe von "Nordics – DNB Insights" teilt Hagen-Holger Apel, Dipl. Volkswirt, DNB Asset Management, seine Einschätzungen: DNB Asset Management | 25.11.2016 11:32 Uhr
Dipl. Volkswirt Hagen-Holger Apel, Senior Portfolio Manager, DNB Asset Management / ©  DNB AM
Dipl. Volkswirt Hagen-Holger Apel, Senior Portfolio Manager, DNB Asset Management / © DNB AM

Der Wahlkampf in den USA ist endgültig vorbei. Zum Glück möchte man sagen, denn dieser Wahlkampf wurde auf allen Ebenen und mitunter auf niedrigem Niveau geführt. Das Ergebnis steht fest, Donald J. Trump wird der 45. Präsident der Vereinigten Staaten von Amerika werden.

Die internationale Presse ist im Vorfeld der Wahlen mit großer Übereinstimmung davon ausgegangen, dass die Wahl ziemlich sicher von der Demokratischen Partei und ihrer Spitzenkandidatin Hillary Clinton gewonnen werden wird.

Welch fatale Fehleinschätzung der Medien und Marktteilnehmer. In diesem Zusammenhang sei an das Brexit-Referendum erinnert, welches ebenso völlig unerwartet ausgefallen ist. Es gab einige wenige Stimmen, die einen Sieg Trumps durchaus für möglich gehalten haben, allerdings fanden diese kaum Gehör. 

Letztlich hat Trump mit seiner Ankündigung, diese Wahl wird ein wesentlich stärkeres Ereignis als das Brexit-Referendum sein, vollkommen Recht gehabt. Die Marktteilnehmer haben sich auf Hillary Clinton eingestellt und in einer ersten Reaktion sackten die Indizes der internationalen Börsen auf breiter Front ab. Allerdings dauerte diese negative Marktreaktion nicht lange, 10 Tage nach der Wahl notieren viele Aktienindizes höher als vor der Wahl. 

Betrachtet man jedoch die Bondmärkte, so zeigt sich hier ein komplett anderes Bild. Man kann meinen, Bondinvestoren verspüren einen Hauch von Panik. Und diese Panik resultiert in einem Zinsanstieg in langen Laufzeiten. Investoren fürchten sich vor einer anziehenden Inflation und passen ihre Inflationserwartungen nach oben an. Aber warum?

Trump hat in seinem Wahlkampf angedeutet, die marode Infrastruktur der USA zu erneuern, Arbeitsplätze zu schaffen, die USA zu einen und im internationalen Vergleich zu neuer Größe zu führen.

Er spricht sich gegen bestimmte Aspekte der Globalisierung aus, möchte ins Ausland verlagerte Arbeitsplätze zurück in die USA holen, und er möchte die Steuerpolitik so gestalten, dass Konzerne von sich aus wieder beginnen, in den USA zu produzieren.

Im Grunde genommen ist das volkswirtschaftlich sinnvoll, allerdings werden sich viele rein auf Shareholder Value ausgerichtete Investoren nicht für diese Idee begeistern können. Heimische Arbeitsplätze sind in der Regel teurer als vergleichbare in den Emerging Markets. Doch hat Trump nicht Recht mit seiner Argumentation, dass eine heimische Wertschöpfung viele positive Nebeneffekte hat?

Volkswirtschaftlich betrachtet muss man sich fragen, wohin die Gelder fließen, die die einheimischen Konsumenten ausgeben. Und viel wichtiger ist die Frage nach der Herkunft der Gelder. In der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung bestimmen Konsum, Investition und Staatsausgaben (vereinfacht) die gesamte Wirtschaftsleistung. Über den Zusammenhang von Investitionen und Sparen haben wir im Nordics – DNB Insights vom März 2016 berichtet. Ein geringes Sparvermögen bedingt geringe Investitionen, so dass in der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung der Konsum und die Staatsausgaben als Wachstumstreiber übrigbleiben.

Nun kann man argumentieren, dass der Staat sich verschulden kann um die Investitionen anzukurbeln. Prinzipiell eine gute Idee, allerdings bedürfen die Staatsschulden einer Tilgung in der Zukunft.

Der Staat manipuliert mit Hilfe der Zentralbanken das Zinsniveau und richtet nebenbei eine Menge Kollateralschäden an. Ohne die künstlich niedrig gehaltenen Zinsen wären einige europäische Staaten nicht mehr Teil der Europäischen Union und es gäbe keine stark ausgebildeten Preisblasen auf verschiedenen Märkten.

