Kernaussagen
- Erhöhte Ölpreise und geopolitische Spannungen haben die Beziehung zwischen Währungen der Schwellenländer, US-Staatsanleiherenditen und dem US-Dollar vorübergehend enger werden lassen und ungewöhnlich hohe Korrelationen über verschiedene Anlageklassen hinweg ausgelöst.
- Das aktuelle Umfeld scheint eher ereignisgetrieben als strukturell zu sein. Die Korrelationen dürften nachlassen, wenn sich die Spannungen im Nahen Osten stabilisieren und die Ölpreise zurückgehen.
- Trotz der breiten Volatilität bleibt die Differenzierung innerhalb der EM-Währungen wichtig. Rohstoffexporteure profitieren von höheren Ölpreisen, während ölimportierende Volkswirtschaften einem stärkeren Währungsdruck ausgesetzt sind.
Die rollierenden Korrelationen zwischen EM-Währungen und US-Staatsanleihen sind zuletzt auf den höchsten Stand seit mehr als einem Jahr gestiegen. Diese Bewegung spiegelt nicht nur die frühere Rally in beiden Anlageklassen wider, sondern auch den jüngsten synchronen Ausverkauf nach einem deutlichen Anstieg der Ölpreise und erneuten geopolitischen Spannungen im Nahen Osten.
Die Frage für Anleger ist, ob dies den Beginn einer breiteren makroökonomischen Regimeverschiebung markiert, bei der EM-Währungen zunehmend an US-Duration und Inflationserwartungen gekoppelt werden, oder ob das aktuelle Umfeld eher episodischer Natur ist.
Derzeit scheint der Markt über einen sehr spezifischen Transmissionsmechanismus zu handeln: Erhöhte Ölpreise nähren Inflationssorgen, Inflationssorgen treiben die Renditen von US-Staatsanleihen nach oben, und steigende Renditen stärken den US-Dollar. Dieser stärkere Dollar wiederum ist zum dominierenden Treiber der globalen Währungsmärkte geworden und belastet sowohl Währungen der Industrieländer als auch der Schwellenländer.
In diesem Umfeld sind EM-Währungen sehr empfindlich gegenüber Veränderungen der impliziten US-Zinsen geworden. Wenn die Märkte eine restriktivere US-Notenbank Federal Reserve erwarten, sind das Ergebnis typischerweise höhere Renditen von US-Staatsanleihen, ein festerer Dollar und Druck auf EM-Währungen. Wir sind der Ansicht, dass der jüngste Anstieg der Korrelationen über Anlageklassen hinweg diese Dynamik widerspiegelt.
Dennoch könnte es verfrüht sein, zu dem Schluss zu kommen, dass ein dauerhafter struktureller Regimewechsel im Gange ist.
Ein Großteil des aktuellen Marktverhaltens scheint mit dem geopolitischen Schock rund um den Konflikt im Nahen Osten und der damit verbundenen Volatilität der Ölpreise zusammenzuhängen. Die Märkte bleiben stark auf das Risiko von Lieferunterbrechungen und die Folgen für die globale Inflation fokussiert. Dadurch sind die Ölpreise faktisch zum gemeinsamen Faktor geworden, der Zinsen, Währungen und die breitere Risikostimmung antreibt.
Wenn die geopolitischen Spannungen nachlassen und sich die Ölpreise stabilisieren, könnten diese ungewöhnlich hohen Korrelationen beginnen, sich zu normalisieren. Wir glauben, dass die Märkte dann wahrscheinlich wieder stärker länderspezifische Fundamentaldaten, Wachstumsunterschiede und inländische geldpolitische Pfade einpreisen würden, anstatt primär über einen einzigen makroökonomischen Faktor zu handeln.
