- Die Fed wird nach den schwächer als erwartet ausgefallenen Beschäftigungsdaten im September eine Zinssenkung vornehmen, weitere Senkungen werden in den darauffolgenden Sitzungen folgen. Es ist schwer zu sagen, ob eine eher zurückhaltende Fed das tatsächliche Niveau der US-Zinsen einpreist.
- Die EZB wird die Zinsen bei ihrer nächsten Sitzung unverändert lassen, und die Wahrscheinlichkeit einer Senkung in den nächsten sechs Monaten liegt bei nur 50%. Die Volatilität der französischen Spreads könnte nach dem verlorenen Vertrauensvotum für Bayrou zunehmen.
- Die relativen Laufzeiten der Portfolios werden auf einem neutralen Niveau bestätigt. Das Engagement in italienischen Anleihen ist gegenüber einem starken Untergewicht in französischen Anleihen weiterhin übergewichtet. Das Engagement in der Zinsstrukturkurve ist am langen Ende weiterhin kurz.
Ausblick der US-Notenbank
Vergangene Woche fielen die Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen um mehr als 20 Basispunkte und lagen bei 4,05%, was auch auf noch schwächer als erwartet ausgefallene Arbeitsmarktdaten zurückzuführen ist; die Realzinsen bewegten sich von 1,85% auf 1,7% und die Basiszinsen von 2,42% auf 2,36%.
Die Daten des Institute for Supply Management (ISM) für das verarbeitende Gewerbe senden einige Verbesserungssignale, begleitet von besseren Auftragseingängen; der ISM-Dienstleistungsindex lag mit 52 besser als erwartet, erneut angeführt von steigenden Auftragseingängen.
Die JOLTS (Job Openings and Labor Turnover Survey)- und ADP (National Employment Report)-Arbeitsmarktdaten fielen schwächer aus, lagen aber nahe den Prognosen, während die NFP (Non-Farm Payrolls)-Daten mit einer Arbeitslosenquote von 4,3% hinter den Erwartungen zurückblieben. Nach diesen Daten wird sich die Fed vorerst auf die Beschäftigungsseite konzentrieren und möglicherweise weniger sensibel auf Inflationsdaten reagieren.
Powell wird bei der nächsten Sitzung im September die Zinsen um 25 Basispunkte senken, und es besteht eine hohe Wahrscheinlichkeit, dass die Fed im Oktober und Dezember weitere Zinssenkungen vornehmen wird. Der Markt preist insgesamt sechs Senkungen und einen Endzinssatz von 3,5% ein. Bei den heutigen Niveaus (2 Jahre bei 3,49% und 10 Jahre bei 4,05%) bleibt zu beobachten, ob die US-Zinsen das Szenario einer zurückhaltenden Fed ausreichend einpreisen, auch unter Berücksichtigung des politischen Drucks und des Wechsels des Fed-Vorsitzenden in den nächsten Monaten. Da die US-Wirtschaft wächst (wenn auch unter ihrem Potenzial) und die Inflation (auch) wegen der Zölle ansteigen wird, ist dies wahrscheinlich.
Ausblick der Europäischen Zentralbank
Deutsche Staatsanleihen fielen von einem Höchststand von 2,8% auf 2,65%, während die Basiszinsen um 5 Basispunkte auf 1,70% sanken. Die Inflationsdaten entsprachen mit 2,1% den Prognosen, während die Kerninflation wie im Vormonat bei 2,3% lag. Bei der nächsten Sitzung wird die EZB die Zinsen unverändert lassen, und der Markt preist eine Wahrscheinlichkeit von nur 50% für eine weitere Senkung in den nächsten 6 Monaten ein. Eine weitere Senkung halten wir für unwahrscheinlich, wenn sich das Wachstum für 2025 und 2026 bei etwa 1% bestätigt, wobei das Risiko einer Überschreitung der Inflationsziele minimal ist.
Obwohl die Bund-Zinsen von den Bewegungen der US-Staatsanleihen beeinflusst werden, werden die Euro-Renditen unserer Ansicht nach weiterhin in einer Spanne von 2,6% bis 2,8% mit Aufwärtsrisiko schwanken.
Diese Woche richten sich alle Augen auf Frankreich, da die Bond Vigilantes die Situation genau beobachten. Der Druck auf die französischen Staatsanleihen (OAT) dürfte sich in nächster Zeit kaum verringern, nachdem Premierminister Bayrou das Vertrauensvotum verloren hat. Als Reaktion darauf wird Präsident Macron wahrscheinlich einen Nachfolger ernennen, der die für den Haushalt 2026 geplante Haushaltskonsolidierung in Höhe von 44 Milliarden Euro abschwächen könnte, um die Unterstützung des Parlaments zu gewinnen. Scheitern diese Bemühungen, sind Neuwahlen unausweichlich. Bleibt eine Mehrheit unerreichbar, steigt der Druck auf den französischen Präsidenten, was möglicherweise zu einer Verfassungskrise führen könnte. Dies würde zu einer weiteren Volatilität bei den OATs führen.
Darüber hinaus wird Fitch am Freitagabend sein Rating für Frankreich aktualisieren (derzeit: AA- mit negativem Ausblick). Die französischen Spreads könnten sich weiterhin um 80 Basispunkte bewegen, aber im Falle einer Herabstufung des Ratings und einer höheren politischen Unsicherheit ist das Risiko, dass der Spread auf 100 Basispunkte steigt, nicht gering (der französische Spread könnte dann sogar größer werden als der italienische).
Portfoliopositionierung
Die relativen Laufzeiten der Portfolios bleiben neutral. Wir warten die Zentralbanksitzungen und die Entwicklungen in Frankreich ab, bevor wir unsere Haltung ändern. Das Engagement in italienischen Anleihen ist weiterhin übergewichtet, während französische Anleihen stark untergewichtet sind. Das Engagement in spanischen und griechischen Anleihen ist unverändert und weiterhin long. Was die Zinsstrukturkurve betrifft, so sind die Portfolios in Laufzeiten von 3 bis 10 Jahren engagiert und gewichten den Bereich von 15 bis 30 Jahren unter.
Von Mauro Valle, Head of Fixed Income bei Generali Investments
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