Was hat das nun mit Präsident Donald Trump zu tun? Trump möchte über verschiedene Programme viele Arbeitsplätze in den USA schaffen und somit das Einkommen vieler US-Amerikaner erhöhen, bzw. viele arbeitslose Amerikaner überhaupt erstmal wieder in den Arbeitsmarkt integrieren. Ich halte das für eine ausgesprochen gute Idee, denn eine gesunde Volkswirtschaft sollte das Ziel verfolgen, möglichst vielen Menschen ökonomischen Erfolg zu ermöglichen.

Denn nur Arbeitnehmer mit einem Einkommen sind in der Lage zu konsumieren. Dieser Konsum wird das Volkseinkommen erhöhen und mittelfristig dazu führen, dass die für Investitionen erforderliche Ersparnis ansteigen wird.

Trumps Idee ist eine sich mehr aus sich selbst nährende Volkswirtschaft, in der eine hohe Wertschöpfung betrieben wird. Folgt man der Theorie ist diese Idee recht gut, allerdings sind die meisten Volkswirtschaften der Welt offene Volkswirtschaften.

Der Warenstrom in und aus einer Volkswirtschaft heraus trägt netto (Exporte minus Importe) zum Volksvermögen bei. In der Kritik stehen weltweit Volkswirtschaften mit zu großen Überschüssen (zum Beispiel Deutschland) oder jene mit zu großen Defiziten, wie eben die USA. 

Zu allen Zeiten der neueren Geschichte haben die Kontinente untereinander Handel betrieben und Waren ausgetauscht. Es fällt einem schwer, sich eine Welt ohne die globalen Handelsströme vorzustellen. Allerdings, und das kritisiert Donald Trump, führt eine maßlose Globalisierung zu unvorstellbaren Gewinnen bei einigen wenigen aber zu massiven Einbußen bei dem Großteil der Bevölkerung der USA. Eine oftmals angeführte Dienstleistungsgesellschaft als die neue Form einer Volkswirtschaft kann nicht in dem Umfang zu Wachstum beitragen wie es eine auf Prodiktion ausgerichtete Volkswirtschaft leisten kann. Wohlstand wird dort erzeugt, wo auch Mehrwert erzeugt wird. Und der Mehrwert entsteht dort, wo eine Produktion es ermöglicht, aus unbedeutenden Einzelteilen ein sinnvolles und nachgefragtes Endprodukt zu erzeugen. Dieses Endprodukt wird gekauft und erzeugt dadurch einen Kreislauf aus Investitionen und Konsum.

Ein Konsum ohne Investitionen ist nur auf begrenzte Zeit möglich, da dieser durch Kredite finanziert werden muss. So gesehen ist es sinnvoll, auf der Seite der Investitionen in den Kreislauf eizusteigen, Mehrwert und Ersparnisse zu generieren, Konsum und Investitionen erneut anzustoßen und einen sich selbst stärkenden Prozess in Gang zu setzen. 

Was sinnvoll klingt hat aber in den letzten Tagen für Panik an den internationalen Bondmärkten gesorgt. Denn dieser Prozess könnte mittelfristig zu einem Anstieg der Inflation und der Inflationserwartungen führen.

Mit gestiegenen Inflationserwartungen geraten am langen Ender der Zinskurve viele Marktteilnehmer in Panik, denn insbesondere langfristige Wertpapiere reagieren dann mit starken Kursverlusten.

Ist die lange für nicht existent gehaltene Inflation also zurück? Müssen Anleger sich auf ein Ende der langen Aufwärtsbewegung an den Bondmärkten einstellen? 

Durchaus möglich, wie ich finde, denn sollte es dem zukünftigen Präsidenten der USA gelingen Teile seines Planes umzusetzen, so dürften auch die mittelfristigen Inflationserwartungen der Markteilnehmer ansteigen. Eine moderate Inflation, ein nicht auf Krediten basierendes Wachstum sowie mehr private anstatt staatlicher Investitionen dürften keine so schlechte Mischung für die Märkte sein. Anleger setzen dann auf die Profiteure eines möglichen industriellen Booms und sichern sich somit ihren Teil der Wertschöpfung. Der globale Handel wird nicht eingestellt, sondern eventuell anders gestaltet werden. Gute Aussichten also!

Hagen-Holger Apel, CIIA
Dipl. Volkswirt
DNB Asset Management

Über den Autor: Hagen-Holger Apel ist seit Juli 2015 bei DNB Asset Management S.A. als Senior Portfolio Manager beschäftigt. Herr Apel ist Diplom-Volkswirt (LMU München) und Certified International Investment Analyst der DVFA Frankfurt. Er ist nahezu 10 Jahre am luxemburgischen Finanzplatz tätig und spricht Deutsch, Englisch und Schwedisch.

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