Wichtig ist, dass selbst im heutigen hoch korrelierten Umfeld die Differenzierung zwischen EM-Währungen erheblich bleibt. Ölexportierende Länder — insbesondere jene mit attraktivem Carry — haben sich im Allgemeinen besser entwickelt. Brasilien und Kasachstan etwa haben von höheren Rohstoffpreisen und günstigen Renditedynamiken profitiert und in den vergangenen Monaten starke Erträge für Währungsanleger erzielt. Im Gegensatz dazu standen ölimportierende Volkswirtschaften in Asien, darunter Indien und Thailand, unter Währungsdruck, da steigende Energiekosten die Handelsbilanzen verschlechtern und den Inflationsausblick erschweren. Auch Länder mit erhöhter geopolitischer Sensitivität, wie Ägypten, haben eine ausgeprägte Währungsschwäche erlebt.
Die jüngsten Marktbewegungen haben auch eine erneute Diskussion über Stagflationsrisiken ausgelöst. Zwar haben höhere Ölpreise und steigende Inflationserwartungen dazu geführt, dass die Märkte erwartete Zinssenkungen in einigen Regionen weiter in die Zukunft verschoben oder sogar umgekehrt haben. Es ist jedoch noch zu früh, um zu dem Schluss zu kommen, dass sich Anleger breit auf ein anhaltend stagflationäres Umfeld einstellen.
Solange an der geopolitischen Front keine größere Klarheit besteht, dürften EM-Währungen weiterhin sehr empfindlich auf Schwankungen der Ölpreise, US-Zinserwartungen und Schlagzeilenrisiken reagieren.
Die meisten Zentralbanken bleiben in einem vorsichtigen „Abwarten-und-Beobachten“-Modus, da sie anerkennen, dass das geopolitische Umfeld weiterhin im Fluss ist. Die Märkte scheinen nach wie vor davon auszugehen, dass der Konflikt letztlich eher durch Verhandlungen als durch eine länger anhaltende Eskalation beendet wird. Eine Wiederöffnung oder Stabilisierung wichtiger Energietransitrouten, einschließlich der Straße von Hormus, könnte einige der jüngsten Inflationsängste rasch umkehren und möglicherweise eine Erleichterungsrally bei Zinsen und Risikoanlagen auslösen.
Bemerkenswert ist, dass die Aktienmärkte sowohl in Industrie- als auch in Schwellenländern trotz des Anstiegs der geopolitischen Spannungen relativ widerstandsfähig geblieben sind. Diese Widerstandsfähigkeit könnte darauf hindeuten, dass Anleger das breitere globale Wachstumsumfeld weiterhin als intakt betrachten. Die anhaltende Begeisterung rund um KI-Investitionen und die damit verbundenen potenziellen Produktivitätsvorteile könnten ebenfalls dazu beitragen, einige makroökonomische Sorgen auszugleichen.
Für den US-Dollar bleibt der Ausblick fein austariert. Vor der jüngsten geopolitischen Eskalation hatten die Märkte zunehmend die Vorstellung eines strukturell schwächeren Dollars aufgegriffen, vor dem Hintergrund von Fragen rund um den US-Exzeptionalismus, hohe Bewertungen und wachsende fiskalische Sorgen. Zwar hat die jüngste Flucht in sichere Häfen diesen Trend vorübergehend unterbrochen, eine Deeskalation der geopolitischen Spannungen könnte der Erzählung eines schwächeren Dollars jedoch wieder Auftrieb geben.
Sollte dies eintreten, könnten Schwellenländer erneut von einer Kombination aus relativ stärkerem Wachstum, unterstützenden Rohstoffpreisen, attraktiven Carry-Chancen und überzeugenden Bewertungen profitieren. Solange an der geopolitischen Front jedoch keine größere Klarheit besteht, dürften EM-Währungen weiterhin sehr empfindlich auf Schwankungen der Ölpreise, US-Zinserwartungen und Schlagzeilenrisiken reagieren.
Daniel Wood ist Portfoliomanager im Emerging-Markets-Debt-Team von William Blair.
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